第14章　定期重新核查公司分析

每隔几个月就应该重新核查一下你的公司基本面分析。重新核查包括翻阅最新的《价值线》杂志或者公司的季度报表看看公司的收益情况以及收益变化情况是否和你原来的预期相符。进行核查还应该包括去商店里实地看一下公司的产品对顾客是否仍然具有吸引力以及是否有征兆表明公司将会继续兴旺繁荣。公司有没有出现什么新情况，就像玩梭哈时看看摊开了什么新牌一样？特别对于那些快速增长型的公司而言，你必须问问自己，公司如何才能保持收益继续快速增长。

一家增长型公司的生命周期可以划分为三个发展阶段：第一阶段是创业期，这一时期公司主要解决在基本业务方面遇到的各种困难和缺陷；第二阶段是快速扩张期，这一时期公司不断开拓新的市场；第三阶段是成熟期，也叫饱和期，这个时期公司开始要面对想要进一步扩张已经不再像过去那样容易的现实。每一个阶段都要持续好几年的时间。对于投资者来说，第一阶段风险最大，因为此时公司能否成功还是未知数；第二阶段则最安全，并且也是赚钱最多的时期，因为此时公司只需简单地复制成功的经验就能持续快速增长；第三阶段最容易出现问题，因为公司的增长已经接近上限，公司必须找到新的方法才能使收益进一步增长。

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当你定期重新核查一家公司股票的基本面情况时，必须确定公司是否正在从一个阶段进入另一个阶段。如果你重新核查一下自动数据处理公司（Automatic Data Processing）的经营情况，这家公司主营业务是帮客户处理工资支票，那么你会发现该公司的市场远远没有饱和，因此仍然处在第二个阶段，即快速扩张期。

当Sensormatic公司的商店防窃系统从一个商店到另一个商店逐步扩张时（此时它处于第二个阶段），它的股票从每股2美元上涨到了每股40美元，但是它的市场最终还是达到了饱和，因为再也找不到需要安装这种防窃设备的新客户了。这家公司找不到新的方法来使收益继续增长，因此它的股价从1983年的每股42.5美元跌至1984年的每股5.625美元。当你看到公司的成熟期来临时，你应该弄清楚公司新的发展计划是什么，还要弄清楚这项计划是否真的具有成功的可能性。

当西尔斯百货公司（Sears）已经在每一个主要的大都市都开了店之后，这家公司未来还能向哪里继续拓展市场呢？当The Limited公司已经在700家最受欢迎的购物中心的670家都开了服装专卖店时，这家公司的增长也就基本上达到尽头了。

在这种情况下，The Limited公司只能通过现有的服装店吸引更多的顾客来购买更多的衣服才能实现收益增长，因此公司未来发展前景已经有很大变化了。当The Limited收购了Lerner和Lane Bryant公司时，让人感觉它的快速增长期已经结束，而且这家公司并不真正知道自己应该做什么才能实现进一步增长，在第二个阶段它就已经把所有的资金都用于开设更多的分店进行扩张了。

只要每一家温蒂汉堡（Wendy’s）都开在每一家麦当劳快餐店旁边，那么温蒂汉堡实现收益增长的唯一途径就只能是把麦当劳的顾客抢过来。如果AnheuserBusch公司已经占有了啤酒市场40%的份额，那么它将来应该向哪里发展来继续保持收益增长呢？即使是百威啤酒的广告明星——非常逗人喜爱的小狗Spuds MacKenzie也不能说服全美国人都喝百威淡啤，至少会有一小部分勇敢的人即使被激光摧毁或者被陌生人绑架也决不会买百威啤酒。Anheuser-Busch公司的增长速度迟早会慢下来，它的股价和市盈率也会相应下跌。

Anheuser-Busch公司也可能会找到新的增长之道，就像过去麦当劳那样。10年前投资者开始担心麦当劳那种让人难以置信的增长速度将会成为过眼云烟再也不可能继续保持。无论你到哪里，几乎都会看到一家麦当劳连锁店，并且其股票的市盈率也已经从快速增长型的30倍下跌到稳定增长型公司的12倍。尽管投资者对麦当劳股票投了不信任票（1972～1982年间它的股票一直在横向盘整），但公司收益仍然继续强劲增长，麦当劳用了很多富有创造力的方法来保持收益继续增长。

首先，麦当劳开设了可以直接将车子开进去打开车窗就可以订餐取餐的窗口，这种方便快捷的服务目前已经占到了麦当劳销售收入总量的1/3还要多。其次，麦当劳增加了早餐供应，这一举措开拓了一块新的市场空间，因为以前早餐时间麦当劳餐厅总是空无一人。增加早餐的成本非常低，却使销售增长了20%。再次，麦当劳增加了沙拉和炸鸡食品，这两样食品的推出不仅增加了收益，而且还结束了公司对牛肉产品市场的过分依赖。人们都认为，如果牛肉的价格上涨，麦当劳的收益会遭受重大打击，但这种担心只适用于原来的麦当劳，在麦当劳推出炸鸡食品之后这种担心再也没有必要了。

尽管在美国国内开设新店的速度正在逐渐放缓，但是麦当劳已经证明自己在现有的连锁店规模下仍然能够继续实现收益增长，而且它在国外扩张得非常迅速，增长也非常巨大，麦当劳要发展到在英国或者德国的每一条街道上都开一家连锁店，至少还需要几十年的时间。尽管目前麦当劳股票的市盈率很低，但这并不意味着麦当劳的增长已经到了尽头。

如果你恰好购买了某一家有线电视行业的公司股票，你可能已经看到一连串刺激有线电视业务收益增长的因素：首先是农村安装有线电视数量的增长；其次是收费服务的增长，例如HBO、Cinemax、迪士尼等收费频道；再次是城市安装有线电视数量的增长；第四是节目销售收入分成的增长，比如家庭购物网络（Home Shopping Network，每销售一件商品有线电视台都要从中按一定比例分成）；最近的收益增长则来自于付费广告收入，而且这项收入在未来增长潜力非常大，因此有线电视行业公司的经营发展前景会越来越好。

在5年左右的时间里，有些公司的经营状况先变坏又变好又再变坏，得克萨斯航空公司（Texas Air）就是一个典型的例子。1983年我购买了一小部分得克萨斯航空公司的股票，只是由于我看中了这家公司的主要资产即其大量持股的大陆航空公司（Continental Air），大陆航空公司由于经营状况急剧恶化而不得不按照《破产法》第11章的规定申请破产保护，得克萨斯航空公司的股价从每股12美元跌到了每股4.75美元，得克萨斯航空公司大量持股的大陆航空公司的股价则下跌到了每股3美元。我密切关注着这两家航空公司的情况，我发现这是一个困境反转型公司的投资机会。得克萨斯航空公司削减了成本，大陆航空公司则重新赢得了客户的喜爱并且从破产的边缘恢复过来。由于它们的财务实力都有了很大的改善，所以我买了很多这两家公司的股票，到1986年这两只股票都上涨了3倍。

1986年2月，得克萨斯航空公司宣布它已经收购了东方航空公司（Eastern Airlines）大部分的股份——市场普遍认为这是一项有利于公司发展的举措。短短1年的时间得克萨斯航空公司的股票就上涨了3倍，创下了每股51.5美元的新高。自从1983年这家公司成功解决了经营问题以后，迄今为止它的股票已经上涨了10倍。

很不幸的是，此时我从原来对得克萨斯航空公司发展前景十分担心变成了非常得意的自我满足，我沉醉于东方航空公司和得克萨斯航空公司拥有如此巨大的盈利潜力，以至于忘了去查看它们近期的实际经营状况。当得克萨斯航空公司全部买断了大陆航空公司其余的股份时，我被迫把自己所拥有的一半以上的大陆航空公司的大部分股票以及一些大陆航空公司的可转换债券卖给得克萨斯航空公司。这是一笔意外之财，我从中赚了一大笔，但是我并没有把自己手上持有的剩余股票全部卖掉，然后高高兴兴地全身而退从此远离这家公司，相反我却在1987年2月又以每股48.25美元的价格追加购买了更多的得克萨斯航空公司股票。既然我知道得克萨斯航空公司的资产负债情况相当一般（所有各种各样航空公司的债务总额可能比几个不发达国家所欠的债务还要多），又知道航空业是一个很不稳定的周期性行业，那么为什么我不把得克萨斯航空公司的股票卖掉而是追加买入呢？这是因为该公司股价的上涨迷住了我的双眼，甚至在得克萨斯航空公司的基本面已经完全土崩瓦解的时候，我还沉醉于公司最近业务好转的消息对危险视而不见。

那些让我沉醉的最新的关于得克萨斯航空公司业务好转的消息包括：得克萨斯航空公司受益于瘦身经营，并且大大削减了劳动力成本，它除了拥有东方航空公司的权益之外，还刚刚收购了前沿航空公司（Frontier Air）和人民航空公司（People Express），公司计划运用重振大陆航空公司的方法来帮助这两家公司重整旗鼓。这一系列概念简直太棒了，收购经营失败的航空公司、削减成本，巨额的利润自然而然就会随之而来。

结果呢？就像堂吉诃德一样，我只顾沉醉于飞奔向未来的美好幻想中，以至于忘了自己是骑在一匹疲倦的老马上。我只把目光停留在1988年得克萨斯航空公司每股收益高达15美元的预期上，却忽视了报纸每天所刊登的对该公司的负面报道发出的警告信号：行李丢失、航班混乱、飞机晚点、乘客发怒、被收购的东方航空公司员工非常不满。

航空业是一个不稳定的行业，就跟餐饮业一样，一家餐馆仅仅几个晚上饭菜不佳就会毁掉过去50年才树立的美誉，东方航空公司和大陆航空公司又何止只出现了少数几次问题呢。两家公司合并后各个方面的磨合都不顺利，东方航空公司员工的抱怨声正是管理层和各个工会之间在工资福利方面存在严重分歧的明显征兆，工会正在激烈反击。

1987年初，得克萨斯航空公司的收益情况开始恶化。为了摆脱困境得克萨斯航空公司计划对东方航空公司实行裁员，这样可使运营成本减少4亿美元，当时我本来应该提醒自己这种降低成本的裁员计划还没有执行，并且极有可能永远也不会得到执行，可惜我并没有这样提醒自己。现有的劳动合同要过好几个月才会到期，而劳资双方已经在谈判中斗争得脸红脖子粗了。最后我终于清醒了，开始以每股17～18美元的价格抛出股票。1987年底，得克萨斯航空公司股价下跌到了每股9美元，我仍然持有一些该公司的股票，我打算等等看看再说。

我的错误是1987年夏天没有及时抛出得克萨斯航空公司的股票，尽管当时东方航空公司存在的一些严重问题已经变得非常明显，并且所有证据表明这些问题将会一直持续到1988年。我所犯的并不止这一个错误，另一个错误是我本来应该利用这些消息进行基本面分析来抓住另一只大牛股：Delta航空公司的股票。Delta航空公司是东方航空公司的主要竞争对手，东方航空公司出现严重经营问题以及计划永久性减小经营规模，当然Delta是最大的受益者。我已经买入了一些Delta航空公司的股票建立了一定的仓位，但是我本来应该进一步大量增持使它成为我的10大重仓股之一。1987年夏天这只股票从每股48美元涨到了每股60美元，然后在10月它的股价跌到了每股35美元，到1987年底只是上涨到了每股37美元，但是到了1988年中，它的股价却迅速上涨到了每股55美元。成千上万乘坐东方航空公司和Delta航空公司飞机的乘客可能已经看到了以上我所看到的这些情况，并且可以利用他们的这一独特优势赚上一大笔钱。