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参考文献
引言 一种全新的财富管理方法
1 Ashvin B. Chhabra, “Beyond Markowitz, A Comprehensive Wealth Allocation Framework for Individual Investors,” Journal of Wealth Management 7, no. 4 (Spring 2005): 8–34. Also available on ssrn.com.
第一部分 关键词1，投资者
第1章 投资者最大的敌人是自己
1 Dalbar Quantitative Analysis of Investor Behavior Report, 2014.
2 标准普尔500指数获得的年收益率是非常健康的11.1%：为了简单起见，我们将经常使用术语“年收益”，而不是专业术语“年化收益”。年收益指的是，会在相同的一段时期导致相同的总回报率的情形下每年所要求的收益。
3 Ola Svenson, “Are We All Less Risky and More Skillful Than Our Fellow Drivers?” Acta Psychologica 47, no. 2 (February 1981): 143–48.
4 出处同上。
5 J. Kruger and D. Dunning, “Unskilled and Unaware of It: How Difficulties in Recognizing One’s Own Incompetence Lead to Inflated Self-Assessments,”Journal of Personality and Social Psychology 77, no. 6 (December 1999): 1121–34.
6 Brad M. Barber and Terrance Odean, “The Courage of Misguided Convictions,” Financial Analysts Journal 55, no. 6 (November/December 1999): 41–55.
7 平均每笔交易大约损失9%：一年后的平均损失为3.2%，加上两次交易的交易成本（每笔交易的2.5%）。虽然交易成本已经大幅下降，但是交易变得更迅速、更容易，因而容易导致更多错误思想指导下的交易。事实上，当这篇文章的作者试图略去可能带有更多战略动机的交易，比如管理税收和流动性的交易时，损失率实际上从3.2%上升到了5.1%。
8 Brad M. Barber and Terrance Odean, “Trading Is Hazardous to Your Wealth: The Common Stock Investment Performance of Individual Investors,”Journal of Finance 55, no. 2 (April 2000): 773–806.
9 Peng Chen, Roger G. Ibbotson, and Kevin X. Zhu, “The ABCs of Hedge Funds:Alphas, Betas, and Costs,” Financial Analysts Journal 67, no. 1 ( January/February 2011): 15–25.
10 从2008年到2013年，“对冲基金的表现超越共同基金的情形”发生了反转：从2008年1月到2014年6月，标准普尔500指数在17.3%的年化波动率下，带来了6.9%的年收益率；晨星美国OE大型混合指数（Morningstar US OE Large Blend Index）在17.6%的年化波动率下，带来了5.7%的年收益率；HFRI对冲基金加权综合指数（HFRI Fund Weighted Composite Index）以7.0%的波动率带来了3.0%的年收益率；而HFRX全球对冲基金指数（HFRX Global Hedge Fund Index）以6.6%的波动率带来了-1.0%的年收益率。资料来源：Morningstar, Inc.; Hedge Fund Research, Inc。
11 Charles Ellis, “The Loser’s Game,” Financial Analysts Journal 31, no. 4 ( July/August 1975): 19–26. See also Charles Ellis, “The Rise and Fall of Performance Investing,” Financial Analysts Journal 70, no. 4 ( July/August 2014): 14–23.
12 Burton Malkiel, A Random Walk Down Wall Street, 11th ed.(New York: W. W. Norton & Company, 2015).
13 John C. Bogle, “The Professor, the Student, and the Index Fund” .
14 Christopher B. Philips,Francis M. Kinniry Jr., Todd Schlanger, and Joshua M. Hirt,“The Case for Index Fund Investing,” Vanguard research,April 2014.
15 Stephen Gandel, “Warren Buffett Is Still a Pretty Good Investor,” Fortune, May 2, 2014; Berkshire Hathaway Shareholder letter 2013, http://www.berkshirehathaway.com/letters/2013ltr.pdf.
16 Sebastian Mallaby, More Money Than God: Hedge Funds and the Making of a New Elite (New York: Penguin Press, 2010), 167.
17 John R. Dorfman, “Pros Gamely Go Up Against Managers,” Wall Street Journal, October 4, 1988, C1–C2.
18 Georgette Jasen, “Journal’s Dartboard Retires After 14 Years of Stock Picks,” Wall Street Journal, April 18, 2002.
19 Bing Liang, “Price Pressure: Evidence from the ‘Dartboard’ Column,” Journal of Business 72, no. 1 (1999): 119–34.
20 Rachel Louise Ensign,“Darts Top Readers in Final Print Contest,” Wall Street Journal, April 14, 2013.
第2章 利用行为金融学做出对自己有利的决策
1 Figure 2.1 “My Wife and My Mother-in-Law, 1889 Anonymous German Postcard”: http://en.wikipedia.org/wiki/My_Wife_and_My_Mother-in-Law.
2 “爬虫类脑”战胜了我们的“理性大脑”：这是对事实上正在发生的事情的一种形象描述。大脑是一个综合器官，但是取决于刺激和要做出的决定，不同的部位会体现出不同的活跃度。本能、快速的决策，导致大脑的特定部位更加活跃，而需要更多思考的不太紧急的决策，则会导致大脑的各个不同部位活跃起来。参见：Daniel Kahneman, Thinking, Fast and Slow (New York: Farrar, Straus and Giroux, 2011)。
3 Harrison Hong, Jeffrey D. Kubik, and Jeremy C. Stein, “Thy Neighbor’s Portfolio: Word-of-Mouth Effects in the Holdings and Trades of Money Managers,” Journal of Finance 60, no. 6 (December 2005): 2801–24.
4 Harry Markowitz,“Portfolio Selection,” Journal of Finance 7, no. 1 (March 1952): 77–91.
5 Harry Markowitz, “The Utility of Wealth,” Journal of Political Economy 60, no. 2 (April 1952): 151–58.
6 Kahneman, Thinking, Fast and Slow.
7 卡尼曼在行为金融学领域所做的贡献为其赢得了2002年诺贝尔经济学奖。特沃斯基没有得到该奖项，因为他于奖项授予的6年前就去世了。诺贝尔奖是不会授予去世的人的。
8 Hersh Shefrin and Meir Statman, “The Disposition to Sell Winners Too Early and Ride Losers Too Long: Theory and Evidence,” Journal of Finance 40, no. 3 (July 1985): 777–90.
9 Nicholas C. Barberis and Richard H. Thaler, “A Survey of Behavioral Finance,” in George M. Constantinides, Milton Harris, and René M. Stulz, eds., Handbook of the Economics of Finance, vol. 1B, Financial Markets and Asset Pricing (Amsterdam: Elsevier North Holland, 2003): 1053-1128.
第二部分 关键词2，市场
第3章 市场本身不能提供足够的财务安全保障
1 计算机实际上是一台通用的计算机器，其内部装有可编程的芯片，拥有比机械模拟器更加丰富的功能。
2 “The U-bend of Life,” The Economist, December 16, 2010.
3 Elroy Dimson, Paul Marsh, and Mike Staunton, Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns (Princeton, N.J.:Princeton University Press, 2002).
4 Henry R. Luce,“The American Century,” Life, February 17, 1941, 61–65.
5 即使考虑了通货膨胀：这一计算结果是剔除了通货膨胀的影响之后得出的，针对的是1900年至2012年投资于股票市场的1美元。资料来源于罗伯特·希勒教授的网站数据：http://www.econ.yale.edu/～shiller/data.htm。
6 俄罗斯、“大英帝国皇冠上的宝石”印度、法国：排名基于国内生产总值，它们是1900年世界市场的代表。参见：Dimson, Marsh, and Staunton, Triumph of the Optimists, 21, Figure 2-5。
7 Robert L. Hetzel, “German Monetary History in the First Half of the Twentieth Century,” Federal Reserve Bank of Richmond Economic Quarterly 88, no. 1 (Winter 2002): 2.
8 不是曾经覆灭过，就是沉寂了很长一段时间：参见Philippe Jorion and William M. Goetzmann, “Global Stock Marketsin the Twentieth Century,” Journal of Finance 54, no. 3 (June1999): 953–980。在力图估计全球股票市场的长期回报的一篇学术论文中，作者发现，当面对压力不得不关闭股票市场时，幸运的国家能够在短短几周之后就重新开启股票市场，虽然价格会大幅走低；而其他国家并没有那么幸运，在某些情况下，股票市场连续几个月甚至数年都保持关闭状态。
9 Philippe Jorion and William M. Goetzmann, “Global Stock Markets in the Twentieth Century,” ibid.
10 其他国家难以望其项背：菲利普·乔瑞（Philippe Jorion）和威廉·戈茨曼（William Goetzmann）发现，从1921年到1996年，他们所研究的39个国家，股票实际回报的中值只有0.8%。
11 Joseph Schumpeter, Capitalism, Socialism and Democracy (New York: Harper & Row, 1975; originally published 1942), 82–85.
12 “The First 120 Years of the Dow Jones,” www.quasimodos.com/info/dowhistory.html.
13 Clare Baldwin and Soyoung Kim, “GM IPO Raises $20.1 Billion,” Reuters, November 17, 2010.
14 Robert J. Shiller, Irrational Exuberance, 2nd ed. (Princeton, N.J.: Princeton University Press, 2006).
15 “Long-Term Perspectives on the Current Boom in Home Prices,” Economists’ Voice 3, no. 4(2006): 1–11.
16 基于该城市商圈的房屋销售详情：这些房子中的一幢，由颇有名气的商人彼得·弗朗兹（Pieter Fransz）所建造，在今天仍然伫立在那里。Piet Eichholtz, “A Long Run House Price Index: The Herengracht Index, 1628–1973,” Real Estate Economics 25, no. 2 (1997): 175–92.
17 Fig 3.2 is adapted from Robert J. Shiller, “Long-Term Perspectives on the Current Boom in Home Prices,” Economists’ Voice 3, No. 4 (2006): 1-11; and data from Prof. Eichholtz’s website at Maastricht University.
18 Brent W. Ambrose, Piet Eichholtz, and Thies Lindenthal, “House Prices and Fundamentals: 355 Years of Evidence,” Journal of Money, Credit, and Banking 45, issue 2–3 (March–April 2013): 477–91.
第4章 只要市场存在，投机泡沫就会出现
1 Nicola Di Cosmo, Luce Foundation Professor in East Asian Studies, Institute for Advanced Study, Princeton, New Jersey, private correspondence.
2 M. C. Escher, Sky and Water I, wood print, 1938 (M. C. Escher’s Sky and Water © 2014), the M. C. Escher Company, the Netherlands. All rights reserved. www.mcescher.com.
3 Charles Mackay, Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds (London: Richard Bentley, 1841).
4 Robert J. Shiller, “From Efficient Markets Theory to Behavioral Finance,” Journal of Economic Perspectives 17, no. 1 (Winter 2003), 83–104. The original source is Mackay, Memoirs of Extraordinary Popular Delusions.
5 Jan de Vries and Ad van der Woude, The First Modern Economy: Success, Failure, and Perseverance of the Dutch Economy (Cambridge: Cambridge University Press, 1997), 150–51.
6 Douglas E. French, Early Speculative Bubbles and Increases in the Supply of Money, 2nd ed.(Auburn, Ala.: Ludwig von Mises Institute, 2009), 8.
7 Earl A. Thompson,“The Tulipmania: Fact or Artifact?” Public Choice 130, nos. 1–2( January 2007): 99–114.
8 Christian C. Day, “Is There a Tulip in Your Future?” Journal des Economistes et des Etudes Humaines 14, no. 2 (March 2006): 151–70.
9 Peter M. Garber, “Tulip Mania,” Journal of Political Economy 97, no. 3 ( June 1989): 535–60.
10 Edward Chancellor, Devil Take the Hindmost: A History of Financial Speculation (New York: Plume, June 2000), 92.
11 Luboš Pástor and Pietro Veronesi, “Technological Revolutions and Stock Prices,” American Economic Review 99, no. 4 (2009): 1451–83.
12 Gareth Campbell and John D. Turner, “ ‘The Greatest Bubble in History’: Stock Prices During the British Railway Mania,” SMPRA Paper No. 21820 (2010).
13 Wikipedia,“Panic of 1893” .
14 Barry Eichengreen and Kris Mitchener, “The Great Depression as a Credit Boom Gone Wrong,”BIS Working Paper No. 137, September 2003.
15 Daniel Gross,“The Fiber-Optic Network Bubble: Back to the Future,” The Milken Institute Review, March 2002.
16 Wikipedia,“Aalsmeer Flower Auction.” .
17 George A. Akerlof and Robert J. Shiller, Animal Spirits: How Human Psychology Drives the Economy and Why It Matters for Global Capitalism (Princeton,N.J.: PrincetonUniversity Press, 2009), 3.
18 John Kenneth Galbraith, A Short History of Financial Euphoria (New York: Whittle Books in association with Viking, 1993), 11.
19 或许将看到他们的购买力和净值的消退，更有争议的一个例子是，在2008年金融危机之后，美国中央银行放宽信贷的举措及相关货币政策可以引发更广泛的资产泡沫。当风险资产（股票）的价格上涨，未参与市场的投资者或许会发现，相对于那些参与了市场的投资者而言，他们的资产净值减少了。假如这类政策最终导致比正常情况更高的通货膨胀，情况可能会进一步恶化。
第三部分 关键词3，财富
第5章 财富来之不易，留下更难
1 Arthur B. Kennickell, “A Rolling Tide: Changes in the Distribution of Wealth in the U.S., 1989–2001,” FEDS Working Paper No. 2003-24,November 2003; Levy Economics Institute Working Paper No. 393.
2 http://www.federalreserve.gov/pubs/bulletin/2014/pdf/scf14.pdf.
3 Global Wealth Report 2013, Credit Suisse Research Institute, 2013.
4 Thomas Piketty, Capital in the Twenty-First Century (Cambridge, Mass.: Harvard University Press, 2014).
5 世界上约有20%的人口每天的生活费不足1美元：该统计结果数字存在很大争议，并且它与购买力平价和世界各地的价格计算方式有关。然而，这一统计数据真实地反映了全球贫困问题。
6 Cap Gemini World Wealth 2013 report (in conjunction with RBC), http://www.capgemini.com/resources/video/ exploring-the-world-wealth-report-2014.
7 Kerry A. Dolan and Luisa Kroll, “Inside the 2014 Forbes 400: Facts and Figures About America’s Wealthiest” .
8 在1982年，这一榜单创立的那一年：第一期的福布斯富豪榜在1918年就公布了，如果要从1918年开始描述上榜情况及富豪们的资产变化情况，那么非一本书所能穷尽。参见：http://www.forbes.com/video/3819427178001/.
9 Peter Bernstein and Annalyn Swan, All the Money in the World: How the Forbes 400 Make—and Spend—Their Fortunes (New York: Vintage, 2008).
10 Luisa Kroll, “Inside the 2013 Forbes 400: Facts and Figures On America’s Richest” .
11 Kerry A. Dolan and Luisa Kroll, “Inside the 2014 Forbes 400: Facts and Figures On America’s Wealthiest.”
12 企业主、金融家、继承者，以及房地产业资深人士：分类的标准并不唯一，但是效果很好。相同的分类也用在以下文章中：Ashvin B. Chhabra, Ravindra Koneru, and Lex Zaharoff, “Modern Portfolio Theory’s Third Rail: Achieving Wealth Mobility Through Idiosyncratic Risk,”Journal of Wealth Management 14, no. 1 (2011): 66–72.
13 Sebastian Mallaby, More Money Than God: Hedge Funds and the Making of a New Elite (New York:Penguin Press, 2010).
14 William J. Broad, “Seeker, Doer, Giver, Ponderer: A Billionaire Mathematician’s Life of Ferocious Curiosity,” New York Times, July 7, 2014, D1.
15 Eleanor Lee and Andrea Katz,“The Alternative Rich List,” Financial Times, September 23, 2006.
16 Chhabra et al., “Modern Portfolio Theory’s Third Rail: Achieving Wealth Mobility through Idiosyncratic Risk,” Journal of Wealth Management 14, no. 1 (2011): 66–72.
17 Kerry A. Dolan and Luisa Kroll, Forbes magazine, “Inside the 2014 Forbes 400: Facts and Figures On America’s Wealthiest.”
18 出处同上。
19 Lex Zaharoff, “Beating the Odds-Improving the 15 Percent Chance of Staying Wealthy,” J.P. Morgan Private Bank Publication, 2006.
第6章 大多数人都没有存下足够的养老金
1 Ruth Helman, Nevin Adams, Craig Copeland, and Jack VanDerhei, “The 2014 Retirement Confidence Survey: Confidence Rebounds—for Those with Retirement Plans,” EBRI Issue Brief, no. 397, March 2014.
2 并且你能活到90岁：美国新生儿的预期寿命约为78岁，但是关于预期寿命的有趣事实之一是，你活得越久，你的预期寿命就会越长。因此，在60岁时，人们的平均预期寿命为82.5岁；在65岁时，人们的平均预期寿命为83.6岁。就不同性别而言，男性在65岁时的预期寿命是82.6岁，而女性则是84.6岁。基于这些统计数字，为90岁的预期寿命制订计划是合理的，但是85岁也是正当有理的。
3 Lee Eisenberg, The Number: A Completely Different Way to Think About the Rest of Your Life (New York: Free Press, 2006).
4 出处同上。
5 A. H. Maslow, “A Theory of Human Motivation,” Psychological Review 50 (1943), 370–96.
6 你需要的净资产总额为125万美元：有趣的是，如果一个人的预期寿命是85岁，那么他所需要的资产净值大约是其预支出的20倍，这一金额类似于艾森伯格的朋友“大钱袋”的建议。
7 Charles Dickens, David Copperfield, first published in 1849–1850 in the UK by Bradbury & Evans.
8 401k：美国提供的一种延期纳税储蓄计划。在这一计划中，雇主经常会用一定数额的资金与雇员的出资相匹配。
第四部分 财富配置框架理论
第7章 兼容不相容的目标
1 Daniel Kahneman,“The Myth of Risk Attitudes,” Journal of Portfolio Management 36, no. 1 (Fall 2009): 1.
2 Robert H. Jeffrey, “A New Paradigm for Risk,” Journal of Portfolio Management 11, no. 1 (Fall 1984): 33–40.
3 在你需要的时候，发生的事情对你打造现金流产生的影响：事实上，在马科维茨发表其论文之后不久，詹姆斯·托宾意识到了仅仅持有分散化投资组合的局限性，尤其是对于拥有可以较好地估算出如养老金支出等短期现金流债务的企业。借助于恰好在需要支付债务的时间到期，并且提供现金流的国债工具，这些企业可以更好地将其与短期现金债务相匹配，从而消除对这些款项违约的任何市场风险。基于这一非常实际的见解，托宾提出了一个双投资组合框架，它由一个（无风险的）债券投资组合以及一个（风险性）市场资产组合所组成。参见：James Tobin, “Liquidity Preference as Behavior Towards Risk,”Review of Economic Studies 25, no. 1 (1958): 65–86。
那么，投资者面临的两个主要问题是：你应该以什么比例来把你的财富分配到这个双投资组合框架中呢？风险投资组合的构成应该是什么？这就是金融学中著名的两基金分离定理（Two-fund Theorem）的起源。托宾最终因其“对金融市场及其与支出决策、就业、生产和价格的联系的分析”，在1981年赢得了诺贝尔经济学奖。
4 Frank H. Knight, Risk, Uncertainty and Profit (Boston: Houghton, 1921).
5 Mandelbrot coined the word fractal in 1975. Benoit B. Mandelbrot, The Fractal Geometry of Nature(San Francisco: W. H. Freeman, 1977).
6 Benoit B. Mandelbrot,“New Methods in Statistical Economics,” Journal of Political Economy 71, no. 5 (October 1963): 421–40. See also Benoit Mandelbrot and Richard L. Hudson, The (Mis)behavior of Markets: A Fractal View of Risk, Ruin, and Reward (New York: Basic Books, 2004).
7 The Impact of the Highly Improbable (New York: Random House, 2007).
8 被别有用心的专家们不断地加以重新解释：这指的是创造一个故事来理解我们的过去、现在和未来的能力。这一特性似乎是所有人类（不仅仅是专家）的一种普遍需要，深深根植于我们的本性之中。文化、宗教和历史都是这一现象的不同体现。参见George A. Akerlof and Robert J. Shiller, Animal Spirits: How Human Psychology Drives the Economy, and Why It Matters for Global Capitalism (Princeton, N.J.: Princeton University Press, 2009), and David Tuckett, Minding the Markets: An Emotional Finance View of Financial Instability (Basingstoke: Palgrave Macmillan, 2011)。
9 Daniel Kahneman and Amos Tversky, Prospect Theory: An Analysis of Decision Making under Risk, Econometrica 47, no. 2 (March 1979): 263–92.
10 市场风险是不可能通过投资组合的优化而加以分散的：市场风险或贝塔（β），不能在一个只做多头的投资组合中被分散掉，但是构建一个没有系统性市场风险暴露的多空组合还是有可能实现的。第8章对这一概念进行了更为深入的探讨。
第8章 明确每一种投资的目的
1 See, for example, Andy Grove, Only the Paranoid Survive: How to Identify and Exploit the Crisis Points That Challenge Every Business (New York: Doubleday, 1999).
2 大量、集中持有的雇主股票及股票期权仓位，从根本上说是一种冒险的举动：股票期权有内置于其结构的杠杆，因此这种举动将会放大拥有的公司股票的风险。这些产品很有价值，也有可能被滥用。参见：Ashvin B. Chhabra, “Executive Stock Options:Moral Hazard or Just Compensation?” Journal of Wealth Management 11, no. 1 (Summer 2008): 20–35。
3 一般来说，像雇主股票和股票期权这类资产，属于梦想型资产：请记住，这类资产（假如你拥有它们的话）常常与你的个人收入流或人力资本高度相关，因此这类资产会放大它们的风险。
4 持有实物黄金所带来的收益率与通货膨胀率基本持平：考虑到持有成本和对金条的征税等技术原因，持有黄金实物所带来的收益率可能会降到通货膨胀率以下的水平。
5 因此，出于安全目的而持有黄金，应当归入个人风险等级：持有黄金股票常常是针对黄金价格的一种杠杆化操作。投资者必须明白，除了你在购买该股票时通常考虑的价格因素外，相对于每家特定公司产品的价格，这样的风险暴露提供的是一种非对称的回报。
6 像对冲基金、私募股权、期货、大宗商品甚至外汇这样的非传统型投资：另类投资下对冲基金的分组是遵循惯例的，但是它未必充分地抓住了这一投资的本质。对冲基金是特定投资策略下的一种伙伴关系，存在两种风险和回报的来源，即该策略本身以及这种伙伴关系。
第五部分 目标驱动的财富管理
第9章 目标驱动的财富管理的7个步骤
1 使用零贴现法来确定为了达成投资目标，你现在所需要的净现值总额：这一方法更高级的版本，不仅涉及区分基本目标、重要目标和梦想目标，也涉及区分每一目标下的基本支出、重要支出和梦想支出。
2 所需的退休储备金现值将因调整因子而减少：在这种情况下，如果一个人退休收入的20%来自养老金或社会保障金，则调整因子为80%。类似地，如果一个人设定的投资收益率高于通货膨胀率，那么该调整因子还有进一步的下调空间。
3 适应性和灵活性是其中两大关键因素：除了更新总结你的投资目标和相关现金流的表格外，以下事项必不可少：每一年都确保你的法律文件井井有条，你充分利用了401k计划和雇员匹配计划等工具提供的年终税收减免，你已经支付了健康保险、房屋保险、汽车保险和人寿保险，并且你的遗嘱、生前信托及健康决策授权书都是最新的。
4 Louis Tay and Ed Diener, “Needs and Subjective Well-Being Around the World,” Journal of Personality and Social Psychology 101, no. 2 (2011): 354–65.
5 Hans Villarica, “Maslow 2.0: A New and Improved Recipe for Happiness,” The Atlantic.com, August 17, 2011.
第10章 构建你的市场组合
1 接下来所发生的便是那段为世人所熟知的历史了：2004年10月8日，在位于圣迭戈（San Diego）的加利福尼亚大学（University of California）雷迪管理学院（Rady School of Management），由史蒂夫·布塞尔（Steve Buser）代表美国金融协会（American Finance Association）与哈利·马科维茨进行的面谈。
马科维茨：“有一次，我去找我的导师雅各布·马尔沙克（Jacob Marschak）教授。我到那里的时候他很忙，所以我在接待室候着。在接待室里还有一个人，他是一名等候马尔沙克的经纪人。我们俩相谈甚欢，而且他建议我或许应该写一篇关于股票市场的论文。所以我就走上了这条路。”
布塞尔：“一名股票经纪人给你的想法，关于投资回报的一个提示？”
马科维茨：“是的。我的一些传记作者说，这是一名股票经纪人给出的最佳提示，对此我表示同意。”
2 他选择了标准差（收益方差的平方根）：标准差是一个被称为方差的平方根。因此，收益方差就是收益标准差的平方。这二者都可以用来表示马科维茨框架下的风险。
3 作为其风险度量指标：正如彼得·伯恩斯坦在他的书《与天为敌：风险探索传奇》（Against the Gods: The Remarkable Story of Risk [New York: John Wiley & Sons, 1996]）中所指出的，马科维茨所指的风险是“回报的方差”，即投资者寻求将其最小化的“不受欢迎的事物”。
4 Raymond de Roover, The Rise and Decline of the Medici Bank: 1397–1494 (Cambridge,Mass.:Harvard University Press, 1963).
5 William Shakespeare, The Merchant of Venice (～1596).
6 市场加权的反映国际股指的股票：关于什么指数是最好的，一直没有定论，但是市场加权的指数，即按一家公司的市值进行加权，受到了投资者的默认。事实上，有效市场纯粹主义派会主张这是唯一选择。
7 夏普比率：高于无风险利率的投资组合超额回报除以投资组合的波动。这一风险调整指标由诺贝尔奖得主威廉·夏普（William Sharpe）首次提出，并广泛用于评估承担不同市场风险的经理人的投资组合收益。
8 Gary P. Brinson, L. Randolph Hood, and Gilbert L. Beebower, “Determinants of Portfolio Performance,” Financial Analysts Journal 42, no. 4 ( July/August 1986): 39–44.
9 你的投资组合所产生的阿尔法将会很小：养老基金本质上不会加大赌注，而且常常（明确或含蓄地）阻止他们的经理这样做。因此，在查看养老基金的投资组合时，月回报与基础资产配置的回报密切相关，也就毫不奇怪了。
10 你所做出的战略性资产配置决策将在很大程度上决定你的总回报：这里使用的衡量投资组合对于股票市场敏感度的一个指标，即我们所称的贝塔是很有用的。一个100%的股票分散化投资组合，一般说来拥有等于1的贝塔值；在股票与债券上按60:40配置的分散化投资组合，拥有大约等于0.6的贝塔值；而一个在股票与债券上按40:60配置的投资组合，拥有0.4的贝塔值。对于一个标准股票和债券投资组合，你只需要计算投资组合的贝塔值，然后将它乘以市场随时间变化的倍数。这将给你提供一个有关你投资回报的粗略估计，也能让你很好地了解这些回报与市场波动的关系。一个贝塔值等于1的投资组合，应当与股票市场的表现持平；而一个贝塔值等于0.5的投资组合，其上下波幅大约是市场的一半。实际的回报和根据贝塔值估计的回报间的差异，就是总的阿尔法——所有你希望是积极的主动管理型投资的净回报。为简单起见，我忽略了影响贝塔值的相关因素，而且以上描述的这些关系都是基于统计学角度而得出的。
11 For a definition of active risk taking relative to a benchmark or “active share,” see Martijn Cremers and Antti Petajisto, “How Active Is Your Fund Manager? A New Measure That Predicts Performance,” March 31, 2009.
12 Christopher B. Philips, Francis M. Kinniry Jr., Todd Schlanger, and Joshua M. Hirt, “The Case for Index Fund Investing,” Vanguard research, April 2014.
13 获取可持续回报的最可靠路径：财富配置框架与布林森等人的结论存在的一个显著区别是，从财富配置框架的角度来看，确定正确的资产配置不是投资委员会的关注重点。它的关注重点是，制定一个与投资机构目标一致的投资战略。
14 James Surowiecki, The Wisdom of Crowds (New York: Anchor Books, 2005).
15 图10-3：股票以标准普尔500指数作为代表；固定收益证券，则以巴克莱综合债券指数为代表；现金以伊博森的30天国库券指数作为代表；对冲基金以HFRI对冲基金加权综合指数为代表；大宗商品，以高盛商品指数（Goldman Sachs Commodity Index）为代表。
第六部分 雄心勃勃的投资者
第11章 用财富配置框架的视角审视大师的投资策略
1 Berkshire Hathaway Inc. 2013 Annual Report, p. 2.
2 与当年标准普尔500指数26.2%的损失水平大致持平：这是2009财政年度的结果，该财政年度的起讫时间为2008年7月1日至2009年6月30日。
3 都受到了固定收益投资者的青睐：参见Gillian Wee, “Harvard, Yale Endowments Decline 30 percent on Private-EquityLosses,”Bloomberg News, September 11, 2009.“哈佛捐赠基金被迫解雇工人，出售25亿美元的债券，而2008年9月雷曼兄弟公司（Lehman Brothers Holdings Inc.）的破产拖累了金融市场，并让这个有着373年历史的大学出现现金不足的被动局面，从而推迟了哈佛捐赠基金的建设项目。”
4 实际上它的市场风险投资组合占比偏高：这个观点与大卫·史文森在他的《机构投资的创新之路》一书中对于该策略的详细解释一致。
5 但仍需暴露于股票市场：《伯克希尔·哈撒韦公司1993年致股东的信》。信中说道：“另一种需要广泛分散化的情形，发生在一名投资者不理解特定业务的行情，然而又看好美国工业的长期发展潜力的情形下。该投资者应当持有大量股票，并要拉开其购买间隔。也就是说，通过定期投资于某个指数基金，这名一无所知的投资者实际上可以胜过大多数专业投资人。矛盾的是，当‘傻瓜’资金（Dumb Money）承认它的局限性时，它就不再是‘傻瓜’了。”
6 Yale Endowment Report 2009.
7 Swensen, Pioneering Portfolio Management, 3–7. The reader is well advised to read the entire book.
8 图11-3：这是作者根据公开的数据做出的粗略估计。本章概述的结论不依赖于确切的数字。
9 2013 Yale Endowment Report.
10 而后者往往会助你实现大量的财富积累：当某人仔细查看每个策略或扇形图的时候，他会看到它们是利用传统的资产而精心构建起来的投资策略。该策略的某些部分会发生变化，进而降低贝塔值并提升阿尔法值，这反过来又伴随着杠杆和特质风险，或者所谓的非流动性。在承认风险管理的同时，大多数微调都是从全局出发的。例如，一名多空基金经理往往会以某个股票指数作为基准，所以他可能会承担高达200%的杠杆，但是不会更多；该基金的贝塔风险敞口可能会变成0.5，但是不会更少。风险投资基金（Venture Capital Funds）为那些单一、引人注目的投资提供了潜力，但是任何一项投资的规模，都会受到前期对多项投资实现分散化这一需求的约束。因此，基金经理的风险回报比大多数指数或潜在的基准都要高，而每项投资的风险概况仍然属于市场风险等级。
11 The returns of venture capital on a whole have disappointed. See for example: Harold S. Bradley,Diane Mulcahy, and Bill Weeks, “‘We Have Met the Enemy . . .and He Is Us’: Lessons from Twenty Years of the Kauffman Foundation’s Investments in Venture Capital Funds and the Triumph of Hope over Experience,” Kauffman Foundation, May 2012.
12 接触顶尖基金经理的机会：事实上，来自耶鲁捐赠基金的一笔投资，会增加任何投资机构或基金经理的声誉。耶鲁捐赠基金已经利用这种优势在为其增添谈判筹码。该捐赠基金也有意识地试图在人们职业生涯的早期阶段，识别出那些有天赋的基金经理，并且采用胡萝卜加大棒的方法，帮助该经理建立一个最优质的、可持续发展的组织，并为其提供种子资本，同时也会利用自身的优势就相关条件进行磋商，并限制该基金经理接受其他投资者的投资资金。众所周知，资产规模是超额回报的敌人，而耶鲁一直在不遗余力地赚取这种回报。
13 图11-4的资料来源于耶鲁大学捐赠基金年度报告（Yale University Annual Endowment Reports）。
14 “下一代”形式：对大多数顶级教育机构来说，捐赠基金投资组合和土地、大学建筑一样，进一步提供了分散化。一位著名的常春藤盟校教授曾提醒我，这些大学可以轻易地将其学费翻番，而无须担心生源问题。
15 Martin L. Leibowitz, Anthony Bova, and P. Brett Hammond, The Endowment Model of Investing: Return, Risk, and Diversification (Hoboken, N.J.: John Wiley & Sons, 2010).
16 Karen W. Arenson, “Q&A;A Modest Proposal,” New York Times, August 2, 1998. See also: Henry Hansmann, “Why Do Universities Have Endowments?,”Journal of Legal Studies 19, no. 1(January 1990): 3–42.
17 Benjamin Graham and David Dodd, Security Analysis (New York: McGraw-Hill, 1934).
18 Warren E. Buffett, “The Superinvestors of Graham-and-Doddsville,”Hermes, the Columbia Business School Magazine, 1984, 4–15.
19 Berkshire Hathaway Inc. 2013 Annual Report, 4.
20 出处同上。
21 Berkshire Hathaway Inc. 2013 Annual Report, 7.
22 Matt Philips, “A Brief History of Warren Buffett’s Berkshire Hathaway, as Told Through Its Giant Cash Pile,” Quartz, May 5, 2014.
23 “Buffett Buying Burlington Northern Railroad,” Associated Press, November 3, 2009.
24 “Berkshire Opposes Dividend Proposal; Buffett, Gates Get Pay Rises,” Reuters, March 16, 2014.
25 Jeff Sommer, “The Oracle of Omaha, Lately Looking a Bit Ordinary,” New York Times, April 5, 2014.
26 “Berkshire Opposes Dividend Proposal; Buffett, Gates Get Pay Rises,” Reuters,March 16, 2014.
27 Graham and Dodd, Security Analysis, 6th ed. (New York: McGraw Hill, 2009): 497. First published in 1934.
28 已经为其股东带来了大约两倍于标准普尔500指数的回报：参见《伯克希尔·哈撒韦公司2013年致股东的信》，其中给出了包括股利（9.8%）在内的该公司账面价值复合收益率（19.7%）和标准普尔500指数业绩之间的一个比较。
29 缺乏充分的安全保障作为支撑并且股票权重畸高：指的是这样一个事实，即投资组合风险直接来源于股票风险溢价的估值，或与其密切相关。
30 陷于岌岌可危的境地：事实上，许多大学倾向于在危机期间裁员，在最关键的时候放弃其弱势的底层员工；其他大学推迟对其使命极为重要的关键项目。“军备竞赛”有其受害者，所以绝大多数大学宁愿选择不参加。
31 “不要在家做这样的尝试”：语出马克·冈瑟（Marc Gunther）。马克·冈瑟曾说：“大卫·史文森是耶鲁大学身价80亿美元的男人，他获得了比任何大学的任何投资组合经理更好的回报。他有一句忠告：不要在家做这样的尝试。”（Yale Alumni Magaxine, July/August 2005.）。
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