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第二篇行·深度价值投资的方法

第十一章构筑攻守兼备的策略体系

一、如何构筑投资系统？

经常有些投资者朋友问我，在修炼自己成为价值投资者之前应该准备些什么？我的建议：

（1）要清楚自己性格：是否特别有耐性和毅力？是否有特立独行和逆向思维的能力？

（2）起初要有持续稳定的现金流，或有一定的资金基础。要为承担3～5年的最坏的熊市煎熬做好生活保障。

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（3）做投资前最好取得家人的一致赞同。家和万事兴，这点没错。股票投资风险比较大，一开始要用少量的闲余资金边学习边尝试，然后再用你持续的投资业绩和能力“说服”他们。

（4）要做好基础知识和理论储备，要逐步建立自己的一套投资系统和风格。

很多立志做价值投资的朋友，困惑于多年的现实业绩并不理想，“理论丰满，业绩骨感”。做价值投资，是因为受到了巴菲特等投资大师的成功感染，认为价值投资这个舶来品很“高大上”，但多数人仅掌握了国外传来的投资大佬们的价值投资思想碎片，因此多数人没有成系统的投资思想。

想要真正做好价值投资，就需要投资者树立价值投资理念精髓，不断在实践中学习研究、归纳总结，挖掘背后本质的东西。先有逻辑地进行编排，而后在实践中将其炼成一套全面覆盖的价值投资系统，并不断去检验、完善。

我们要先学习、积累碎片思想，不断做加法，等积累的碎片和你的实践足够多，逐步形成自己的系统后，就开始做减法，结合自身条件和性情，融合所有理论思想，删繁就简，寻找最适合自己的投资解决方案。

然后，我们要开始努力建立自己的投资系统，将自己累积的理念提炼精华，作为建立系统之根基。在不断实践、阅读、学习研究中，确保理念能不断在系统的呵护下生根发芽、枝繁叶茂，结出你想要的果实——实现投资目标。

例如，我们的投资目标是“长期动态持有优秀企业股权，进行资产的复利累积，以价值投资方式创造最有价值的人生”。那么对应的理念就应是在保守投资思想基础上的“深度价值，持股守息；等待过激，三步取利”十六字方针。只有贯彻如此简洁的理念，才可能积累财富，实现有价值的人生。

我们构建系统要遵循以下两个要求。

（1）要有主干贯穿始终。

我们的理念和投资目标应该贯穿投资活动始终。比如选股的时候你很迷茫，应该回头看看自己的理念和投资目标。看到里面贯穿着保守、长期、优质、股息等关键词，你就会明白要选择行业龙头或是最优质的上市公司。又比如估值阶段，你就应该着重考虑长期高分红企业当前价格下的股息率水平，这些都是理所当然的，因为你的核心理念就体现在这里。

所以，投资系统一定要有个主干，这个主干一定是你能够始终如一坚守的信念，这样才不至于在投资的各个环节遭遇重大问题。

（2）严格遵守原则而不轻易改变。

投资系统中一定会有你严格遵守而不轻易改变的原则，在此基础上才能画好你的投资蓝图。做投资要用系统原则来进行策略布局、加减仓位交易。做有原则约束的投资，才可能彻底避免情绪化的支配，始终如一地重复最朴素简单的价值规律，将简单重复做到极致。

（3）列出投资系统简表，在投资中不断完善具体内容 （见表11-1）。

表11-1 投资系统简表

二、列一个简单的投资计划单

其实在价值投资大范畴里，细分风格也多种多样。格雷厄姆在《聪明的投资者》一书附录中选取的巴菲特的一篇发言稿中提到：“那一批投资家，他们的投资业绩多年来一直能超越标准普尔500指数的表现。”这些投资家就是价值投资者。从业绩表现上看，他们风格各异，但总体复利水平差不多，全部跑赢了指数，都一样成功。所以，我主张在坚定价值投资的策略基础上，每个投资者最好能兼容并蓄，最终能形成最符合自己个人特色的价值投资风格。

有了自己的投资体系，价值投资者在每次交易的起始都要有自己的投资计划单。制定投资计划单很重要，最好手写罗列出123、ABC，写明交易原因，并且对照自己的系统看有无偏离核心理念的具体操作。这是在交易前的冷静思考、细心安排、运筹帷幄。养成制定计划单的好习惯，可以防止投资者在开盘后临场发挥、道听途说、人云亦云、触景生情或是条件反射式地随手交易。

最好按照时间段来完成近、中、远三期的计划投资单（见表11-2）。

表11-2 2018年8月8日个人投资计划单（本月内有效）

以上月度计划只是模板，重点是各分项的设定。也可以在具体买入的时候按周制订眼前的计划，比如具体买入什么标的、多大仓位、在什么价格区间内等。

之所以要求必须写清楚自己的每一步操作计划，主要是为了让投资者再一次理清投资逻辑，养成良好的思考习惯，让每一笔操作都在冷静的综合分析下产生。理性的价值投资人应该拒绝盘中交易，因为大多盘中决策是由临时情绪支配的。

在每一次制定计划的时候，不要忘了对照投资系统梳理投资策略的逻辑性，遇到任何困难或瓶颈的时候都要回到安全边际上来重新梳理整个思路。所以，首先要对整个市场的估值水平做到心里有数，明白标的当前所处的估值位置；其次，对个股的基本面应该了如指掌，对股票池里长期跟踪的股票要经常阅读其公告信息，对重要的经营变化和重大事件一定要留意。

制订计划，做到未雨绸缪，但绝对不能以为就万事大吉了。我们需要每天反省梳理自己的计划思路，检查时注意：

（1）不要以任何想当然、绝对化的方式来指导操作。

（2）不要将本来简单的思路搞得复杂，那是小聪明。

（3）不要以一次或几次的偶然结果，来评价自己的投资体系，要合理剔除每一笔投资上的大部分偶然因素，找到得失的本因。

（4）要有不断完善和不断进取的思想，但绝不要在根本问题上摇摆不定，而是要在细节完善上，在显而易见的机会的把握方面多加完善。

关于制定投资计划单，大体就是以上这些建议，当你制定好真正属于自己投资计划单，就不会再依附于任何所谓“大师”或“高手”，而是能够独立完成真正属于自己的辉煌投资。成功的投资旅途就是从每一张小小的计划单开始的！

三、买入的决策流程

既然来到了股票市场，就只有用心去做一件事，全神贯注完成整个过程才有意思。因此事先梳理一下整个投资决策流程就显得很有必要。这就好比细心雕刻一件作品，乐趣在过程，至于完成后出手卖多少钱，那是过程的副产品。只有有计划、有安排，加之决策上轻车熟路，才能踏实、认真地去做精工巧匠。成为了精工巧匠，能够让作品持续赚钱也就不是什么大问题了。投资也是如此，我们可以将决策过程精细地划分为以下几步。

第一步：选股入池

将各行业或细分行业龙头股（第一和第二）手动挑选出来，组成一个大约由60～100只股票构成的股票池，包括A股和港股通股票。这些股票应该符合这样的特点：

（1）大行业排名前两位，或细分行业第一，企业地位突出，有一定壁垒。

（2）至少其中90%的股票有连续十年以上持续派发股息或分红的历史。

第二步：分类研究

将这近百只股票分几类研究，如，常年高息周期龙头类、长期ROE大于20%的超级品牌股、小市值高息隐形冠军、高息消费行业龙头、高息超级大蓝筹等。也可以将股票按照产品属性分类，可分成：

（1）吃喝类：主要是食品、饮料、白酒啤酒、附属包装、调味品类。

（2）穿住类：居家的纺织、服装、珠宝、家电、家具等。

（3）用行类：工具、制造、能源、汽车、交通、科网、化工等。

（4）医药类：化学药、生物药、医疗器械、中药、医药商业、连锁药店医院等。

之所以进行分类研究，原因有二：第一，不同的行业估值手段不同，前面我们讲过，根据净资产收益率的不同，我们估值的侧重点会有不同，就类似于彼得·林奇对于股票的分类，每一品类都有自己的收益目标，这样做是符合过往经验的；第二，为了均衡布局，争取在估值价值线以下选取不同行业分类的股票，这样至少不会用较重的仓位去押注某一个类型板块，降低行业系统性风险。

第三步：三级备选

在完成选股入池的工作之后，接下来我们可以进行三级备选。第一级，遴选重点大行业龙头股票，比如大消费龙头、周期性强的商品类龙头、公用事业龙头和高成长性行业龙头等，仔细阅读年报和各阶段报告以及券商报告，深入了解这些企业的日常运营和行业信息；第二级，在第一级遴选之后，对熟悉的股票给出估值临界点位置，并对业绩有比较确定的增长的股票进行重点跟踪关注；第三级，在第二级跟踪的股票中，选择准备重点买入的股票，并且需要更关注基本面动态，分析长期的下跌逻辑是否完全展现。

第四步：构建组合

根据确定性排名选出性价比最高的5～20只股票，准备构建组合。根据行业覆盖全面和估值优先的原则，合理搭配股票品种。

行业覆盖，尽可能覆盖四大行业：吃喝、穿住、用行、医药。估值优先：具体股票按照估值，较有价值深度的优先考虑，但不是每个行业用统一的估值标准，而是每个企业都按照每个企业所属行业特点的估值标准。比如对大银行股要优先考虑破净、股息率大约5%、市盈率与历史最低水平相仿的行业龙头；而家用电器股要选择股息率大于5%、ROE常年大于20%、15倍以下市盈率的公司，对其净资产则没有太多要求。

第五步：制定自我考评机制

根据各方面条件分成重仓股、常态仓位股和轻仓股，并设定仓位管理的触发条件。制定具体买入价格区间和股数，制订实现的具体步骤，并编制未来估值变化和仓位调整的大致计划表、估算大致估值上限目标价格等。最后制定突发情况解决机制和完成自我考评检查机制。以“深度价值，持股守息”为核心思想，等待个体市场向上过激或是个股被过度高估的状况出现。

总结一下总体决策的目标：以长期持有最优质、稳健成长企业的股票为出发点，在有效风险控制的基础上进行动态的科学仓位管理。

四、如何开始布局？

投资布局是战役的开始，要做好充分准备。但如何准备？这对于新手来说是很难的，我们必须时刻默念巴菲特投资的第一信条：保住本金。所以，投资要做好“精准打击”的准备，不要资金到位后马上热血沸腾，开始赌徒式的全仓押进。

对投资布局，我一般要研究五个条件：时间、空间、能量、趋势、尺度。

1．时间

从历史经验来看，布局的最佳时点是冬季和夏季，故有“冬藏春收，夏种秋收”一说。这源于市场资金面的松紧状况，大致就是人弃我取的意思。年末时资金缺口大，股市资金回流多，所以容易出现非理性打压；而春季资金放款多，市场资金面宽松，资金容易热热闹闹挤进股市，造成春季攻势，会不断抬高市场估值；年中市场也面临资金回收压力；秋季资金面渐渐宽松，故有“五穷六绝七翻身”的股语。所以，布局最好选在年终整个市场“钱紧”的关头，当然价值深度的确定性是第一位的，我们只不过是在容易出现群体性的个股价值深度时重点关注而已。

2．空间

买入获利第一要依赖市场价差或长期分红，但推动价差和分红的一定是企业复苏或不断向好的经营业绩，所以一定要注意买入时的价格安全边际，即要买在深度价值区域。如果叠加价值恢复和企业成长、市场追捧等戴维斯双击的多项空间，利润丰厚是自然的。另外有些关于“空间”的经验判断：比如沃尔特·施洛斯关注的创52周新低股票的手法，也显示关注回落空间较大的冷门股也是投资跟踪的好办法；又如大牛市后的熊市，指数一般下跌大于50%，腰斩以后才慢慢见到熊市底部，因此买入的时候要注意对“空间”的判断，即便有了价值，如果深度不够，也有可能过早接了“飞刀”。

3．能量

能量就是未来向上冲击的潜力，这种潜力和估值、趋势发展阶段、经济大致状况、市场现金的充裕情况、前期市场下行程度等都有关系。直观地看，市场下行程度、距离前期牛熊两极点的远近、资金介入多少是判断后期能量孕育状况的重要依据，但这些都是建立在市场价值凸显、未来成长可期的基础上的。我们主要关注的能量来自于对企业的基本面研究，比如行业地位、产品的必需性、企业的护城河、经济运行的周期支持力度等。

4．趋势

整体市场趋势可以反映经济、政策底线等很多情况，有些经济和政策问题是我们无力把握的，只能从趋势状态上加以研究。价值能量基础是起点，趋势发展是整个过程，两者结合才能洞察投资全貌。比如从目前（2018年）去杠杆和供给侧改革的坚定推行以及“一带一路”倡议的落地，可以预见强周期行业的龙头会大受其益，对被低估的水泥、钢铁、煤炭等行业龙头可多加关注。

5．尺度

投资自始至终都涉及一个“度”的把握问题。最直观的尺度就是资金和仓位控制管理。综合以上，要基于对大局的把握和风险防范意识来确定投资尺度，并且还要在静态尺度定好后，面对今后各种状况制定动态调整的方案。根据客观的价值深度和以上对“时、空、能、势”的把握程度来确定我们的标的配置。