“财术”或被剥光的新娘

掌握了套期保值之后,许多企业也纷纷进入这个行业与交易商在交易上展开竞争。1991年,联合里昂公司(英国一家食品和饮料公司)在外汇期权的交易中损失了1.5亿英镑。公司的资金部参与交易的目的并不是为了对冲风险,而是想在外汇期权交易中盈利。在一个银行家出身的主管的带领下,联合里昂的资金团队试图去“影响公司的盈亏情况”。他们售出的外汇期权让公司损失了大笔钞票:给公司造成了1.5亿英镑的损失。

掌握了套期保值之后,许多企业也纷纷进入这个行业与交易商在交易上展开竞争。

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让人出乎意料的是,让公司理财达到新境界的居然是保守的日本人。他们对美国的管理理论顶礼膜拜。他们曾经运用弗雷德里克·泰勒(Frederick Taylor)和爱德华·戴明(Edward Deming)的理论成功地改造了制造业。现在,他们也想在财务管理方面大显身手。这就是“财术”——金融工程。

资金部门作为公司财务部门的一个分支成了利润中心。支持者仔细地研究了迪士尼1984年的利润表,发现财务部对公司的利润做出了重要贡献。财术就是要利用交易金融工具为公司赚取利润。银行用公司业务来交易,从而取得利润,那么公司也可以用自己的资金来赚钱。用管理的术语来说,这就是“内部化”。资金部主管认为时刻对冲风险的成本太过“昂贵”。他们可以谨慎地涉足和退出套期保值,从而增加企业的利润。这和赌场没什么两样。

日本公司毫无保留地接受了财术。《广场协议》签订之后,日元升值,日本的出口商之前靠低汇率刺激出口的老路走不通了。这次升值意味着这些出口商必须转变战略,将工厂移到国外。但你不可能在一夜之间就把汽车制造厂搬到亚拉巴马州。日本公司于是就依靠财术来创造收入,这样可以弥补主营业务可怜的收益。

制造商开始炒外汇、债券、期货甚至股票。由于具有杠杆效应,而且不用在资产负债表上反映,衍生工具成了它们理想的投机对象。许多笑话也随此产生。其中最有名的非下面这个笑话莫属:丰田公司造一辆汽车要多少人?答案是四个人,一个人设计,一个人制造,另外两个人去炒长期债券。

利用“日本权证套利”是最出名的财术形式。日本公司发行附带权证的债券,投资者可以凭这些权证购买公司的股票,这好比是看涨期权。而公司发行债券收到的钱相当于低利率贷款。

日本公司为了拿到低利率贷款而相互竞争。交易商为了向日本公司提供低利率的贷款也相互展开竞争。债券的利息降到了0,有时候利率甚至变成了负数。负利率是什么意思?放钱的人倒贴钱给借钱的人,或者说他们最后收到的钱比他们借出去的钱还少。日本真是个奇怪的地方。

那些日本公司用这些钱做什么了呢?他们把它投入到了相应的债券上,吃借贷之间的利息差。这些公司将这部分差额作为利润反映在报表上。日本模糊的会计准则根本没有考虑公司发行股份时投资者行使权证的可能性。公司也似乎都不关心这一点。

《爱丽丝梦游仙境》(Alice in Wonderland)变得更加离奇。企业开始买入那些它们自己或者其他公司发行的附权证的债券。人们将这些权证从债券上剥离下来,然后将权证卖给别人,自己留下债券。权证的购买者支付了一笔不菲的价格买入权证,期望日本的股票市场有一天能够腾飞(那段时间,只有日经指数在上涨)。债券持有人取得权证收入后又能赚一笔不错的利息。但当资产互换出现后,所有这些都结束了。

发行附权证债券的公司几乎不用向债券持有人支付利息。它们用发债筹集的资金投入到相同或者近似的债券上,但这些债券的利息更高,它们赚取这部分的利息差。这不只是奇怪,简直是失去理智。交易商并不在乎这些,他们横竖都挣钱。许多人在日本的权证市场上找到了工作,甚至有一小部分还发了财。

交易商为了能够接到我们的业务,会经常向我们提供咨询。但是他们很少告诉我们一些重要的事情,因为信息太宝贵,他们不舍得和客户分享。我们并不进行自营交易,因此可以选择何时交易。但不做市同时意味着我们无法看到所有进行的交易;你完全依靠其他人给你提供信息,如果他们愿意的话。我们不需要按照市价来核算每笔交易,只要我们将其持有到期,我们就可以采用历史成本来核算。时间能够冲刷掉许多罪恶。

我们当时建了一个外汇对冲,在两年的时间里交易了6到7次。我们通常平仓或取消交易,然后再重新建仓。运用这种随汇率变动而动的策略我们赚到了不少钱。几年以后,交易员问到这些交易说:“我们为何能做得这么好?我们怎么就能准确预测汇率变化?”我笑而不语。我们只有在能盈利的情况下出仓;如果行情不好,我们就不去动它,耐心地等待盈利时机的到来。如果我们不变现的话,我们就把它作为对冲,一切就这么简单。我当然没有告诉他这些,我只是神秘地笑笑,希望给他留下一种圣人无过的印象。

在财术盛行的时候,日本企业利润的大部分来自于金融市场。在大多数公司,这个比例达到了20%~50%。在一些公司,比例甚至超过100%,也就是说这些公司并没有从实业中赚到钱。

在20世纪90年代初期,泡沫撑破了。损失开始出现在公司的报表上,金额高达几十亿美元。投资者抱怨自从公司找了脑瓜灵的人做资金部主管之后,没有人再投资于实体经济。公司的董事会又开始大力抓公司治理和风险管理。当资金部门赚钱的时候,谁都没有吭声。资金部门作为利润中心的做法已经不合时宜了。

日本的权证市场如何?在1989年达到39000多点之后,日本的经济、股市和其他所有的一切都进入了下行道。几乎没有多少权证被行使。日本公司早就知道这点了,它们在市场的高点卖出看涨期权,然后将钱装进了自己的口袋。那些权证投资者只能在一旁舔舐自己的伤口。

当日本经济蒸蒸日上的时候,日本是个热点话题。西方的管理人员学习日语,并且把“全面质量管理”“精益制造”和“零缺陷”这些词挂在嘴边。一些公司甚至想学习日本公司每天早晚唱一遍企业之歌。他们热切模仿的管理手段其实是美国产的。这些都是改头换面之后的泰勒和戴明理论。

原本将财术出口到日本的美国和欧洲企业现在开始出人意料地照搬照抄日本企业的那一套。学者和评论员称赞财术具有革命性的意义,但这场盛宴已经结束。一家美国公司——宝洁公司将财术手段发挥到了极致。