第155页 | 雪球名家带你价值投资（套装共6册） | 阅读 ‧ 电子书库

第四章 保守：仓位与组合理念的运用 一、什么是保守投资者？

我最欣赏这句话：“保守投资者夜夜安枕。”何为保守投资者呢？我心目中的保守投资者是“淡泊寡欲的扫地僧，无我无忧的市场看客，各种情形无论大涨大跌都满心欢喜的世外高人，快乐守住复利、跳着踢踏舞上班的价值投资者”。

在1929年的大股灾之前，格雷厄姆是位百万富翁；股灾之后，格雷厄姆却成了穷光蛋。从这次几乎让他倾家荡产的股市崩盘教训中，格雷厄姆总结出了一条保证他以后有能力东山再起的投资秘诀——做纯正的、保守的价值投资，现在我们通常认为这是价值投资的经典理论。正是这个秘诀，让他成了价值投资界的一代宗师，之后的几位“学徒”或跟随者也就用了这么两条理念：

第一条：永远不要亏损。

第二条：永远不要忘记第一条。

这两条是本书的基础理念，也是做深度价值投资的基石。更重要的是，随后他的高徒巴菲特也靠这两条驰骋投资江湖，进入了世界财富排名榜，而他的另一位高徒沃尔特·施洛斯在近50年的投资生涯中，为所有股东赢得了近20%的年复合回报率。在1955年至2002年期间，施洛斯管理的基金在扣除费用后的年复合回报率达到15.3%，远高于标普500指数10%的表现。期间累计回报率更高达698.47倍，大幅跑赢同期标普500指数80倍的回报率水平。

可见，这两条保守投资理念极为重要，保守即为：“保护本金，守住复利！”它来自格雷厄姆的《证券分析》一书对投资的注解，此书对“投资”进行了明确的定义：“投资是通过透彻的分析，在保障本金安全的基础上获得令人满意的回报率的行为。”通过仔细分析，我才恍然大悟：原来保守投资就是投资的根本要义啊！

那么如何能做到保障本金安全呢？让我们再来细品巴菲特的战友查理·芒格的两句话：

（1）芒格总是强调，研究事业与人生各方面的失败要比研究成功要重要得多，这样的精神正如有人所说：“我总是想要知道以后我会怎么死，然后尽量去避免这件事发生。”

（2）芒格说：“要坚持给假定的风险提供适当补偿。”

巴菲特讲过：“时间是好生意的朋友，烂生意的敌人。如果长期持有一个烂生意，就算买得再便宜，最后也只能获得很烂的收益。如果长期持有好生意，就算买得贵了一些，还是会获得出色的收益。”

可见，保本投资的最重要手段就是管控风险，其包含两方面：一是避开可预知风险，二是给假定的未知风险提供适当的补偿。我们将投资中有可能遭遇到的风险按照性质分为四类：时间风险、价格风险、基本面风险、人的风险。每一类中都包含着可预知和不可预知两种，对其中可以预知的风险我们采取坚决回避的态度，同时需要给假定的难以预知的风险以充分补偿。

综上，保守投资最重要的事情是：

（1）找好公司，等好价格。

（2）管控风险，管控人。

二、对未知风险的管理手段和风险补偿

在这里主要谈谈如何补偿未来难以预知的风险的问题。我们使用的“深度价值投资”一词等同于“保守投资”，只是前者注重价值深度的表达，而后者注重整体投资过程的态度。

不管怎么表述，风险补偿都是在事前进行的，我们必须制定比较系统化的投资策略，用来避免过度集中的危险、糟糕的投资标的、小概率发生的严重性损害、平庸的价值判断和过于漫长的熊市加大时间成本等打击。我们给很多不可预知的风险做一些提前的补偿是非常有必要的，但有一种任何人都面临而且“杀伤力”很大的风险，那就是人的风险，主要是人的情绪带来的破坏性。所以，作为保守投资者，最重视的应该是如何控制情绪。以下五个方面需要我们重视。

（1）风险补偿最为重要的是在投资的整个过程中决策者自身的情绪管理。

塞思·卡拉曼认为：“成功的投资者总能避免情绪化，并能利用其他人的贪婪和恐惧为自己服务。由于他们对自己的分析和判断充满信心，因此对市场力量的反应不是盲目的冲动，而是适当的理智。投资者看待市场和价格波动的方式是决定他们最终投资成败的关键因素。”因此再多的其他补偿手段，也抵不上投资者的性格培养，以及情绪的管控。这么看来，整个投资过程中的不断学习，将好的投资法则培养成投资者的习惯秉性，就显得太有必要了。

（2）坚持选择常年高分红的、有优秀经营历史的龙头企业作为投资标的。

常年高分红包含了企业经营历史绩效和企业对待股东回报、诚信度等多方面的因素，但最主要的是我们无法预知市场的低迷时期会有多么漫长，时间成本的耗损难以确定。而且随着时间拉长，需要你的投资标的有坚挺的经营业绩，这样才不至于陷入价值陷阱中去。一旦数年都无法从市场价格上涨中获取收益，我们至少还可以从组合的高分红回报中得到些可贵的现金流，这不仅仅构成了心理上些许的慰藉，对于埋伏更深的安全边际也大有益处。比如你以5%的股息率买入有分红习惯、能够稳定分红的企业，即使五年内无法获得市场价格上涨的差价收益，但你至少获得了投入金额25%左右的现金分红，可以笑看未来可能的更低廉价格。

（3）必须重视组合投资。

历史经营优秀的龙头企业，大概率会继续优秀下去，如果将所有优秀企业做成有“容错机制”的组合，我们可以大概率获得比较高的组合股息回报，也可以消减由于个体失误造成的损失。而且二级市场的涨跌难以预测，很多情况下都以行业或整体板块的规模起落，如果投资者适度布局若干行业，每个行业不进行特殊照顾，就可以“东边不亮西边亮”，缓冲由于过度集中投资某个低估行业时，因遇到长期缺乏市场推动力而损失时间成本过多的现象。也可以减少对某个板块或行业的错判、错误估值导致的长期无法获利的可能。

（4）保留充裕现金，只在大概率获胜的地方精准下注，不出手不会有损失。

投资与赌博的区别就是能收回本金或获得利润的概率大小。赌博是小概率获胜，赌博者在“有可能”的时候就可以下注，往往赌赢的概率大于0小于50%。而高明的人们会寻找大概率获胜的事件。我们看看价值投资，根据以上格雷厄姆所讲，判断是否能保证本金是基础，在此基础上大概率获利的才是投资。

（5）不给成长以过分乐观的估值加分，避免购买过高估值的标的。

GMO资产管理公司的著名投资人詹姆斯·蒙蒂尔说：“尽管成长股的女妖故事可以吸引越来越多的投资者，但最有可能的结果依旧是失望。成长型投资是让投资者捶胸顿足的必经之路。”他对成长股投资的评论是够狠的，想必也是自己在此吃过大亏或经常听到很多血淋淋的成长投资故事。我认为，当然可以选择未来有不错成长空间的优秀企业，但绝不能给成长以过高估值加分。

这五点就是保守投资者必须具备的投资视角，是对未知风险的管理手段和风险补偿的主要内容。我们可以领悟到风险补偿的根本出发点就是：想要获得，你先要懂得如何才不至于失去。

三、保守投资者的三种素质

能沉下心来做保守投资不易，不仅需要投资者有好的品德，不投机取巧，还要有前瞻性，能未雨绸缪，精心做好接下来每一次投资的准备；同时，还要有忍耐寂寞、特立独行的果敢品质。

第一种素质：厚德载物

“厚德载物”过去指道德高尚者能承担重大任务，君子的品德应如大地般厚实，可以载养万物。我始终相信，财富的掌管规模必须与德行的宽厚度相匹配。

第二种素质：未雨绸缪

投资者每天面对的都是不断变化的市场环境和最新的新闻资讯，所以我们根本不可能做一个随机应变的市场跟风者，疲于应付一定会使你精力耗尽，无法完成最简单的投资工作。因此，深度价值投资者的主要策略是：

（1）以不变的价值规律策略来应对万变。

（2）未雨绸缪，将各种变化的应对策略都通过“保守深度”的策略演练妥当。

（3）为了“不变”而严格选择股票和交易策略。

（4）只能在大方向不变的情况下，做完善和微调。

（5）将核心策略一以贯之地执行到底。

比如，面对未来可能发生的市场波动极端情况，保守的深度价值策略是用一个对策来同时应对多种状况的，极端状况主要有三类：

（1）明天开始，系统性风险来临，未来一年内指数下跌50%。

（2）明天开始，大牛市来临，未来一年内指数上涨1～2倍。

（3）指数近一两年涨幅接近零。

我们会根据以往整个市场指数所处的估值位置，衡量指数系统性风险或机会的大小，对有可能的变动做好保守应对。保守应对就四招：

（1）企业成长。 从成长的确定性上抵御市场的可能波动或长期无表现。

（2）企业估值判断。 对组合内的企业进行估值确定性判断，排除估值偏高业绩不确定的和行业内重复布局的二三线的品种，使整个组合具有更强的抗击打能力。

（3）用分红判断， 只选择具有高分红素质的企业，在市场价格并无表现时定期获得一定现金流储备。

（4）合理安排仓位与适度分散布局。 在避免系统性风险无情打击的前提下，也要避免因个体的黑天鹅使得整体组合收益受大的损失。

所以，我们要根据价值核心策略，对准目标，制订一系列具有实效的计划：不仅要有前瞻性的眼光，还要能保证收益，既要有风险应对措施，又要对实现收益的具体策略进行细致研究安排。

总之，深度价值投资者的所有工作都是为了“确定性”而战，投机者们盲目入市炒作，获得“短暂的兴奋、幸福；永久的失落、伤感”且寻求刺激的事情是与我们格格不入的！

第三种素质：特立独行

从历史来看，周围的股票投资者大多损失惨重时候，是最佳的入市时机，最有深度价值挖掘机会，这就是大方向。所以，必须学会孤独地思考，与大众做不一样的事情，你才有可能做对。另外，每个人都不可复制，榜样也存在着幸存者偏差的可能。投资的关键是特立独行，眼光长远而犀利，若与大众为伍，就别想取得超出大众的收益。

四、保守投资的理念基础

保守型价值投资就是按照价值规律，投资于市场价格大幅低于内在价值的标的，即需要掌握投资标的安全边际，以期待在保住本金的基础上，获得市场价格修复后的投资收益。

很少有人进入股市不是为了快速致富，“少即是多，慢即是快”的道理不符合人性中的贪婪，这就是保守投资难以被大范围接受的原因。盼望每天抓一个涨停的人，肯定会对每年只有大约两个涨停板左右的收益嗤之以鼻。其实仔细想想：巴菲特不就是保持了大约每年两个涨停板（20%）的复利速度，持之以恒地前行几十年，最终成了世界上屈指可数的大富豪吗？做保守投资难，其实就难在：大家都要求自己做得不能比巴菲特差。

进入投资市场，如果对快收益和高收益热烈期盼，很容易因为屡屡挫败而情绪失控。做股票投资的人都深有体会，多数人是“虽然都有一颗十倍股的心，却连持股十分钟的耐心都没有”。

可见，长期投资的成功，蕴含两点至关重要的条件：

（1）只需适中收益即可——降低收益预期。

（2）只需保证具有长期的可持续性——有毅力坚持大规律。

以上两条是保守的深度价值投资基础理念。

其实，如果在投资决策时，投资者“保住本金”的思想能够成为核心，稳稳地抵制“取得更高收益”的欲望的话，那么你反而能获得更高的长期收益。真正的价值投资，是放低短期收益预期，坚持大规律策略，以小风险赢取未来长期累积的较大收益。绝大多数顶尖投资者都具有深刻的保守气质和风险意识。在国内，市场越不成熟，价值投资者的机会越多，越适合真正的价值投资者生存。我们应该庆幸自己生在了这样的市场里，赶上了大好时光。

五、几个很有思考价值的问答

1．保守的仓位控制是不是一种投机？

张延昆：投资是寻找大概率获胜的把握，但这个概率是人为经验衡量的结果，因此要用保守控制仓位的手法来防止概率误判或小概率事件发生造成的巨大损失。仓位控制不算投资本质理念，谈不上投资与投机，它是投资投机都可用的控制方法，是一种通用的风险控制的手段。只不过投资者的仓位管理很大一部分依赖基本面的确定性因素，比如估值和业绩的确定性分析。而投机者是根据趋势、某些技术信号或消息做自己的仓位管理。

2．如果您认为“买股票就是买企业股权”，如果遇到值得投资的股权，何必要控制仓位呢？

张延昆：无论用什么方法去投资，检验我们成绩的是常年的复利水平的满意程度。虽然我认为股权有价值，值得投资，当前的价格也具有很大吸引力，但这是主观的认定。未来发展中，股价可能很多年体现不出内在价值，况且可能还会遭遇一些黑天鹅或价值陷阱，所以我们控制仓位、分散投资，保留部分现金，是给自己的组合留出后路，将一些小概率但能造成毁灭性损失的风险控制在一个较小范围内。所以，即便自己认定并投资了具备价值深度的标的，也并不代表就一定能实现艰巨的常年满意复利。留有后路，不管涨跌都有惊喜；断了后路，总会悔之晚矣。

3．什么时候值得满仓买入？

张延昆：值和不值有个程度，没有一文不值的东西。不值的我肯定不会买，值的也要看到什么程度。但这些都属于主观判断，作为理性投资者，应该要求自己从“必须高收益”的怪圈里跳出来，放低收益预期，面对市场众多诱惑，应作为一个旁观者来冷静制定策略，并在交易“买和卖”后面加上“量”的注解，即买多少？卖多少？分批买卖，可以按市值比例不断加仓，任何时候都不满仓，肯定会提升你的长期收益，经过长期实践你就会理解其中奥妙。

4．保守投资，等待时机不是择时吗？

张延昆：这里的时机，是指等待股价具有深度价值时候。因为所有买入总是会在某一时间进行的，但是大家只关注了买入的时间，而没有去研究价值投资买入的理由，才误以为买入的择时很重要。但事实是，选择估值很低的时候，重点是便宜，即为买入价具有很充足的安全边际。

5．何必选这种高难度的、条条框框这么多的保守投资呢？

张延昆：深度价值投资的难度不在于理解概念，而在于执行。其实，不光是投资领域，其他的领域也是如此，能大获成功的人都是少数人。如果我们不谨慎地为自己的行为加上“条条框框”的束缚，就会和大众一样只能有平庸的收益甚至遭受惨败，这肯定是我们不愿意看到的结果。

6．大盘暴跌任谁也避免不了，独立于大势，有几个平凡人能做到？

张延昆：如果能打开行情软件，看看那些超级品牌股票的十年月线走势，你就会感叹，独立于长期大势原来是这么简单。长期独立于大势，只有两种人能做到：最精明的人和最愚钝保守的人。如果觉得自己不是绝顶的精明，那可以选择愚钝一些、保守一些。所谓大势，无非是有关于涨跌的趋势，涨就能推动估值升高，跌就可以消减过高估值，而保守的深度价值投资就可以做到逐步平抑风险，抓住机遇。

7．如果你人在美国，股市牛长熊短，如果长牛数年不断上涨，你这种策略弊端非常明显，你怎么知道以后国内不会这样呢？

张延昆：首先要对保守投资有深刻的理解，保守投资的所有策略的目的都是获得长期稳健复利，主张严格选股、控制仓位、抵御风险。但其实过分空仓也是一种冒险，所以保守投资并不主张大多数时候绝对空仓。正如美国很多价值投资大师也历经过几十年间的几次大牛市，他们都主张保守投资，从绩效上看不会因为牛市漫长而手握大量资金无计可施，业绩也不会停滞不前。况且指数不断上行，个股和估值却是此起彼伏，美股指数是慢牛，但个股不见得都是慢牛，企业的业绩成长也不见得都是慢牛。虽然美股牛长熊短，但投资者能抵御突然到来的少数几次大熊市就很不错了，毕竟熊市极具杀伤力。所以，无论怎样千万不可畅想永久的牛市，拿好价值尺做好自己的价值选择，这才是我们该遵循的投资正道。

六、保守投资下的牛熊观

根据笔者自己多年的投资经验，投资大忌之一就是牛市里的业绩攀比。很多人认为，如果牛市来了，还有保守的思想，业绩比不过指数或是对手，那多吃亏啊。抱着“牛市不大干快上会吃亏”的想法，就有可能去赌牛市的始末与进程，从而极有可能失去原本简单有效的大规律大原则，在牛市氛围的熏陶下，失去了投资分寸。

保守投资面对牛熊的基本观念就是：“牛市就是变现的大好时机，牛市时不要贪婪地想赚尽每一分钱，少赚一些并不可耻。熊市就是埋伏深度价值的好时机，是不断发现惊人‘错杀’的捡金条的机会，必须有足够量的现金储备。”简单来说就是：牛市赚银子，熊市赚股数。

牛市里其实比的不是赚钱速度，如果股指有泡沫，很多高速赚来的钱，有可能都是纸上富贵。所以，保守投资不用担心一旦牛市来了怎么办，仓位即便稍稍低一些，牛市里也会有满意的收益。复利赚钱不易，怕的不是牛市赚得少了些，怕的是熊市全部倒吐回去，推倒了重来。

从2015年杠杆牛市的产生以及覆灭中可以看出，保守投资并不吃亏，反而会留住大部分利润而规避惨烈的熊市打击。如果头脑里总装着“牛市一定要跑得比别人快”的想法，可能满仓都不足以让你快乐，还要加上杠杆，一倍、两倍不嫌多，甚至加上五倍、十倍的杠杆，最后几根大阴线，就会轻而易举吞噬掉你十几年的股市利润累积。投资是一种收与放、舍与得的游戏。大约90%在熊市里买入的股票会在未来牛市的上涨中得到厚报，之所以一个价值周期中许多人不赚甚至还亏损，是因为他们在本该坚持之时放弃了，在该放弃之时却又在坚持。其实坚持与放弃的标准不难发现，难的是你如何把心态放平，去适应这个规律，去适应这其中必然的煎熬和曲折。

股价在熊市可能会跌到十分惊人的“错杀”地步，在牛市也可以涨得令所有人无法预料。不管市场如何，我们坚定拿好价值尺，适度保守应对，坚决不去预测市场走势与行情演变。因为我们坚信，财富会从激情四射的人手里慢慢“分配”到理性保守的人手中，靠运气赌博的人是不会走得太远的。

七、避免投资业绩大起大落

通过研究国外著名价值投资大师，我一直在思考，优秀的深度价值投资者的业绩效果曲线图应该是什么样的呢？我想应该是长期小回大涨，稳健波浪式攀升的净值曲线。大家可以翻看沃尔特·施洛斯与巴菲特的业绩，他们秉承格雷厄姆的保证本金不受损的基本原则，长期净值曲线非常完美。

如图4-1所示，我们来看看两位大师的业绩和指数的对比：

沃尔特·施洛斯的最大年份回撤不超过11%，他曾说芒格在1973—1974年间的业绩大幅回撤是他难以接受的，那两年芒格每年都回撤了30%以上。大幅回撤确实令投资人或管理人都非常难受，除非是有超强毅力的“铁人”，不然情绪和身心都会大受影响，重要的是基金管理人很难要求自己的投资人也这样承受煎熬。芒格挺过来了，与巴菲特合作之后，他们互融互助，协同作战，从此再也没见过那么大的回撤了。由于中国股市的高波动性，当我开始职业投资以来，就暗暗要求自己控制最大回撤不超过15%，即便是在最极端的情况下，也尽可能控制仓位保留部分现金。

对我们普通人来说，不管资金是自己的还是他人的，不管之前曾有过多么辉煌的战绩，一定要记住：永远不要以价值投资的名义，将自己的投资业绩回撤至濒临崩溃的境地！

好多人持有好股票却坚持不下来，从“下过激”到“上过激”，主要原因不是不懂道理，而是因为阶段回撤幅度太大，周边压力陡增。他们或是自己情绪出了问题，或是被迫去进行方向交易，导致与之后的数倍涨幅无缘。

深度价值投资看似保守的投资策略、严格控制回撤的手段，没耽误那些顶级价值投资大师取得长期令人赞叹的成绩。那么，我们为什么非要在大起大落的小概率中寻找刺激呢？这也许就是芒格与巴菲特合作的原因了，不然以芒格的性格也许会独自战斗到底。事实证明，芒格的眼光和巴菲特的保守控制，让他们珠联璧合，这才是伯克希尔·哈撒韦的真正闪光点。

从公布的历史业绩可见，巴菲特的业绩更加好看。这主要是因为他有很大一部分投资脱离了二级市场涨跌，这其中包括稳健的优质企业股权控制、收购套利和保险浮存金免息投资、优先股股息和低风险投资等一系列投资，对冲了二级市场的大幅震荡波动，维持了惊人的稳定业绩，并长期维持了复利累积。

为此，我们从价值投资者的业绩绩效上看：“保守投资，深度价值”是持续复利之源。

如果投资业绩呈现大起大落，首先不利于管理人的心态控制；其次，也证明了投资策略中采取了过度集中或其他冒险的赌博策略；最后，如果是资产受托管理的话，这样的业绩也给资产委托人带来了无形的压力，导致对管理人的投资能力判断困难。

八、年度业绩波动范围

深度价值投资主张投资者应当清楚自己的年度业绩波动范围，这样才能高瞻远瞩地进行合理的资产配置。假设投资者的长期收益目标是年复利20%，基本和巴菲特一个水平。首先我们设定最大回撤为向下10%左右，与沃尔特·施洛斯的回撤幅度几乎一样，假设最高收益和最低收益的出现概率一样，其余都是均值收益，那么要取得均值20%的收益，最高收益应该在50%左右，即（-10%+50%）/2=20%。看看巴菲特和沃尔特·施洛斯的年度最高收益，基本上也就在这个范围内，那么我们大致确定出保守的深度价值投资者年度收益范围为-10%～50%。上面一节说过中国股市上下起伏震荡比较大，我们可以稍微放宽限制，粗略设定深度价值投资者年度业绩范围在-20%～50%之间。

在-20%～50%之间就意味着：即使指数没有任何涨幅甚至遭遇大熊市，也仅仅出现较小的回撤。极端情况下，比如全年呈现单边下跌的熊市里，年度回撤也不能大于20%，很多时候在熊市中甚至能取得正收益。而在那些指数有涨幅的年头里，因为最疯狂时候指数一年可以翻倍，我们要求却很宽松，只要求取得指数涨幅一半多的收益就可以了。

根据以上想法，深度价值投资者的业绩目标可以简化为“熊市如债，牛市取半”，因为从历史的指数走势图上可以看到，每次深跌的大熊市都是过去指数透支涨幅留下的“后遗症”。所以，在价格被高估的时候我们分批减仓，然后休息等待机会，在大熊市经过恐慌大跌后，我们尽可能做比较精准的深度价值分批买入，并利用现金获得低风险收益，尽可能努力在最坏的一年或几个年头里获取如债券一般的年化收益；而牛市中，因为在后期高估疯狂阶段不断分批减仓，有可能牺牲最后的收益代之以休息，所以获得指数上涨一半的收益就可以了。

说实话，这个目标的实现其实是相当有难度的。因为这里讲的牛熊，事前事中是很难判断性质和级别的，只是年度结束后对指数涨跌的简称而已，业绩目标是在回溯中自我检验的结果。所以就需要我们对自己的持仓有高超的掌控能力：要买得既精准又有节制。

我们可以多思考一下这个问题：投资中的一些理念、策略、手段、研究等，这些是为谁服务的，要实现什么效果？

答案只有一个：满意的长期复利。

因此讨论价值投资、减小回撤、资金管理，包括其他类型的投资者讨论的趋势、风口、波段投机、定投基金、资产配置等，所有这一切都是以获取长期满意复利为最终目标的。没有收益的持续性和满意度，再高大上的投资也是“无用”的投资，所以，每个投资者对自己未来的业绩都应该大体上心中有数。

除了价值投资之外，肯定有很多的投资者依靠其他类型的投资手段不断累积财富获得成功。但集中的表现就两条：

第一，有自己的原则，特立独行坚持走下去。

第二，有常年的复利收益，而且脚踏实地，没有无可挽回的巨大回撤（负复利）。

九、保守投资的更深度认识

1．保守投资是“慢”而“精”的哲学

坚持考验耐性是一种积极的生活态度。人们以为急切地做事便是提高效率，但很多事情在回头看时，会得出结论：急于求成，还不如慢条斯理地坚持那些看似最笨的方法效率高。急功近利者，往往会事与愿违地慢慢步入险境，因此，不要等遭遇覆水难收的境地，才知道保守稳健的可贵。

保守的深度价值投资犹如细雨滋润心田，“保住本金，守护复利”需要我们把每一步都做到精细，因此必须摒弃急于求成的心态。

2．快乐投资，不要做“欠债”的投资

很多人实现短期超高收益使用了三个“欠债”手段：

（1）高仓位或高杠杆的赌博——欠了风险的“债”。

（2）靠运气赌一把赢了——好运不会大概率在你这边，欠了概率的“债”。

（3）踩着法律或道德的红线——欠了合规的“债”。

长期来看，这三种“欠债”手段其实都具有不小的风险，都是不可持续的、本末倒置的手段。有些人拿过去的案例来说明其可行性，但过去可行，不代表未来可行。“常在河边走哪有不湿鞋”，很有可能未来进入“还债期”，早晚要还合规、道德、赌性、运气等各种风险债。

当你觉得投资枯燥、不够刺激的时候，当你觉得别人很傻的时候，先想想自己：未来可能会在何处丑态百出？价值投资者预防为主的思路，会使一路上的投资充满了幸运和惊喜。

3．模糊的正确，精准地控制，简单地重复

如果用一句话概括保守投资的选股交易策略、资金风险管理和复利产生机制，那就是“模糊的正确，精准地控制，简单地重复”。因为价值深度和过激高估本身不是一个具体的点，只是一个大致区域，而保守投资特别注重逆向思维，这种策略是依据市场价格击穿安全边际区域的幅度来做逆向决策的，只要模糊保证交易方向的大致正确就行了，无须非常精准地计算企业“内在价值”。但具体到执行上，要将模糊的正确尽可能落实到一些量化细节上，这样控制起来就有章可循了。因为投资策略计划必须细致具体，不然无法执行，所以在模糊正确的基础上要做精准的控制计划。最后根据所制订的计划简单执行。所有保守理念就在这一条条、一项项的具体计划中得以贯彻、执行和落实。正如巴菲特在投资计划末尾幽默地写道：“若核战爆发，以上投资计划取消。”

十、保守是价值投资获胜的信心之源

想在投资领域有所成就，必须重复实践“低买高卖”的赚钱铁律。回看过去的指数走势，有很多明显的股价被“错杀”的“黄金坑”，但这些机会一定是留给那些随时都留有充足现金的保守投资者的。保守者也许并不是最聪明、最有灵性、最具智谋的人，但就是因为他们的保守习性，能够给自己的预判留有余地，然后冷静、安心地把自己放在旁观者的位置上，才能最舒服、自然地捡拾起地上的金条，获得最佳的“低买”机会。

保守投资收益来自于精选企业、等待“错杀”。在经济不振、业绩下行的状况下，市场估值过低是常事。在系统性风险爆发的时候，那些平时一直还算温和稳重的行业也会变成张开血盆大口的恶狮，它们会残忍地吞噬你的资产市值。即便是以往曾带给你数倍增长的所谓“成长股”股价也一泻千里。这时候你才会知道巴菲特精选最优质股的教诲真是语重心长，每次市场暴跌以后，人们才会领悟到等待安全边际的重要性，才会理解保守地留存大量现金的益处。

如果您是有心人，就会制订一份最好的“系统性风险集中爆发后买入”计划书，下定决心一定要耐心等待“遍地金条”的时候来实施。好策略会不断从市场上获得积极的反馈，不断地鼓舞决策者的投资信心，更让投资者对保守策略进一步笃定，这样良性循环的复利收益会周而复始地产生丰厚利润。

我们的优势就是：尺度。即：价值之尺和保守有度。只有保守一些，才会在最需要资金的时候，把钱用在刀刃上。虽然底部难以预测，但精确的底其实并不重要，重要的是能够找到心仪的深度价值，分散、谨慎、耐心布局同时留存大量现金，这样每一步都走得踏实。大涨我有股票，大跌我有现金。

于是，无论市场如何跌宕起伏，各种情形下保守投资者都满心欢喜。做快乐的投资才是保守投资最可贵之处。面对大跌，保守投资者的乐观在于，手里充足的现金越来越有价值了，在深度价值处轻轻一击，远胜于在估值过高位置的满仓囫囵吞枣般吃下。不光是利润多少的问题，关键是保守投资“赚到”了清爽惬意的好心态，这比什么都重要，因为人保持身体和情绪的健康才是持续赚钱的前提。

保守投资的主题思想是“做好大概率事件，防好小概率事件”，这是一个切实可行的、稳固的复利累积手段。如果你把投资简化为“只去追求大概率保住本金的投资手段”，那么你的投资之路会变得豁然开朗，很多选股、配置、仓位方面的难题就迎刃而解。因此，我们每个保守投资者一定要有坚定的信心：只要坚持保守投资思想，一定会让自己的投资漂亮、出彩！