第70页 | 雪球名家带你价值投资（套装共6册） | 阅读 ‧ 电子书库

误读59：矛盾体

主要误读： 在许多方面巴菲特自身就是一个矛盾体，对此市场似乎没有给予足够的关注。

我方观点： 一个不纯粹的人，才可能是一个真实的人。

自20世纪50年代初到今天，相对于投资大众，作为专业投资人的巴菲特在投资哲学、市场逻辑、核心理念、基本方法、选股标准、操作策略、行为准则以及风险防范等方面均表现出了较高的延续性和一致性。这是巴菲特取得持久成功，为股东及自身缔造财富神话的基本前提所在。

然而，任何事物都不可能永远是铁板一块。即使是晶莹剔透的玉石，也难免会有一些瑕疵在其中。一个殿堂、一座大厦或一棵参天大树，在长久的风吹、雨淋和日晒中，必然会出现一些耗损，留下斑驳印迹。记得有一次在佛罗里达大学的座谈会上，当巴菲特被问及投资历程中所犯过的错误时，他风趣地回答道：“那要看你有多长的时间听我说了。”这不完全是自谦和幽默的表白。在一路走来的投资历程中，巴菲特所犯的错误尽管比你我都少，但着实也多得数不胜数。除此之外，在这座投资殿堂里头徜徉久了，我们也发现了不少值得“回味”和“把玩”之处。

我们把这种值得进一步研究的地方称为“矛盾体”。虽然从哲学的角度来说，世间万物大多都是矛盾的统一体，但当这种情况出现在一直被光环笼罩着的人物身上时，便会引起人们的高度注意。下面，就把一些我们认为比较重要的矛盾体罗列出来并做出简要说明。

1.情人与妻子

在本书中我们曾经多次提到，巴菲特通常将其对股票的投资分成两个部分：非主要部位的投资和主要部位的投资。前者一般是轻仓和短期的，后者大多是重仓和长期的。我们暂且把处于非主要部位的股票称为“情人”，而把经过二次或多次筛选后进入主要投资部位的股票称为“妻子”。由于两者本来就是各司其职，因此在“她们”之间一般不会出现矛盾体的问题。然而，如果在“妻子”阵营里出现了“情人”（“情人”转变为“妻子”则属于原本的策略设计），事情可能就会有些不寻常，特别是当“情变”的理由让人感觉有些朦胧时。近十几年来，我们发现伯克希尔的投资组合经常出现一些对长期持股（其中还有曾被巴菲特确定为“永恒持有”的公司的股票）的减持甚至清仓操作。尽管在每次操作的背后可能都有充足的理由，但在这种“妻子”向“情人”身份的转变中，我们似乎感觉到了在巴菲特身上存在的些许矛盾心态。

2.船与船长

在过去的数十年里，巴菲特在选择投资对象时一个不变的理念就是：船比船长重要（参见本书中的“划船”一节）。对这些理念的确立与坚守，除了受到费雪和芒格等人的影响外，也与他早期失败的“烟蒂”型投资与成功的“大生意”投资有关。但是我们发现，在巴菲特中后期的投资中，特别是在对一些私人企业的收购上，其采取行动的依据往往是“船长”，而不是“船”本身。从早期的“七圣徒”到后来的一系列种类繁多的公司，我们看到和听到的也常常是“优异的管理”，而不是“消费独占”“美丽的城堡”“宽广的护城河”等。在这些企业身上，特别是在一些主要靠管理支撑的普通生意上，我们看到的是“船”与“船长”这对矛盾的统一，并不存在谁先谁后的问题。

3.经营回报与市场回报

当以一个确定的价格买入股票后，投资者在这只股票上就会面临两种回报：经营回报和市场回报。企业每股收益的变化直接影响经营回报，而其股票价格的变化直接影响市场回报（资本溢价）。那么，在经营回报理想，但市场回报看起来有些泡沫化时，是否应采取适度的减持行动?我们认为，这个问题给巴菲特造成了一定的困扰。早期的“称重作业”（参见相关章节）曾经让巴菲特后悔不迭，后期对一些价格泡沫化股票的一味持有却又让他尝到了苦果。在最近几年的致股东的信中，我们似乎就看到了两种面孔的巴菲特：面对经营回报露出微笑的巴菲特与面对资本回报露出些许迷茫的巴菲特。

4.占道与让道

从整体上来看，无论是对自己处在第一大股东地位的上市公司，还是处在控股地位的非上市公司，巴菲特在经营管理上基本都是放权的。坚持这样做源于一个简单的逻辑：不要尝试教泰格·伍兹打高尔夫球。但当我们做了一番深入的观察后，发现在某些投资案例上，事情似乎又没有这样简单。无论是早期在喜诗糖果上的事无巨细，还是中期在盖可保险上的体察入微，抑或是后期在可口可乐上的多次主动干预，我们所看到的并不是一个在所有时候都“让开道路，为其鼓掌”的巴菲特。尽管局部的复杂不会影响整体的简单，但不时出现的“占道”式介入，多少体现出了其在管理哲学上多元的一面。

5.避税的“狡猾”与缴税的“慷慨”

在2003年致股东的信中，巴菲特就伯克希尔的纳税问题对某位财政部官员的观点进行了反驳。该官员曾在一次针对巴菲特的评论中，将他称为“某位擅长玩弄税法的中西部圣人”，暗指他在纳税问题上一直都在绞尽脑汁，尽量避税。而巴菲特则辩称自己一直是诚实纳税的好公民。尽管我们更倾向于站在巴菲特一边，但那位官员的观点，也并非都是空穴来风。我们都知道，巴菲特在选择投资方法（短期还是长期）与投资模式（股票投资还是企业收购）时，考虑的重点之一就是如何能最大限度地减少税负（有兴趣的读者可阅读“递延税负”和“股神巴菲特”两节）。但如果就此把巴菲特看作“玩弄税法的中西部圣人”，却并不客观。毕竟，一个玩弄税法的家伙，不大可能允许自己公司的年度缴税额进入全美企业的前10名。或许，正像某些人解读的那样，巴菲特只是想通过合理的避税去积累更多的财富，然后再以更大的财富规模反馈给社会。

6.对“大规模杀伤性武器”的爱与恨

巴菲特曾在多个场合把衍生工具比喻成大规模杀伤性武器。但我们发现，除了在对一些衍生工具遗留问题的处理上显得有些步调缓慢并有诸多犹豫外，巴菲特自己也曾经多次主动使用过衍生工具。当然，他自称是在风险可控的前提下才会使用。据我们观察，在很多巴菲特使用衍生工具进行商业交易的案例中，确实带有着较深的“巴菲特痕迹”。例如，他在1993年买入的可口可乐看跌期权，以及在金融海啸时对某些衍生工具的运用，似乎都是以小风险去博取大回报，这与巴菲特在投资股票时的操作几乎如出一辙。尽管如此，巴菲特自己也承认在某些操作上仍存在一些不可控的风险。因此，我们认为他在这个问题上已构建了一个新的矛盾体。

本节要点：

（1）尽管在长期的投资历程中，巴菲特表现出了理念与策略上的高度一致，但在不少问题上也存在一些看起来自相矛盾的地方。

（2）这些问题涉及操作策略、投资标准、业绩评估、管理模式、避税与缴税以及如何对待“大规模杀伤性武器”等。

（3）我们认为，这些矛盾的出现，包括巴菲特在投资中曾经犯过的不少错误，是不足为怪的。否则，巴菲特就不是一个真实的“人”，而变成一尊“神”了。