第58页 | 价值投资必读系列 | 阅读 ‧ 电子书库

在从事投资的历程中，有两件事情让我格外振奋：其一，在产业重塑和经济发展的浪潮中不断丰富价值投资的内涵，从在基本面研究中发现价值，发展到洞察变化和趋势，创造价值，思考人、生意、环境和组织，在跨区域、跨行业、跨阶段的投资中实现价值投资服务实体经济的新范式；其二，在对价值投资的不断重新定义中推动商业模式的创新、价值链效率的提升和产业的升级，在最复杂的案例中经受训练，在不同的情景和场域中影响和推动产业的根本变革，与企业家、创业者一起持续不断地创造价值。这两件事情始终让我扮演着双重角色：其一是投资人，其二是创业者。

诚然，在过去的很长一段时间里，无论是投资人，还是企业家、创业者，似乎都已经习惯了现代商业社会的惯有法则，也给创业、投资赋予了某种传统的意义。比如，创业者大多是行业的颠覆力量，而投资人大多是资本的代言人。然而，新的价值主张和社会思潮，正在渐渐催生新的商业社会法则。创业者可以将新科技、新场景、新业态与旧有的商业模式相融合，或者不断地微创新、再创新，投资人也可以从更长期、更普惠的角度理解资本和资源的配置，从而实现新的商业意义。

就像只有在每一次金融危机或者疫病大流行的特殊时刻里，人们才会发现世界运转的习惯能够如此轻易地被打破一样，这些时刻也令人恍然明白，同类的事情其实都曾在历史上发生过。价值投资者只有在长远问题上想清楚，在行业塑造、价值创造的维度上想清楚，才能经得起时间的考验。

正是这样的出发点，使我在一些重大的交易机会面前，敢于下重注，敢于和企业家、创业者一起，在产业的巨大不确定性面前挖掘确定性的机会。归根到底，任何产业之中都蕴藏着不可估量的巨大潜能，我们能做的，只是点亮“星星之火”，进而期待产业的“燎原之势”。

创造新起点：实体经济巨头的价值重估

在我对价值投资的理解中，“把蛋糕做大”一直是我的重要原则。在这其中，发现价值是第一步，在市场的过度悲观氛围里寻找到真正的价值奇点，需要依托于对产业的长期跟踪研究和系统性思考；创造价值则是第二步。在高瓴的多年实践中，我们不断积累丰富的价值投资工具箱，包括超长期资本、人才支持、技术赋能、精益运营、生态资源、医疗生态、学习平台。这些积累工具箱的过程，既是不断把蛋糕做大的过程，也是高瓴涉足实业，帮助实体行业领先者进行价值重估的历程。在高瓴完成的百丽国际私有化、普洛斯私有化等案例中，上述理念就有很多体现。

百丽国际私有化，重塑“鞋王”

2017年7月27日16时，中国最大的鞋业企业百丽国际以531亿港元的价格从港交所退市，此次私有化交易也创造了港交所至今为止规模最大的一次私有化交易纪录。在对百丽国际的投资过程中，我真正看到了中国企业家的胸怀和远见，以盛百椒、盛放、于武先生为代表的企业领军者，持续学习，敢于创新，不断适应日新月异的变化，敢于自上而下地发起变革，他们身上的这种魄力和精神令人尤为敬佩。

百丽国际从2007年上市，到2017年退市，历经10年，这不仅是百丽国际走过的路，也恰恰是中国制造业转型升级的缩影。百丽的外文品牌名BeLLE取义于法语，意为“美人”，百丽国际最早在1979年由其创始人邓耀先生在香港创办，随着内地改革开放，邓耀先生逐步探索在内地发展。在最初的创业过程中，为了降低生产成本，邓耀先生不断在内地和香港穿梭，把香港的设计带到内地鞋厂代工，再把成品带回香港销售。这在当时可是不错的商业模式，尽管也有弊端，比如产销周期长、设计和款式无法快速迭代。此后，随着盛百椒先生的加入，百丽国际也开始在内地自设工厂、广开门店。百丽国际的第一家店就开在深圳的东门老街，20世纪90年代初，那里还比较荒凉，可能只有很少人预想到那里会成为黄金旺铺。凭借一款又一款的爆品，一间又一间的门店，百丽国际打出了“凡是女人路过的地方，都要有百丽”的口号。

然而，由于鞋服行业整体市场扩张以及百丽国际电商转型不顺利，2013年下半年以后，百丽国际的市场占有率逐年下降，销量、利润也开始下滑，百丽国际经受了新商业环境带来的巨大考验，旗下传统产业业绩面临较大挑战，不得不暂停渠道扩张。在某种意义上，资本市场是乐观或悲观的放大器，百丽国际的股价不断报出新低，从2013年每股18港元的高位下跌至每股4港元，市值缩水接近80%。

从基本面来看，百丽国际不只有女鞋品牌，作为一个布局多元的时尚运动产业集团，它旗下拥有鞋类、运动和服饰三大业务，是全球第一大女鞋公司，也是中国最大的运动鞋服零售商，拥有400多亿元的年收入，60多亿元的税息折旧及摊销前利润（EBITDA），4000万双女鞋、2500万双运动鞋、3500万件运动服饰的年销售业绩，几千万会员，近20个鞋类品牌、6个服饰品牌，旗下的滔搏运动则是近20个全球领先的运动品牌的关键零售伙伴。没有哪个失败的企业每年能有几十亿元的现金流。而且，百丽国际还是香港恒生指数50只成分股之一，也是香港第一只内地企业的蓝筹股。我们做过估算，百丽国际的直营门店每天进店约600万人次，按照互联网行业的概念，即有600万日活跃用户数量（DAU）(46)，如此折算，它可以算是中国前五大电商之一。现在线上流量获取成本越来越高，流量入口正从线上向线下转移，百丽国际的2万家直营店，特别是8万多名一线零售员工的线下流量入口显得尤为可贵，这些是直接面向消费者的触点，是百丽国际最好的UI/UE。不仅如此，我们参观完百丽国际之后大呼吃惊，百丽国际拥有自营工厂，原材料直接从产地采购，有极强的供应链和补货机制，整体运营效率和库存管理能力都在业界领先。这些无论是对于高科技公司、互联网时尚公司，还是亚文化的创新公司来说，几乎都无法实现，线上做得再好的人，去做线下还是需要经历一个艰难的学习过程。不管是打造C2M反向定制模式、快时尚供应链，还是实现无缝连接，我认为有机会实现并创造出零售业新模式的公司，实际上是百丽国际，而且可能也只有百丽国际。

鞋是供应链最复杂的消费品类之一，因为每个人都有一双不同的脚，全球70亿人就有70亿双不一样的脚，再考虑到同一个尺码的鞋子又会有不同的式样，所以做鞋的企业从设计到原材料采购、生产加工过程、配送，再到零售，每个环节的复杂程度和对管理能力的要求都是极高的。能把鞋做好的零售企业，是真正顶级的零售企业。百丽国际从皮料采购、生产加工、运输配送到终端零售，参与和覆盖了女鞋垂直整合的全产业链，百丽国际的生产商、渠道商和供应链全是一体的，而且它同时运营着十几个不同顾客群、不同价位的品牌。在20多年间，百丽国际从白手起家，到把做鞋卖鞋的生意做到如今这样的体量与市场地位，毫不夸张地说，这是中国企业界的一个伟大成就，在全球的女鞋企业中也是独一无二的。

百丽国际的另一个巨大成就，是做成了中国乃至全球顶级规模的零售网络，它拥有13 000多家女鞋门店、7000多家运动门店，而且仍在高速发展中。百丽国际有可能是全球唯一一家拥有高达2万家直营门店的企业了。而且更关键的是，百丽国际对如此之大的零售网络，实现了全面自营、管理、掌控，整体运营效率和库存管理能力在业界都是响当当的领先者。连耐克、阿迪达斯这样的全球强势大品牌也充分意识到百丽国际的零售网络的价值，并积极寻找合作，它们在中国的飞速发展离不开百丽国际强大的零售能力。百丽国际管理着12万员工，其中的绝大多数都是直接面向消费者的一线零售人员。这样的管理能力，在我们接触过的这么多消费零售企业中都是相当少见的。

在我看来，一个商业物种的产生起源于它所处的时代和环境，其积累的生产能力、供应链效率和品牌价值，是对那个年代最完美的诠释，堪称经典，而经典的价值不可能瞬间土崩瓦解，也不会凭空消失。资本市场的报价是一种悲观预期，但也表明一旦换一个维度来思考，就会发现不可多得的巨大机遇。在百丽国际的私有化过程中，邓耀先生说过的一句话让我几乎落泪：“我不在乎是否退出，也无意于钱，我在乎的是公司是否能与更好的合作伙伴一起，带领百丽国际的10多万名员工凤凰涅槃，重获新生。”邓老先生这种不论遇到多大困难都要往前走的力量，是一种“生”的力量，让我非常感动。的确，我认为百丽国际拥有最好的基础、最扎实的功力，只要能突破科技改造的瓶颈，拓宽并激活渠道价值，一定是最有机会创造出新模式的公司。

与此同时，在中国做并购，最好的方式未必是海外基金的通常做法，即买下被市场低估的公司，再通过成本缩减、精英治理取得巨大的经济回报，而是必须要充分尊重管理层，尊重中国企业特有的文化，理解产业发展的具体阶段。对百丽国际而言，运用新零售模式提高管理效率和科技化水平，向市场要增量，通过竞争拿到更大的市场份额，是更好的路径。因此，百丽国际的新型解决方案必须依附在企业原有核心竞争力之上，投资人不能做搅局者，也不能好为人师。

正是基于上述思考，我们推进百丽国际的数字化转型时，核心理念是在百丽国际的能力和基因上面做“加法”，充分信任百丽国际的原有管理层，在此基础上调动数字化赋能团队、精益运营团队进驻工厂、门店，开展数字化转型，拓宽电商渠道，提供线上线下一体化解决方案。

在推进百丽国际数字化转型的过程中，我们坚持三个原则：

·　第一，“锦上添花”。百丽国际拥有强大的管理团队，组织基因好，善于学习，在传统零售行业耕耘多年，我们想做的是把百丽国际的潜能发挥出来。我们与百丽国际一起，用好互联网生态下的流量红利，建设好赋能工具箱。百丽国际正在完成的，便是实现全流程的数字化，将数据作为新的驱动力。

·　第二，“务实再务实”。在数字化真正发挥作用之前，我们无法定义其产生的价值。因此，必须拥有务实精神和长期思维，建立基于数据对齐(47)的业务流程，积跬步，至千里。

·　第三，“小步快跑”。大型集团转型，最难的不是整体规划、资源投入，而是创新机制、试错机制。因此，必须采取“小试牛刀＋试点推广”的方式，从尝试、小试，到中试、推广，步步为营。

与大多数传统企业一样，百丽国际在数字化转型前，流程割裂，有的业务条线流程不清晰，没有分析、决策和反馈节点；底层数据割裂，商场数据无法同步给品牌商；横向数据割裂，不同区域、不同渠道、不同门店的数据并不相通，无法“合并同类项”；上层数据割裂，宏观数据无法快速帮助一线销售人员答疑解惑，无法实现供应链的及时调整。

我们从第一性原理出发，思考一双鞋的“人生”要经历什么。从建模设计、生产制造、仓储运输、门店销售、会员管理，百丽国际要做的就是把所有流程统统纳入数据化体系，把大数据能力应用到对消费者的发现、触达和服务流程中，连接每一双鞋和每一位顾客，连接一线销售和公司总部，连接过去与未来。特别是在分析决策层面，我们做了两件事情。其一，开发终端赋能工具。通过收集门店及所在商圈的实时人流数据，以及每双鞋的试穿率和购买率数据，调整销售预测和库存参数，把消费者喜好和设计生产联系起来，运用“单品管理”的理念，实现供应链的瞬时触达，达成了赋能每一个门店的构想。其二，重新定位店长与店员。时尚产品需要在交互过程中挖掘顾客的潜在购买欲望，因此，用户交互非常关键，高度依赖店长与店员的服务能力。百丽国际通过智能门店决策平台的设计，给予一线店员更多智能化武装。店员们不再苦于“调货、断货、压货”的运营环节，而是从数字化工具中领任务、做游戏，优化店面陈列和单品布局，在指引下完成销售和服务过程，成为消费者的时尚顾问。

这些“加法”不仅是基于对鞋服行业的理解，从更大的格局上看，其实是中国制造业转型升级的必经之路。科技不是科技企业的专利，传统制造业加上科技，将从产业端改造整个商业系统，适应不断进化的商业环境。

普洛斯私有化，释放物流巨头新势能

2018年1月22日，普洛斯（GLP）宣布从新加坡证券交易所退市，高瓴参与的这笔私有化交易金额达到790亿元人民币，成为亚洲历史上迄今最大的私募股权并购案例。

由于其服务于B端的商业模式，普洛斯并不被人熟知，但这家现代物流基础设施及解决方案提供商兼服务商却是不折不扣的隐形巨头。普洛斯在美国起家，是亚洲最大的物流地产商，在中国物流地产业的市场份额超过第二名到第十名的总和，牢牢占据了一线城市核心交通枢纽区域，向亚马逊、京东、菜鸟等电商提供高标准仓库。

普洛斯的私有化历程，需要从2003年说起。2003年，普洛斯联合创始人、首席执行官梅志明加盟Prologis公司，并在上海建立了第一间驻华办公室，即如今的普洛斯（GLP）的雏形。当时中国刚刚经历一场“物流园泡沫”，政府出台了异常严厉的房地产调控政策。Prologis在中国采取的策略是与手中已经握有仓储土地的本土企业合作，先后取得了上海西北物流园区物流设施独家开发权和苏州物流园区开发权，占据了这些城市的核心物流枢纽，其成熟的物流地产开发运营经验也逐步受到各地的认可。

2008年，受到金融危机的严重影响，Prologis公司不得不出售最赚钱的亚洲业务。2008年12月24日，新加坡政府产业投资有限公司（GICRE）以13亿美元的现金收购Prologis公司在中国的全部资产和在日本的部分资产，并继续延用其中文名普洛斯。2010年10月，普洛斯在新加坡证券交易所上市。上市之后，普洛斯不断扩展中国业务版图，到2017年，普洛斯拥有2870万平方米的物业总建筑面积、1190万平方米的土地储备，物流地产项目分布于38个城市和地区，基本形成了覆盖中国主要空港、海港、高速公路、加工基地和消费城市的物流配送网络，占据当时中国物流地产市场60%的份额。2016年底，普洛斯第一大股东新加坡政府产业投资有限公司提出进行战略评述，公开寻求私有化买家，打算退出。这成为普洛斯私有化交易的契机。

2015年5月，凭借对物流地产行业的深刻洞察，我们坚定看好普洛斯的长远发展前景，通过投资成为其第二大股东。对于价值投资来说，尊重和理解行业属性是投资的前提，物流行业看似冷门，但其具有长期、稳定并且相对较高的收益回报，普洛斯专注于基础设施建设，这是具有广阔前景和长期发展价值的事业，所以参与普洛斯的私有化，是一项非常长期的投资。对于普洛斯这样一个业务成熟、体量巨大的企业来说，如何在既有基础上进行进一步的创新，这一点颇具挑战。但我们看到，普洛斯不仅仅是一家物流地产公司，还可以成为一家具有很大价值的平台公司。

物流是销售、电子商务、现代服务业的基础之一，所以一旦将物流当中的每一个环节，包括物流的节点、场地、仓库连接起来，就可以在这个网络空间里做很多运营、增值的服务，涉及运力、设备、资金等，这种服务模式和过程是非常长期的，有着很基础的、不可替代的价值。例如，普洛斯现在正在进行对仓库自动化设备的投入，仓库自动化设备建成后，可以让人随时获取实时信息，包括仓库里面的货是什么、是谁在运、运给谁。在这个基础上，物流基础设施还可以与许多新技术领域相结合，包括人工智能、物联网、无人自动化，这些能够改变整个行业，甚至影响众多行业的价值链。比如，近年来随着产业互联网、社会化网络等产业的迅速发展，大数据储量迅猛增长，用于处理数据的服务器供不应求，数据中心已成为支撑新型数字经济的重要基础设施。某种程度上来说，在这样一个重资产的行业中，只有大规模、大体量的头部公司，配以长期的、巨额的资本，才能够打破创新性成长的天花板，加速整个行业的科技化水平，促进物流生态体系与新技术、新基建的融合与升级。

更为关键的是，我们要投资普洛斯的坚定信念，很大程度上缘于我们对以梅志明先生为核心的管理层的尊重和钦佩。梅志明先生是将中外文化融于一身的杰出的企业家代表，他的全球化视野以及对中国本土市场的深刻理解，源自他多年来受到的中西方文化熏陶。像这样能够在不同的文化中，最大化地汲取优质养分的企业家，一定能够在更广泛的领域里达成别人难以达成的成就。

除了从新加坡退市的普洛斯、从香港退市的百丽国际，高瓴还参与了智联招聘从美国的退市，以及其他一些大公司的分拆案例。无论是私有化，还是其他跨境并购交易，并购投资的出发点并不是追求投资规模或者单纯的投资收益，更关键的，是在原有商业模式创新进入阶段性瓶颈的情况下，判断科技赋能能否成为驱动产业升级的新价值所在，能否通过科技创新对现有商业模式进行精细化打磨，通过引入新的资源改善被并购公司的长远状况。中国的产业正在进入新一轮并购时代。

如果说风险投资是在为行业培育最具创新力的挑战者，成长期投资是在为行业塑造最有竞争力的领导者，那么并购投资更像是站在产业的角度重塑行业、引领行业转型升级的逻辑和路径。因为这些被并购企业往往已经非常成熟，有着独特的成功基因，一旦被科技赋能、战略赋能，就能够成为更具活力的超级物种，并引领行业的发展。所以，不同的投资阶段和投资方式，都有着各自的使命，但前提一定是深刻理解行业的驱动力，投资要有益于效率，有益于价值创造。

激发新动能：重仓中国制造

中国的经济发展，是在“三化合一”的场景中非常快速地前进着的。对于中国而言，制造业不仅仅是立国之本，也是国家竞争力的重要评估基准。在我看来，真正的“重仓中国”，就是要帮助中国制造业更好更快地实现转型升级，真正地在产业中提升数字化、科技化、信息化水平，帮助中国制造业占据价值链的最高端。

格力电器，打造中国制造业新名片

以投资格力电器为例，2019年，高瓴参与格力电器股权转让交易，这场重大的交易对于格力电器、国资混改以及中国先进制造业来说，都有着长远的影响。其实，高瓴在成立的第二年，就发现了格力电器的潜力。作为中国制造业的一张名片，格力电器在家用空调市场的占有率和产销量多年保持第一。更加令人信服的是，格力电器管理团队始终兢兢业业，对尊重市场规律、尊重价值创造规律的理解足够深远。所以，我们秉持着“一旦发现优秀的公司，就长期支持”的原则，对格力电器的支持长达十几年之久，而且还会更久。

2019年4月，格力电器控股股东格力集团通过公开征集受让方的形式，协议转让其持有的格力电器总股本的15%股权。消息一经放出，就吸引了众多投资人，毕竟这场交易的意义不仅限于它是价值400亿元以上的巨额交易，是A股市场上最重要的交易之一，而且在某种意义上，它承载着一个时代和一个产业的历史。

其实，无论是对于企业还是个人，时代都是最大的恩赐。伴随着20世纪90年代初中国掀起的工业化浪潮，百万移民来到珠江三角洲，格力电器就诞生于改革开放的前沿阵地珠海。格力电器的前身是“格力空调器厂”，最早只有一条组装线，面对国际品牌的不断涌入，以及国内竞争不断加剧的困难局面，格力电器利用自身的资源打造了包括设计、研发、生产制造、物流以及销售在内的完整的产业链，专注于技术研发，突破微笑曲线(48)的固有格局，最终在行业内突出重围。

回顾格力电器的发展历程，有几个非常重要的历史节点。其一是格力电器于1996年在A股上市，从一家地方国企转变为国有上市公司，利用资本市场实现公司治理的逐步规范化，并开始探索市场化的运营管理模式；其二是格力电器于2006年进行股权分置改革，引进战略投资者，并建立现代企业治理结构，在市场竞争中开拓更加灵活的管理模式；其三则是通过2019年的股权转让，格力电器进一步运用市场化改革的力量，探索更加科学的治理机构、更加高效的执行效率、更加市场化的激励机制，以及更加灵活的发展空间。

从长远看，中国制造业不应是简单的生产制造，中国制造业在未来必须完整掌握高知识密度、高附加值、高影响力的价值环节，从生产要素的维度重构产业组合，掌握核心的设计、核心的技术、核心的品牌资源，才能摆脱产业链底端的被动性，跃升到产业链的高端。高瓴参与到这场交易之中，正是因为我们从格力电器身上看到了这种可能性。

格力电器的股权转让最终顺利完成，在这之中我们最大的体会就是要尊重企业和企业家精神，尊重每一位企业员工的创造力。当然，我们后面还有更长的路要走，包括发挥长期资本的优势、利用全球研究以及帮助实体经济转型升级的经验，帮助格力电器引入更多的战略资源，进一步改善公司治理，实现战略发展的重新定位、核心技术的突破以及国际化、多元化发展等。以数字化转型为标志的产业变革，无法一蹴而就，必须局部突破，小步快跑，积累数字化转型的经验和信心，逐步实现产业的华丽升级。

制造时代，基础性领域的创新潜能

再来看高瓴投资的公牛集团案例。甄别出公牛集团这样的隐形巨头，需要多年观察，但这个过程在某种程度上却能体现中国制造业的崛起之势。

1995年，阮立平创立了公牛集团，凭借一款“国内最安全的插座”，成为行业“一哥”。事实上，公牛集团的主营业务插线板是一个很难做的品类，产品更偏向于无差别消费品（Commodity）属性，并没有很高的技术壁垒，公牛集团之所以能做到市场第一，渠道优势是最重要的撒手锏，在家乐福、沃尔玛等大型商超乃至五线小城的五金店，公牛集团都垄断了插线板这一品类，牢牢控制了对渠道的话语权，将行业第二名远远甩在了身后。

这一点与高瓴之前投资的福耀玻璃很类似，汽车玻璃也是无差别消费品，但是福耀玻璃同样做出了强溢价的品牌，在渠道上占据话语权。公牛集团之所以能建立很强的渠道优势，在于它把快消品的管理经验和模式引入了民用电工领域，与同行相比，它有非常强的渠道运营和管控能力，同时有极强的工匠精神，凭借“良心企业”的口碑成为行业第一，从而在市场上具有了垄断性地位。

目前公牛集团的产品线包括转换器、墙壁开关、LED照明以及数码配件，此外还孵化了智能电工、断路器、嵌入式产品等新业务。从更长的周期来看，公牛集团在产品、渠道、技术、品控等方面会积累更强的优势。

不仅如此，凭借对产业超长期、跨地域的研究，我们在工业自动化、工业互联网、工业智能化等领域投注了非常多的关注和支持。特别是在新型冠状病毒肺炎疫情期间，我们敢于逆势加仓，在中小企业最需要注入发展新动能的时刻加快出手速度，投资了众多快速成长的创新型企业，其中不乏先进制造业企业。

2019年3月，纪录片《制造时代》聚焦东莞产业题材，展示了以东莞制造业为案例的中国制造业在转型升级过程中的探索和取得的成果，其中就有高瓴投资的怡合达。怡合达不是一家简单的制造业企业，它是专门为自动化设备制造单位提供自动化零部件的一站式采购服务平台。众所周知，像3C（指计算机类、通信类和消费类电子产品）、汽车、医药、食品、新能源等行业的普遍特点是呈头部企业集中化趋势发展，由于成本和人才等原因，很多中小企业的自动化改造过程比较困难。怡合达要做的就是提高国内制造业自动化应用水平，特别是要解决中小企业在自动化升级方面的痛点。

2019年11月，高瓴旗下创投业务作为领投方投资了聚焦工业互联网智能化的全应科技。全应科技凭借对热电行业生产工艺及流程的深度理解，以数据智能技术为驱动，为热电行业的智能化运行提供工业互联网解决方案。2019年底，高瓴完成了对徐工信息的A轮投资。基于深厚的制造业背景和IT技术积累，徐工信息在工业互联网、智能制造等业务领域深耕力拓，打造了“最懂制造的工业互联网平台”和“让制造更简单”的智能制造产品与解决方案。

高瓴在先进制造领域的投资案例有很多，但每一次投资选择的着眼点都是异常清晰的——在未来产业互联网、信息技术、先进科技与传统产业快速融合的时间窗口，把握制造业升级的脉动，理解产业链底层的创新潜能，拥抱这个快速变化的时代。

开拓新世界：think big，think long

在跨地域、跨周期、跨品类的研究中，高瓴做了很多跨境的研究、投资和资源连接。一方面，我们看到中国与新兴市场之间的社会经济概貌更为接近，因此完全可以把中国的创新商业模式复制到海外，把源自中国的创新基因快速在全球推广，在促进中国企业海外拓展的同时，也促进其他新兴市场的创新产业发展；另一方面，我们也看到中国经济社会的快速发展和消费者多元化需求的变化，因此我们与国际品牌合作，把先进的产品和模式引入中国，丰富中国的产业生态。

在我看来，全球领域的研究发现和商业资源整合，在某种程度上恰恰非常符合价值投资的应有之义，其出发点仍然是在深谙行业发展规律、熟悉本地化区域市场特征和理解全球产业链重塑进程的基础上，优化资源配置、推动价值创造。

中国创新商业模式的全球拓展

随着互联网与移动互联网在全球更广泛地区的普及和更深度的应用，正如十几年前互联网在中国刚刚兴起时一样，许多新兴国家的消费者市场存在巨大的、尚未开发的潜力，这就给中国商业模式“出海”提供了很好的投资机会。

以布局东南亚的社交应用平台SEA为例，投资这家当前市值近500亿美元的互联网巨头，高瓴的出发点就在于从它的身上看到了似曾相识的成长和成熟轨迹，即中国互联网巨头的成长和成熟轨迹。同时，拥有超过6亿人口的东南亚地区，无论从经济、文化还是交通等视角看，都是与中国最相像的海外新兴市场之一，我们由此判断SEA仍然具有巨大的发展潜力。

SEA的前身是2009年创立于新加坡的Garena，它在创立之初就打造了集视频、聊天、玩游戏于一体的社交应用平台。此后，Garena不断学习腾讯的商业模式，在社交和游戏领域持续发力，并逐步试水数字支付（Airpay）、电商（Shopee）等互联网业务，成为一个融汇了中外互联网巨头优势的超级物种。2017年，Garena正式更名为SEA，它旗下的游戏、电商和数字支付三大业务板块均在东南亚市场处于领头羊位置。这是中国创新商业模式得以在海外实践发展得很好的案例。

再以投资在线旅游公司为例，高瓴对这个行业有着自己的理解。在每个国家、每个市场，都有大量的商旅预订需求，而一些商业模式、供应链流程已经在中国得到了充分的验证，并且积累了大量的线上和线下资源。一旦把中国的创新经验复制到其他新兴市场，就能够在当地创造出许多“独角兽”。所以，在投资去哪儿网之后，我们对东南亚的市场进行了细致的研究，发现了印度尼西亚版的“去哪儿网”——Traveloka。Traveloka成立于2012年，最初只有机票查询和比价功能，为了提升产品功能，创始人费里·尤纳迪（Ferry Unardi）专程跑到中国来寻找灵感。为此，我们积极促成去哪儿网与Traveloka的战略合作，帮助Traveloka“抄作业”，以在旅游和航空服务等业务上快速发展。目前，Traveloka已经在东南亚的6个国家开展了业务，主要服务于印度尼西亚、泰国和越南等市场。

在共享出行领域，我们在东南亚市场发现并投资了当地最大的打车应用公司Grab Taxi。投资完成以后，我们积极推动滴滴出行与其展开战略合作，协同利用彼此的技术、当地市场知识与商业资源，使国际旅客可以通过既有软件无缝接入当地出行网络。此次战略合作不仅提升了Grab Taxi的商业和技术实力，使其占据更大的本地市场份额，也扩大了滴滴出行的全球版图，促进全球出行产业的多元化发展。

在外卖领域，正是看到中国外卖市场的快速发展，我们投资了韩国版“美团”，即以用户数量来看堪称韩国最大的外卖公司的Woowa Bros，帮助其开发自动机器人以及在海外市场进行扩张。其实在韩国，外卖文化已经深深融入当地消费者的日常生活。韩国餐厅密度大，人口密度大，外卖客户群体广，而且由于可以使用摩托车进行配送，所以外卖配送速度更快，配送区域更灵活。这些特点为韩国外卖企业提供了很好的商业运营条件。所以，我们希望Woowa Bros能够通过向中国外卖企业学习，实现更快的发展。事实上，在我们的穿针引线下，Woowa Bros管理团队访华期间向美团取经，两家企业很快找到了共同语言，通过参观交流建立了良好的相互学习机制。

此外，我们还投资了国内二手车交易平台优信拍与印度汽车信息网站CarDekho，CarDekho经营着一系列在线门户网站，在印度销售新车、二手车和摩托车，还向东南亚扩张，在马来西亚、菲律宾和印度尼西亚均运营着门户网站。我们还投资了在孟加拉国、斯里兰卡和加纳等地经营的在线分类信息门户网站Saltside，Saltside与58同城非常类似，本地居民可以在网站上发布物品出售广告、招聘广告以及许多本地化的服务广告，网站浏览者与卖家直接联系，在线下完成交易。

中国商业模式的“出海”，中国企业的“出海”，可能会成为很长远的趋势，这个趋势的发展需要资本、资源、人才、知识的多方助力。而且，中国企业“走出去”，一定要放开思想，放下包袱，真正地融入当地的企业和市场环境中，和当地的环境结合，不要惧怕世界巨头企业，不要怕跟当地企业合作。我想把这个模式一直推广下去，让中国企业更快、更好地实现海外化发展，同时也让更多的海外企业学习中国。

海外商业实践的中国化重构

基于对中国消费市场和产业升级的理解，我们积极引入了众多海外品牌和成功企业，希望不仅是“走出去”，还能“引进来”，把全球的商业实践和管理体系带到中国，去推动中国产业格局的变化和发展，促进中国本土企业更长远、更稳健地参与全球竞争。

2015年初，为满足国内患者对医疗品质的更高要求，提高医疗效率，改善患者体验，我们与全美综合排名第一的梅奥诊所共同成立了惠每医疗集团，把梅奥诊所先进的医疗技术、管理经验和培训体系引进中国。作为有着150年历史的医学研究中心，梅奥诊所在糖尿病和内分泌专科、胃肠科、妇科、肾脏科、神经专科和老年病学6个专科都排名全美第一，获得了“医学最高法院”的美誉，素有“医学麦加”之称。而梅奥诊所最为突出的，则是它“矢志不渝探寻准确病因，更早提出治疗方案”的医学追求，它也因此被誉为“美国最高质量、最有效率但又低成本的医疗体系的楷模”。作为一家非营利机构，梅奥诊所的成功秘诀一直是人们迫切探求的。在我们看来，其真正的秘诀在于“医者治院”理念下的整合医疗实践模式。2017年以来，高瓴和梅奥诊所连续共同举办“梅奥诊所中国医院管理峰会”，围绕“患者需求至上”的理念，搭建国内外医疗生态的交流平台，最大化聚集全球医疗健康领域的服务方、支付方、产品提供方，探讨突破创新疗法、医疗机构管理经验、服务理念以及各种前沿话题。我们希望，在交流中能够产生更多符合中国疾病图谱的本地化综合医疗解决方案，提升我国医疗的信息化决策和管理水平。

2017年，我们把“星巴克的祖师爷”——皮爷咖啡（Peet’s Coffee）引入中国，第一家旗舰店就开在上海的东湖路。皮爷咖啡是美国精品咖啡品牌，总部位于加州。可以说，星巴克是皮爷咖啡的门徒，皮特老爷子曾向星巴克的三位创始人传授了烘焙、店面布置等经验，早期还供应咖啡豆。为了更好地符合中国消费者的习惯，皮爷咖啡在产品和运营端都做了本地化调整，探索深度烘焙的中国口味。但是由于消费市场变化太快，在和运营人员交流时，我们更多的是探讨如何提升咖啡的品质、口感及服务要求，而不是如何追求速度、规模和盈利，好品牌要慢慢做。

2018年，位列全美前十大精酿酒厂的巨石精酿（Stone Brewing）也在上海愚园路开设了在亚洲的第一家旗舰店，这同样得益于高瓴的助力。在精酿啤酒圈，巨石精酿堪称“爱马仕”级别的存在，其创始人是两位重金属音乐的狂热发烧友。对于精酿啤酒爱好者来说，精酿啤酒与工业啤酒不一样的地方是，每款精酿啤酒都有自己的灵魂，精酿啤酒的历史也比工业啤酒长很多。我们希望能够把更多有着独特文化和故事的消费品牌带到中国消费市场，丰富消费者的体验。

不仅是精品咖啡和精酿啤酒，2019年，高瓴还收购了苏格兰罗曼湖集团（Loch Lomond Group），这也是来自中国的资本第一次收购英国拥有数百年历史的传统威士忌酿酒企业。罗曼湖集团旗下的资产包括邓巴顿郡的罗曼湖酒厂（Loch Lomond Distillery）、坎贝尔镇的格兰帝酒厂（Glen Scotia Distillery）、苏格兰一家瓶装厂格伦·卡特里内（Glen Catrine）以及小磨坊酒厂（Littlemill Distillery）遗留的酒。如果从时间上来算，小磨坊酒厂最早在1772年就开始蒸馏威士忌，是行业中历史最悠久的公司之一，也是苏格兰最古老的威士忌蒸馏厂。正是看到中国威士忌消费量和进口量的快速增长，我们决定推动罗曼湖集团设立中国总部，并充分运用电商、移动互联网、新零售等销售模式，拓展亚洲市场。

在运动健康领域，我们也发现了许多好玩的趋势，并陆续向国内引入众多圈内潮牌，包括Burton单板、On跑鞋等。2020年4月，“雪圈王者”——单板滑雪品牌Burton在中国的合资公司成立，将与高瓴共同运营中国业务。说起Burton，有很多的品牌故事有待讲述，某种意义上，是Burton塑造了单板滑雪这项运动，赋予其“挑战极限，追求速度、自由和冒险”的精神气质，这非常符合年轻人追求的生活方式。特别是随着中国冰雪运动的发展，越来越多的年轻人开始加入“雪圈”，为这个产业带来了很强的增长潜力。

在“走出去”和“引进来”的过程中，我们能看到许多源自中国的创新，也能看到许多海外的商业模式或品牌在被引入中国后对中国的行业发展产生的巨大推动力。商业进程的交融、商业资源的整合，以及相互的验证和借鉴，能在更大的环境中帮助不同的物种更好地演进。我相信，在未来我们还有更多好的尝试。

从商业物种的创新，到产业的快速迭代，从早期投资、成长期投资到并购投资，从海外模式的中国实践到中国模式的海外拓展，价值投资正在经历更多发展和变化。这其中的核心没有变，就是是否在为产业发展和社会进步创造长期价值，是否在坚持长期主义，是否在做时间的朋友。