一切都是代理

整个投资管理管理过程是有漏洞的——预计的投资回报很高,而实际投资回报是用基金经理和资产管理顾问选择的工具来衡量。这就好比让学生批改自己的作业那样。先锋基金是一家低成本共同基金公司,它的创始人约翰·博格的观点很直白:基金收费太高了;由于基金公司粗制滥造出许多投资组合,交易成本侵蚀了投资收益,这让交易商占了便宜。隐蔽的手续费侵蚀了投资的价值;每年1%~2%的差异虽然看起来很小,但累积起来,30年之后将是一个惊人的数目。博格认为基金经理并没有将投资者的利益放在首位,而是在利用他们的无知。博格在基金管理行业里遭人嫉恨。

投资行业是个巨大、混乱的阴谋。国家和企业不愿意为退休金承担责任,于是就通过立法和税收优惠的方式将这个责任转嫁到老百姓身上,而这些人没有必备的技能管理好投资,因此只好求助于专业的投资者,专业投资机构则利用他们的无知来敲诈他们。

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业绩差并不一定是个问题。普通投资者转换投资机构需要付出很高的成本,而事实上他们逃脱了狼爪又落入了虎口。公司和机构通常不会因为投资公司达不到业绩预期而变更投资机构。一个基金经理定期邀请大客户到豪华顶级公寓小住,客户可以从那里俯瞰泰晤士河,因此尽管这家基金表现一般,但从来没有丢过一个客户。交易公司不敢得罪基金经理,害怕这会招致基金管理公司批评它们拙劣的管理和糟糕的业绩。交易商靠与投资者做交易赚钱,投资者给交易商带来了绝大部分的收入,资产顾问则左右逢源,两头都吃。

2001~2002年,长长的牛市终于结束了,此时基金管理行业的缺点也暴露出来。20世纪90年代的高收益更多靠的是运气,而不是技术。信托管理资产的收入一减再减。高成本和高收入意味着许多基金公司都在亏本。银行和保险公司发现基金管理只能在牛市里玩,于是纷纷抛售。潜规则终于浮出水面:基金公司用投资者的资金购买信息、招待明星分析师和购买方程式赛车的门票。缺少信息披露和透明度引起了监管部门的注意,于是有了更加严厉的制度,合规成本上升,回过神来的投资者纷纷绕过基金管理公司,直接从交易商手中购买结构化产品。抢座游戏的音乐停了。

所有投资者都应该学学数量金融学的一个分支,那就是由迈克尔·詹森(Michael Jensen)和赫伯特·麦克林(Herbert Meckling)提出的代理理论。所有金融活动都是由一些正式或者非正式的契约联系起来的参与者展开的。其他金融理论假设这些参与者都是为了公共利益,而代理理论的假设却恰恰相反。比如,代理理论认为基金公司仅仅只是投资者的代理人。基金公司为了取得管理费用才同意管理这些投资项目:所有的损失和收益都由投资者承担和享受。那么基金公司为什么要代表投资者的利益呢?为了解决基金公司和投资者之间的利益冲突就需要引入各种契约。当投资的是别人的钱时,这种利益冲突就会存在。代理理论解释了“你如何从一无所有到极端贫困”。