3　股市牛熊转换规律

基于A股长期的上涨斜率（平均ROE），我们选取1995年1月1日至2013年12月31日这一区间基于时间周期分析上证指数的牛熊变化情况。为了避免股市短期波动对分析结果的影响，下面严格以5年为间隔进行推演。

阶段一：1995年1月1日至1999年12月31日

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上证指数从637点上涨到1366点，年平均上涨16.48%，同期企业ROE为9.44%，上证指数平均市盈率从1995年1月1日的20.53上涨到1999年12月31日的46.86。

这个阶段A股市场的复合回报率超过了上市公司的平均ROE，这导致市场的估值不断升高。这个阶段股票市场以炒作小盘股为主，是典型的“庄股”时代，但大盘蓝筹股整体上涨幅度不大。

阶段二：2000年1月1日至2004年12月31日

上证指数从1366点下跌到1266点，年平均上涨-1.51%，同期企业ROE为8.39%，上证指数平均市盈率从2000年1月1日的46.86下降到2004年12月31日的19.03。

这个阶段A股市场的复合回报率低于上市公司的平均ROE，这导致市场的估值不断下降。这个阶段小盘股价格受到重挫，很多高价小盘股从百元跌到仅剩下几元，“庄股”时代结束，大盘蓝筹股开始走强。

阶段三：2005年1月1日至2009年12月31日

上证指数从1266点上涨到3277点，年平均上涨20.95%，同期企业ROE为13.63%，上证指数平均市盈率从2005年1月1日的19.03上涨到2009年12月31日的26.06。

这个阶段A股市场的复合回报率超过上市公司的平均ROE，这导致市场的估值不断上升。这个阶段是股市大幅震荡的阶段。2006—2007年是大盘蓝筹股的盛宴，这个阶段很多大盘蓝筹股都有超过10倍的涨幅，上证指数最高到达6124点。拐点出现在2008年金融危机，上证指数一路下跌至1664点，大盘蓝筹股和小盘股也随之跌到了谷底。但由于2008年年底4万亿元的财政扩张政策的刺激，2009年股市大幅反弹，金融、煤炭、汽车等大盘蓝筹股走势强劲，股市重上3000点。

阶段四：2010年1月1日至2013年12月31日

上证指数从3277点下跌到2116点，年平均上涨-10.36%，同期企业ROE大约为15%，上证指数平均市盈率从2010年1月1日的26.06下降到2013年12月31日的10.99。

A股价格的复合回报率低于上市公司的平均ROE，这导致市场的估值不断下降。这个阶段类似于第一个阶段，是大盘蓝筹股和小盘股行情分化的阶段，以银行股为代表的大盘蓝筹股估值不断被压低，而以创业板为代表的小盘股，则不断创出新高。

通过分析中国A股市场牛熊周期的变换，我们可以看出：

（1）当股市的复合回报率超过企业ROE时，股市处于牛市阶段，此时股票价格不断透支企业未来业绩的增长，市场的整体估值从低估走向高估，市盈率也不断升高，例如阶段一和阶段三。

（2）当股市的复合回报率低于企业ROE时，股市处于熊市阶段，此时股票价格的上涨没有反映企业目前业绩的增长，市场的整体估值从高估变为低估，例如阶段二和阶段四。

（3）大盘蓝筹股行情与小盘股行情交替出现。