03
货币复兴
THE REBIRTH OF MONEY

1950年6月25日，朝鲜战争爆发了。在距离战场11 000公里之外的美国华盛顿特区，杜鲁门政府认为克里姆林宫插手了这次冲突。虽然杜鲁门总统对全球性的冲突很担心，但他还是向当时的南朝鲜提供了援手。在朝鲜战争不断升级之际，格林斯潘在哥伦比亚大学的博士生涯才刚开始了几周。某一天，在教室里，学生们希望导师伯恩斯解释一下“是什么导致了通货膨胀”。伯恩斯的回答是“过度的政府开支导致了通货膨胀”。伯恩斯似乎并没有意识到还存在一个当时比较流行的观点，那就是宽松的货币政策可能才是通货膨胀的罪魁祸首。实际上，并不只有伯恩斯一个人认为“过度的政府开支导致了通货膨胀”。20世纪30年代至40年代，经济学家们并没有注意到中央银行。他们只是将金融视为农场、矿山以及工厂这样的实体经济的外围，并没有过多关注这个领域。不过，经济学家们对货币问题的漠不关心很快就受到了考验。朝鲜战争以伯恩斯教授和他的学生都未曾预料到的方式，触发了金融的复兴。

在朝鲜战争升级之前，伯恩斯的观点似乎是完全合理的。第二次世界大战期间，美联储对于美国财政部来说只是一个卑微的支持者：为了赢得战争，美国政府穷尽一切资源，而美联储的工作就是发行足够多的货币以满足政府如此大的开支。美联储也认为这样的安排是理所当然的。美联储公开承诺，它会购买足量的国债以保证美国财政部的借款成本足够低：确保美国长期国债的利率不高于2.5%。如此一来，伯恩斯会认为通货膨胀与美联储以及其货币政策无关也就不足为奇了。货币政策的目的不是为了稳定物价，而是为政府预算提供资金，为战争提供支持。

然而，朝鲜战争的升级却打乱了原本的安排。陷入持久战的预期迫使美国将军事开支扩大了一倍，杜鲁门政府从未如此担心过美联储是否能够控制住美国政府的借款成本。12月初，杜鲁门在家中给当时的美联储主席托马斯·麦克凯（Thomas McCabe）打了电话，强调长期债券的利率绝对不能突破2.5%的上限。不过，美军的持续受挫还是引发另一种新趋势：对战时配给制的担忧愈发严重，消费者开始蜂拥抢购包括汽车、洗衣机等在内的各类物品，从而引发了物价激增。1950年11月，消费者价格指数年增长率达到了20%，而在美军遭受重大打击之后，价格指数增长得更快了。物价的不稳定对整个经济体所造成的威胁震惊了美联储的高层决策者们，也使得他们开始做伯恩斯以及与其同时代的人想都未曾想过的事，即通过强制提高利率来控制物价，即使杜鲁门再三以冷战为由阻止此事。

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在当时看来，美联储发起的这场抗通货膨胀战役实为一次大胆的行动。即使美联储鼓起勇气违背政府的意愿，通过提高利率来控制通货膨胀，但当时的大多数经济学家还是对此次行动的效果表示了怀疑。很多人认为通货膨胀并不是由货币政策导致的，而是由经济发展中所遇到的瓶颈引发的。如果企业难以获得生产所需的原材料或者劳动力，那么它们就会提高产品价格，并将此生产成本转嫁给消费者。21世纪的观点普遍认为，货币政策的作用就是避免出现阻碍经济发展的此类瓶颈，而当时的人们能理解这一观点，但并不愿意将它付诸实施。理论上，更高的利率可能会抑制消费者和企业通过借款的方式进行消费的行为，从而可能会进一步降低对产品、原材料以及工人的需求，由此一来，瓶颈不再出现，也就能避免发生通货膨胀了。不过，大多数经济学家认为，一些其他因素比利率对通货膨胀的影响更为重要，如工人谈判能力的变化、企业生产率的提高、产品出口的新机遇等。这些因素都可能对价格产生更为显著的影响。“如今，几乎不会再有经济学家将美联储的货币政策视为控制经济周期的灵丹妙药了。”保罗·萨缪尔森在其1948年出版的著名教科书中这样写道。货币历史学家罗伯特·黑泽尔（Robert Hetzel）也曾说过：“第二次世界大战之后货币政策已经无人问津。”

1951年1月的最后一天，杜鲁门总统向美联储领导人强调了朝鲜危机的严重性。他在白宫召集了联邦公开市场委员会（FOMC，美联储利率制定机构）的全体成员，并尽最大的努力让他们意识到问题的严重性。“相比于两次世界大战及之前的所有战争，目前出现的紧急情况是美国所遇到的最大危机。”他威胁道。不过，这群中央银行家们却坚持他们的立场不动摇。美联储主席麦克凯反驳道，一个国家的军事力量依赖于其经济实力，而经济实力的壮大需要价格稳定作为支撑。为了使这些中央银行家妥协，美国政府发表了一个公开声明，宣称美联储曾保证会将借款利率控制在2.5%以下。然而，美联储的高层故意泄露了会议记录，它显示美联储从未作出过上述控制利率的承诺。考虑到美联储可能会单方面暂停购买国债，杜鲁门政府不得不作出让步。在新的《美联储–美国财政部协议》中，长期利率最终可以上升。通货膨胀很快得到了控制，这也证实了货币政策并非是无效的。

不过，杜鲁门政府并未就此罢休。它逼迫麦克凯主席辞职，并任命原美国财政部官员马丁来接替。然而，如果说马丁当选是因为他对白宫的忠诚，那么很快，他便用行动证明了自己的独立性。上任后，他并没有恢复原来的利率上限。在第一次演说中，他这样说道：“如果控制不好通货膨胀，那么它对国家存亡造成的威胁，将比敌人在美国国境以外发动的猛烈进攻更加严重。”这是一段值得铭记的宣言，保持物价稳定的必要性超过了战争和地缘政治。它标志着一次深刻的变革。一直以来被伯恩斯所忽视的无权无势的中央银行，现在演变成了经济运行中一支不可小视的力量。

多年以后，马丁在纽约的大街上与杜鲁门偶遇时，这位前任总统停下来，注视着马丁，只说了一句“叛徒”，便继续往前走了。

格林斯潘并没有立即意识到这个《美联储–美国财政部协议》的重大意义。当时，他正沉浸在其他工作中：在哥伦比亚大学攻读博士学位以及在世界大企业联合会做越来越多的研究工作。1952年的春天，他以两篇名为《空军经济学》的文章引起了人们的注意。随着朝鲜战争的恶化，美国的国防力量在不断扩张，而这两篇文章对其可能带来的影响进行了量化分析。为了这些文章，格林斯潘可以说进行了一次成功的侦探工作。在战争年代，军事采购计划属于机密信息，因而格林斯潘从阅读战争爆发多年前五角大楼官员的国会证言着手，那时他们还很乐意透露一个空军中队里有多少架战机，每一个空军联队中有几个中队以及非战斗损失率为多少。将这些数据与空军在朝鲜战争中的作战报告结合起来，格林斯潘就能估计出美国空军当时必须购买的战机的数量。他还从工程手册中找到了不同战机的重量，估计出了每种战机中铜、铝以及其他材料所占比例，并最终预测出了军事需求对金属市场的影响。当时，国防开支几乎占到了整个经济的1/7，它所造成的影响可想而知。世界大企业联合会中的企业如饥似渴地读着格林斯潘的文章，还不断请求他做出进一步的解释。各种类似自由顾问的工作机会滔滔不绝地向这位年轻人涌来，其中包括邀请他担任《财富》杂志的经济顾问。在音乐和棒球这两个错误的选择后，他终于找到了自己擅长的工作。

1953年年初，格林斯潘接到了投资顾问威廉·华莱士·汤森（William Wallace Townsend）的电话。汤森的汤森–斯金纳公司（Townsend Skinner）是世界大企业联合会的成员之一，他曾给格林斯潘打电话讨论过后者所写的文章。不过，这一次，他打电话的目的却不同。他邀请格林斯潘在历史悠久的银行家俱乐部（Bankers' Club）吃午饭。该俱乐部占据了高耸的公正大厦（Equitable Building）最顶部的三层，而新古典风格的公正大厦到纽约证券交易所只有几分钟的路程。公正大厦在20世纪20年代是世界上最大的办公楼。在他们约好的那天，格林斯潘坐地铁到达市中心，然后走进了公正大厦金碧辉煌的大理石门厅，接着便乘电梯直行而上。他走进俱乐部的大厅，看起来彻头彻尾就是一位文质彬彬的苏联宇航员。虽然他的祖父母来自东欧贫困的意第绪语聚集区，但这位戴着眼镜的年轻人体格健壮、头发光亮，看起来就像是从IBM公司的广告中走出来的一样。

格林斯潘经人指引见到了汤森，后者看起来60多岁，比格林斯潘想象的要苍老一些。当这两位男士握手时，汤森颇为吃惊。汤森对格林斯潘的了解，仅仅是通过后者所写的数据翔实的文章和打电话时诚挚的态度，他曾想象格林斯潘是一个40岁左右的中年男子，从未想过后者竟然只有20多岁。

汤森迫不及待地解释了这次会面的原因。他之前的搭档理查德·达纳·斯金纳（Richard Dana Skinner）在早些年就过世了，而他的女婿也要离开公司去别处工作了，因此他想要寻找一个新的合伙人。这件事对于格林斯潘而言是非常有吸引力的，他已经在世界大企业联合会工作4年多了，在那儿的工作已经无法满足他的抱负了。他自己很清楚，在规划自己的职业道路时，即便是已经被高度同化的犹太专家也会非常小心谨慎的。他的近亲韦斯利·哈尔佩特虽然从著名的纽约市立大学毕业，最终也未能进入医学院。由于受种族配额所限，韦斯理最终成了一名牙医。格林斯潘从不抱怨种族歧视，他甚至很少跟犹太朋友聊种族歧视的话题，但他清楚地知道这可能会影响自己对某些职业的选择。当时战争不断，《财富》杂志就一直在讨论犹太人的“抱团行为”，而查看20世纪50年代初期许多世界大企业联合会成员企业的高管名单，都找不出一个犹太人。显然，汤森也不是犹太人。虽然发现格林斯潘比自己小38岁，但这也没影响汤森邀请格林斯潘成为合伙人。

新公司汤森–格林斯潘公司于1953年9月正式开始运营，办公室设在百老汇大街一处极为普通的地方，靠近这两位合伙人第一次共用午餐的银行家俱乐部。很多企业高管拜读过格林斯潘在世界大企业联合会工作时所写的文章，很快，他们就成了公司最早的一批客户，其中包括后来发展成为先锋集团的惠灵顿基金，一些钢铁企业和许多其他企业，例如，后来聘请格林斯潘担任董事的美孚石油和铝业巨头美国铝业。通过成为咨询顾问，格林斯潘轻松地绕过了种族障碍。他频繁地在董事会会议上做演讲，总是面对着一群热情的听众，而这些人都知道格林斯潘是在场唯一的犹太人。除此之外，格林斯潘还巧妙地避开了一些其他事情。他渴望名利双收，但他的性格并不适合攀爬企业职场的高梯。至少在当时，他并没有兴趣参与权力争夺战，也不想与别人对抗。作为一位商业领域的咨询顾问，他用自己天生的与世无争，仅仅通过和一堆数字打交道就可以取得成功。

格林斯潘的数据挖掘能力非常适合他在汤森–格林斯潘公司中的新角色。以自己在世界大企业联合会中所做的研究为基础，他绘制出了一幅钢铁行业的详尽“地图”，填补了公共数据的空白，就像当初他的研究填补了国防开支领域的空白一样。例如，美国钢铁公司的费尔利斯工厂是一家占地24 000亩的美国顶尖的钢铁厂，然而，它并不会及时公布其产量相关信息。不过，格林斯潘认为，如果他能够知道有多少铁矿石运进了该工厂的库房，他就能够推测出它的产量是会扩大还是收缩。不过，铁矿石相关的交货数据并不对外公开，但格林斯潘知道矿石来源于委内瑞拉和五大湖上游的梅萨比岭（Mesabi），因此他查阅了关于航运吨位以及货运车装载情况的报告，并由此算出了一些缺失的数据。为了将他所估计的铁矿石出货量转换成钢铁产量，他还查阅了工程手册以便了解要生产各种类型的钢铁分别需要多少铁矿石。很多年后，他还会开玩笑地说，自己应该是唯一研读过《钢之炼、锻、造》（The Making, Shaping and Treating of Steel）一书的美联储主席。格林斯潘声称自己完整地读过那本像电话簿一样又厚又大的书。

通过一点一滴的积累，格林斯潘拓宽了他在经济领域的圈子。柏林顿工业公司（Burlington Industries）成了他的客户，格林斯潘由此得以了解棉花产业的状况。在格林斯潘正式成为美国铝业公司的董事后，他又重新开始补充那张描绘了钢铁行业的地图，意在增添铝业的情况。这些分析需要的主观判断很少，这非常适合格林斯潘。他分析时能够依赖的客观事实越多，他越相信自己对于这个行业的预测。这些事实可以来源于几乎任何地方，包括工程手册、美国国会过去的证词、货车装载情况的相关数据等。格林斯潘对这种兼收并蓄的数据细节有着无限制的渴求。他收集到的事实越多，他的客户数量增长得就越快；而客户越多，他能掌握到的事实也就越多。

格林斯潘在新角色上渐入佳境，而他的合伙人也扮演着类似父亲的角色。这位长者非常乐意将自己知道的东西传承下去，格林斯潘便如饥似渴地吸收着汤森教给自己的东西。“真希望我能看到你今后会变成什么样子。”汤森饱含深情地对格林斯潘说。这句话中对死亡的暗示竟一语成谶：1958年的一天，汤森心脏病突发去世了。格林斯潘失去了人生的导师，只有32岁的他开始思考要不要继续经营这家咨询公司。当时，他在业内已经树立了良好的声誉，客户们也从未想过终止与他的合作。

格林斯潘收购了汤森手上的所有股权，进而100%控股了这家公司。不过，他仍然在公司的门牌上保留了汤森的名字，以表达对这位老人深深的敬意，正是后者为自己打开了一个全新的世界。“我多么希望他还能在我身边，看到我现在的成就，”格林斯潘之后这样说道，“我所取得的很多成就都得归功于他。”

在刚加入汤森公司时，格林斯潘第一次访问了位于华盛顿的美联储。作为《财富》杂志研究小组的一员，他穿过美联储令人敬畏的大理石门柱，然后被带到了委员詹姆斯·瓦达曼（James K. Vardaman Jr.）的办公室。不过，这似乎并不是一个幸运的选择：因为瓦达曼是拒绝支持麦克凯主席与杜鲁门总统进行对抗的少数美联储委员之一，这使得在宏伟的美联储大楼中他多少显得有点不受重视。瓦达曼是一位著名的密西西比种族隔离主义者的后代。为了回报他在担任海军副官时所做的贡献，瓦达曼被安排在了美联储工作。在宣誓就职时，他还穿着海军准将的制服。无论是他对白宫的过度忠诚还是专业知识的欠缺，都反映了20世纪40年代美联储存在的缺陷。“再没有比那次更让人沮丧的经历了，”格林斯潘后来这样回忆道，“我的意思是，他几乎可以说是什么都不懂。”

尽管与瓦达曼的会面似乎印证了伯恩斯对美联储不屑一顾的态度，但加深了格林斯潘对货币和信贷的兴趣。在哥伦比亚大学，他选择的博士研究方向就暗示了其未来的路：他打算研究美国家庭的储蓄模式。不过，在成为汤森的合伙人之后，他便暂时搁置了自己在学术上的抱负，因为有太多客户需要去拜访，有太多报告要写。不过，他对储蓄以及储蓄在经济体中流动方式的兴趣并未削减。很多时候，偶然的小事情往往会改变历史的进程。汤森的咨询公司最终变成了思考金融问题的最佳地点。

在成立咨询公司之前，汤森在债券市场大赚了一笔。随后，在最初的合作伙伴斯金纳的协助下，汤森设计出了一种通过监测信贷市场来预测股价的方法。在这种货币分析方法开始流行起来的多年之前，汤森就观察到，如果银行贷款供给增加，投资者就有更多资金可以用于投资，由此将在一定程度上推高股票价格。在20世纪30年代到40年代，大多数经济学家都忽视了货币和信贷的作用，而汤森却一直坚守着他的观点。1953年，在雇用了格林斯潘后，他还继续发布着有关储贷机构的时事消息，这些机构是银行系统中专门负责贷款给有购房需求的家庭的。汤森也在持续追踪银行存款和债券市场的相关数据。在格林斯潘加入之后，他也参与到了这些项目中，协助整理数据和撰写报告。

事实证明，那时金融正处于复苏的初始阶段。在大萧条及之后的一段时期，华尔街的信贷引擎几乎处于停止运转的状态。据说，如果你路过纽约证券交易所附近的区域，你唯一能听到的就是，从那些开着的窗子中发出的，玩双陆棋时掷骰子的声音。然而，到了20世纪50年代初期，金融从业者们又再度活跃起来。《军人安置法案》曾确立了民众的房屋所有权，这让一代人成了抵押贷款借款人；而一旦培养了他们抵押贷款的习惯，其他各种各样的借款又会接踵而至。到格林斯潘进入汤森公司时，消费贷款已经无处不在了。正如那个时期的人所描述的，票据托收人成了那个“美好社会中的核心人物”。与此同时，一个叫查尔斯·美林（Charles Merrill）的南方人，他将股票投资推广到了普通美国家庭中，这一举动震惊了整个华尔街。要感谢美林的大力推广，投资于共同基金的资金数量在1950—1960年之间迅速增长了5倍。

随着越来越多的货币在经济体中流动，其重要性开始越发显著。正如汤森一直以来所观察到的那样，银行贷款的激增使经济中的购买力成倍增加，从而进一步推高了股票价格。事实上，其他所有商品的价格都随之被推高了。与伯恩斯之前的断言相反，过度的政府支出并不是造成通货膨胀的主要原因。个人贷款的激增可能同样会带来物价的不稳定。此外，由于金融家们的干劲十足，货币政策的重要性愈发凸显。银行体系越是活跃，越是需要美联储更多的约束。

1958年，在汤森去世之后，格林斯潘接管了咨询公司在金融方面的业务，其中就包括发布储贷行业的时事消息。这些新职责让他沉浸于身边各种与金融和货币相关的讨论中。当时，未来的货币主义之父米尔顿·弗里德曼正在试图转变经济学家们对于中央银行和金融的看法。尽管在20世纪40年代，弗里德曼曾接受了伯恩斯的观点，认为过度的政府支出是导致通货膨胀的原因；不过，到了20世纪50年代后期，他的观点已经转变为“无论何时、何地，通货膨胀都是一种货币现象”。随着金融系统的膨胀以及其导致的借贷数量的增长，资金的价格正在逐渐被视为整个资本主义体系中的核心价格。那些负责制定资金价格的中央银行家和金融从业者，已不再会被石油、化工、钢铁等实体挤到经济舞台的边边角角了，他们几乎成了整个经济体的驱动力所在。

当以自己的方式理解这些争论时，格林斯潘逐渐迷上了约翰·格利（John Gurley）和爱德华·肖（Edward Shaw）的理论，他们的贡献在于把看问题的视野从银行体系扩展到整个金融系统。银行可以通过吸收1美元的存款，放出数美元的贷款来创造货币。不过，在某种程度上，这种令人不安的创造消费力的能力也同样存在于金融系统的其他领域。整个股市，包括其中的投机者、股票经纪人以及共同基金，都可以被看作货币创造者。股市的作用在于将缺乏流动性的公司所有者权益转换成可以自由买卖的收益凭证。由此一来，在一座矿井或一家工厂里所拥有的股份在第二天就可以变成口袋里的现金。流动性最差的固定投资，比如一条汽车装配线或一座钢铁厂，均可以像美元一样容易转手。这就是金融炼金术。

在逐渐将格利和肖的思想精髓转化为自己的思想后，格林斯潘获得了更深一层的领悟。当一些评论家不断强调这样的货币创造过程存在风险时，格利和肖却在强调其所带来的好处。一个复杂成熟的金融部门可以为公民提供数不尽的方式以持有储蓄。通过拥有一家没有在股票交易所上市的私人企业，投资者可以将资金转换长期投资；或者他可以选择活期存款，从而避免资金的长期沉淀。他可以购买施乐这样的科技公司的股票，并自担风险，也可以通过持有政府短期债券来规避风险。通过让人们根据个人风险偏好构建出适合他们自己的投资组合，复杂成熟的金融体系降低了公民储蓄的价格。最后的结果就是资金成本下降，从而带动了整个经济体的繁荣。即使在各种事件接踵而来的时候，格林斯潘对金融的这种乐观的看法从未改变。

汤森去世后的一年，格林斯潘在对金融的理解方面做出了自己的贡献。1959年12月末，他在美国统计协会发表了一篇长论文，论述了金融领域与实体经济之间的联系。相比于当时只忙于梳理这两个领域相互作用的学者，他将该问题又推进了一步。当时，很多人认为金融市场只是一个充斥着无意义赌注的赌场，针对这种观念，格林斯潘提出了自己的见解。后来，詹姆斯·托宾因更深入地发展了这个观点，从而获得了诺贝尔经济学奖。格林斯潘观察到，股票价格推动着企业的固定资产投资，而固定资产投资又驱动着美国经济的荣枯周期。

为了将格林斯潘的观点简化，以建筑行业为例。如果一栋办公楼的市场价值高于其建造成本，企业家们将会不断建造新的办公大楼，然后卖掉它们，从而获取利润。当他们购买钢筋混凝土、起重机，并雇用工人时，这些企业的开支将促进经济的繁荣。如果办公楼的市值低于其建造成本，情况就正好相反了。卖掉新楼会遭受损失，因此企业家就不会有任何动力去建造新的办公楼。他们在原材料、机器以及工人方面的开支将会大大缩减。这个强有力的需求来源一旦丧失，将可能触发经济衰退。

格林斯潘继续解释道，这个原理同样适用于其他公司。一家公司的市值是公司股票的总价值，它由股票交易所中的所有投资者共同决定。当一家公司的市值高于公司的重置成本时，企业家们就有动力扩大公司规模或重新创立一家新公司。正如一位建筑行业的企业家会花1亿美元修建一栋办公楼，然后以1.5亿美元的价格卖掉一样，一位制造业的企业家也同样会花10亿美元成立一家新的工业企业，然后以15亿美元的价格卖掉其股份。然而，如果公司的市值低于其净资产的价值时，企业家就暂时不会有投资新固定资产的动力了。在经济上行时期，股价高企刺激了企业投资，推动了更为广泛的经济繁荣；在经济下行时期，股价低迷抑制了企业投资，从而触发了经济衰退。

相比同时代的其他所有人，格林斯潘赋予了金融更重大的意义。伯恩斯以及其他经济周期理论家将股市视为经济状况的晴雨表。然而，格林斯潘在他的文章里提出，股价“并不仅仅是对经济状况的晴雨表，它还是经济活动的一个关键决定因素”。经济学家们也渐渐开始明白，货币才是导致通货膨胀的根本原因，而不是政府支出或生产中遇到的瓶颈。格林斯潘甚至还补充道，金融市场可能是经济繁荣与衰退的根本原因。格林斯潘把他的论文寄给了很多著名的经济学家。弗里德曼被这篇论文震撼了，还写了封信给格林斯潘，表达对后者的赞赏，虽然那个时候他和格林斯潘并不认识。几年后，格林斯潘把这篇论文寄给了哈佛大学的劳伦斯·萨默斯，当时萨默斯还是美国财政部的副部长。“你说得很对，”萨默斯在回信中这样写道，“我觉得斯德哥摩尔的诺贝尔委员会应该把给托宾的钱拿出来一半，重新分配一下。”

关于资产价格与投资之间的关系的观点，格林斯潘也运用到了消费中。正如股市的回升会引发资本支出的增加一样，它同时也会引起家庭支出的增加。当人们发现自己购买的股票升值之后，富裕的美国家庭就会将这笔意外的收入用于一些一次性消费，如购买汽车或者安排一次特别的旅行。如果投资组合的收益持续一段时间，消费者就可能将其视为一种永久性的额外收入，从而使其日常开支也会相应增加。事实上，格林斯潘描述的现象就是后来被广泛传播的“财富效应”，虽然他当时并没有用到这个术语。再一次，格林斯潘在一个领域的研究超越了几乎所有与他同时代的人。

在格林斯潘解释了股票价格对投资和消费的影响后，他总结了在政策制定时应注意的教训。这些教训提供了额外的注脚，能帮助人们更好地理解后来他担任美联储主席时的所作所为。他坚持认为，中央银行家不应该忽视资产价格的重要性。格林斯潘解释道，因为股价的上升会促进投资和消费的增加，所以就可能出现两种结果。如果股市持续繁荣，激增的支出将超过整个经济体的供给能力，这一瓶颈将导致通货膨胀；相反，如果股市突然下滑，那些正忙于建厂的企业家将不得不冻结他们的项目，而购买了股票的家庭也将会缩减开支，从而最终导致经济崩溃并陷入衰退。“股价涨得越高，最终就会回落得越多，从而回归到正常的回报率，并引发严重的经济下滑。”格林斯潘说道。中央银行家要想平滑整个经济周期中的高峰和低谷，那么他们就必须控制住资产泡沫。

格林斯潘是从历史教训中归纳出这个观点的。20世纪20年代，市场曾出现过股价连续创新高的现象，然而美联储并未履行起它的职责，通过提高利率来抑制通货膨胀。相反，它却与那些为股市泡沫找借口的评论家站在了同一战线，并认为第一次世界大战前的严格金本位制度被废弃后，美国开始对大起大落的商业周期免疫。由此一来，对于投资者而言一个重要的风险被中和了，他们也据此对整个股市进行了价值重估。正如格林斯潘所说的：

当时流行的观点认为，商业周期已经完全被货币管理机构制服了。这个观点导致风险的溢价急剧下跌至一个非理性的水平……股票价格的急速震荡上扬，总是伴随着其他资产价格的上升。这一切都使得股市不可避免地在随后发生逆转。

罗斯福新政的支持者以及凯恩斯主义者对大萧条给出了这样一个解释：随着经济的整体下行，消费者以及企业都相应减少了支出，这加剧了经济的放缓，并由此造成了一种恶性循环。如果这种观点是正确的话，那么应对经济放缓的措施就应该是，增加政府开支来弥补私人支出的下降。另外，国家首脑还应该发表一次鼓舞士气的讲话，以提振私人部门的投资信心。“除了恐惧‘恐惧’，我们没有什么好恐惧的。”罗斯福曾这样告诉美国民众。然而，格林斯潘却在推行另一种理论：

1929年经济危机后，随之发生的资本价格大跌严重抑制了有效需求。人们不仅仅是丧失信心这么简单。他们是真的更穷了。他们减少支出并不主要是由恐惧导致的，而是财务紧缩所致。

在格林斯潘发表上述言论的半个世纪后，世界经济又遭遇了另一场灾难性的股市下跌，经济学家们称其为“资产负债表衰退”。这一衰退是由财富的严重缩水引发的，而不是由支出的下降导致的。对于此次衰退的各种看法总是夹杂着对格林斯潘领导的美联储的谴责：如果格林斯潘懂得资产负债表衰退及其可能会对经济造成的损害的话，他就一定会果断地采取更积极的行动，以应对2000年的通货膨胀泡沫了。然而，格林斯潘在1959年发表的文章似乎被人彻底遗忘了，该文章表明，这种谴责是多么地站不住脚。格林斯潘早在几十年前就开始思考这种“资产负债表衰退”了，事实上，他比许多自己的批评者更早地意识到了这种衰退。不过，格林斯潘为什么会允许泡沫继续膨胀呢？这可能需要更深入的探究，而不是将原因简单地归结于他的无知。

格林斯潘对20世纪20年代的美联储的抨击，涉及另一个更深入的观点，而该观点也影响了随后发生的事。为了使股市中存在的泡沫显得合理化，当时美联储对外宣扬，市场正处于一个新稳定时期。这有点类似于20世纪末到21世纪初期经济学家们盲目欢呼的“大缓和”时代。显然，美联储所犯的错误远不止于此。美联储低估了其行为对股市泡沫的助长作用。市场的整体上行刺激了投资和消费者支出的上升，从而带动企业利润的增加。这又进一步刺激了人们投资的热情，最终引发了股市新一轮的上涨。美联储成了这一轮循环往复的推动者：随着投资和消费支出的激增，企业和消费者产生了大量的信贷需求。面对这一情况，就像格林斯潘所写的那样，美联储决定“满足企业所有合理的借款需求”。毫无疑问，就当时的情况而言，似乎一切看起来都平安无事：快速增长的贷款流向了企业和家庭，并未直接进入资产市场。然而，货币一旦被创造出来，就很难追踪其具体去向了。就像热寻导导弹一样，不管当初瞄准的是什么，新创造出来的美元都会找到相应的途径进入这个火热的市场。

1959年，延续这个逻辑，格林斯潘提出了一个激进的观点：美国应该回归到19世纪的金本位制。格林斯潘断定，通过将货币和信贷与固定供给量的黄金对应起来，整个国家就能避免出现购买力的恶性动荡。股价的上升使得企业家想进行更多的投资，而贷款需求的增加面临的却是固定供给量的可贷资金，由此将导致利率上升，从而在出现泡沫前就会对股市产生抑制作用。由于金本位制本身具有这样的纠错机制，所以经济就能自动维持稳定。格林斯潘还补充道：“在第一次世界大战之前，金本位制的存在使整个经济能避免脱离现实的投机性行为所造成的灾难性后果。”

在余下的职业生涯中，格林斯潘也从未宣布，放弃“金本位制是理想的货币制度”的观点。尽管他后来成了世界最著名纸币的大管家，但他仍然坚持认为美联储应该以金本位制为行动准则。在1959年所写的论文中，他详细地论述了这一观点。美联储应该积极地应对可能由“脱离现实的投机性行为”所引发的危机，而不是像1929年经济危机时那样，不断增加货币供给来“满足企业所有合理的借款需求”。正是美联储当时的措施最终导致了灾难性的后果。换句话而言，美联储就应该提高利率来抑制资产市场中出现的泡沫。然而，在20世纪末期以及21世纪初，格林斯潘却从未将自己年轻时的主张付诸实施。

格林斯潘对金融的兴趣并不仅仅局限于纯理论领域，他也曾尝试接触商品交易。在非常迷恋爵士乐的时候，他就读过《股票作手回忆录》。他曾对那些投机者所做的事充满了好奇。随后，格林斯潘的父亲曾试图教他用一些图形去预测市场的未来走势，但并未成功。当他开始和汤森合伙运营咨询公司后，格林斯潘才渐渐理解了父亲当时的想法，但他那扇合作的大门却从未向自己的父亲敞开。用纸笔描绘金融市场的走势后，格林斯潘开始尝试寻找点滴的线索，以便发现在未来能够获得盈利的机会。

一天，当格林斯潘凝视着小麦期货的价格走势图时，他发现了一种强有力的阶梯状走势。小麦的期货价格先上涨，后下跌，跌幅为前一次上升幅度的一半，随后继续上升，接着又跌到前一次涨幅的一半处，如此循环了数次。“这很容易解释！”这位年轻的预言家狂喜不已。就在小麦期货再次跌至前一次涨幅的一半时，格林斯潘买入了1 000蒲式耳的期货合约。果然，后来期货价格大幅反弹，他随即卖出，大赚了一笔。

格林斯潘很快想出了这种策略的其他版本。他注意到了商品价格波动呈现的不对称性：由于价格无法跌破零，因而价格下跌的幅度是有限的；但价格上升空间却是无限的。如果有一天你发现价格异常低时，通常是由于小麦大丰收而形成的暂时性供给过剩，那么此时，你可以放心做多小麦、玉米或大豆，不用担心销路问题。如果价格已经接近于零，那么亏损的可能性几乎为零。如果遇到运输工人大罢工或是自然灾害引发的供给收紧，那你的收益将会是巨大的。格林斯潘会事先做多几种价格被低估的商品，然后静等时机卖出。市场表现差的商品也只会下跌几个百分点，但那些走势好的商品其价格会像火箭一样蹿升。

1959年，格林斯潘发表了一篇在金融领域具有开创性的论文。同年，他在期货市场的交易也上升到了一个新水平。他利用金属制品存货量监测系统，将之前掌握的钢铁、铝行业的专业知识转化为投资收益。例如，如果铜制品的存货量变得异常低，那么这就是厂家将扩大生产的信号，铜采购量随之而来的激增将推动铜价格的上涨。格林斯潘使用的存货指标让他在期货交易中赚取了丰厚的收益，随后他便在纽约商品交易所购买了一个席位。他盘算了一下，购买席位后他可以直接进行交易，而不用向经纪商支付佣金，这样他能赚到更多。纽约商品交易所就在百老汇39号，正面着汤森–格林斯潘公司的办公楼。格林斯潘通常会在上午开市时在交易所出现10～15分钟，然后就离开，直到午餐时又回来瞧一眼，最后在临近收市时露个面。他只想要抓住每个交易日中最活跃的几个时段，总共不会超过45分钟，剩余的时间他会用于处理咨询顾问的事务。这样一边做咨询一边做交易的工作方式持续了几个月后，格林斯潘不得不面对一个残酷而意料之外的事实。虽然通过直接进行交易连佣金都省了下来，但他竟然没能赚到钱。金属交易池中有许多未受教育的交易者却能够游刃有余。

这段投资经历改变了格林斯潘对金融的认识和理解，同时证明，许多针对他的讽刺漫画是彻头彻尾的误导，它们都将格林斯潘描绘成了有效市场假说的盲目信奉者。当见识过纽约商品交易所中那些狂热的交易者后，格林斯潘开始意识到市场上的价格并没有完全反映经济基本面。至少短期内，是现场的叫价、手势以及动物般的本能驱使他们作出了决定。然而，在这种情况下，很多获利的交易者事实上对于他们所交易的金属或者那些拉动价格上涨的消息是一无所知的。不过，令人奇怪的是，他们却能察觉到市场中可能出现的变动和反转，从而在拐点处买入或卖出。

在交易空闲期间，格林斯潘偶尔会向旁边的人打听一下确定买入时机的方法。

“我就感觉到市场要见底了呀。”他经常得到这样生硬的回答，格林斯潘从中得不到任何有用的信息。

“如果是你，你会怎么做呢？”格林斯潘常常这样扪心自问，“凭感觉？感觉市场要见底了？这句话到底意味着什么呢？”

在交易大厅里待久了，格林斯潘也渐渐懂得这句话的含义了。他的竞争对手可能不知道存货以及基本面是什么鬼玩意，但他们懂得另外两个词：“超买”和“超卖”。如果大型交易商疯狂做多，很快它就会耗尽手中的资金，在多方缺乏新盟友持续支持的情况下，市场随即将转而向下。同样，这些大型交易商有时会疯狂做空某合约，然而，总有一天他们会停止卖出。当市场中的卖压减轻后，就将出现一波上涨走势。如果市场中大型买入者和大型卖出者各占一半的话，即将出现的就是一场心理上的较量。你可能需要去分析对方的肢体语言的含义：哪一方持有更多的资金以及哪一方胆量更大？人类的贪婪、恐惧、自负，完全战胜了那些有关存货的无趣的细节信息。市场不再理性，完全被人类的弱点左右着。

格林斯潘也将自己对市场的这些理解写入了自己的长篇论文中。1959年，这篇论文被呈递给了美国统计协会。该论文中满是交易员的行话，诸如多头与空头、牛市与熊市、超买与超卖，这些词语在那个时期的学术论文中从未出现过。虽然论文中大多数的论述都是在讲市场泡沫所造成的后果，但格林斯潘也在其中提到了泡沫的成因。多数投资者还是理性的：他们会根据一些会对经济产生影响的事件调整自己的策略，比如某些产业实验室发明了一些突破性技术，或是美国国会提出的一些政策建议。不过，他们往往会依照自己的方式和想法来过滤这些消息，从而使由此形成的判断很难说是“有效”的。与20世纪70年代到80年代的行为经济学的一些发现不谋而合，格林斯潘注意到了市场中恐慌情绪出现的速度，会比投资者建立信心的速度更快且影响更大。经济基本面一些细微变化就可能导致市场的瞬间崩溃。相比而言，泡沫的形成却是一个缓慢的过程。

然而，如果市场参与者都处于非理性状态，那么观察者又该如何知道他们做得过头了呢？在担任美联储主席几年后，格林斯潘时不时地表示，市场泡沫是无法察觉出来的，可是在1959年他却持有完全相反的立场。他曾自信地解释道：“在市场经济中，未来本来就是未知的。新出现的管理方法和技术进步肯定会在一定程度上扰乱那些预言家对市场的预测；战争或是自然灾害总是在偷偷酝酿；人们所能预计到的就是，未来总会有预计不到的事情发生。既然未来必定是带有不确定性的，而投资者所给出的价格中如若没有考虑风险溢价，那么显然他们也就已经丧失理性了……那些假设未来20年成本–价格关系会维持原样，并据此作出的任何承诺，都明显带有一种非理性的乐观。”在这种自信爆棚的时候，投资者显然忘记了“对未来经济关系的认知”的限制。或早或晚，人们的傲慢会遭受惩罚。