天气预报

长期资本管理公司的风险管理系统非常先进,能够将风险量化。它们有VAR模型。那么它们的预测哪里出问题了?

1998年年初,长期资本管理公司的风险金额为4500万美元,置信水平为99%。这就是说公司的损失超过4500万美元的概率只有1%。自从五六月份出现损失之后,长期资本管理公司就将风险金额降低到了3500万美元。但在8月份,每日的盈亏就达到了1.35亿美元,远远高出原先预计的3500万。到了9月,公司每日的盈亏在1亿到2亿美元之间波动。

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长期资本管理公司已经被市场风险、流动性风险和怨恨拖垮。公司的风险模型低估了波动率,连协同系数也不正确。公司的模型以为可以迅速全线撤退,但问题是本不是所有的头寸都能变现。为了应对损失,公司不得不将那些流动性高的头寸清仓,而剩下的都很难变现。

长期资本管理公司的头寸非常巨大,不愧是市场流动性的提供者。当它准备平仓时,损失就急剧扩大。市场上大家对长期资本管理公司的情况都非常了解。当公司管理层还在所罗门兄弟银行上班时,外人很难猜透每笔交易的目的。一笔交易有可能是替客户做的,也有可能是自营交易。但当他们自立门户时,大家都知道每一笔交易都是自营性质的。长期资本管理公司想瞒天过海,把每笔交易拆开,然后和不同的对手交易。但别的交易商一看到这些交易的规模和性质,就明白是怎么回事了。

许多交易商内部都设立了对冲基金部门,这些部门和专门面向对冲基金的交易柜台业务往来频繁。有一些交易商设立了专门面向长期资本管理公司的部门:他们弄明白对方的交易策略,然后利用自己的账户做类似的交易。但他们风险水平达到上限时,他们把这种策略推广到其他银行和想要模仿长期资本管理公司的对冲基金。1998年年中,当危机来袭的时候,几乎每个人都和长期资本管理公司的情况差不多。也就是每个交易商都做着同样的买卖,他们都争先恐后地想从市场上撤离。似乎只有长期资本管理公司还有点恋恋不舍。

1998年7月所罗门兄弟银行裁掉了固定收益套利部门。在梅里韦瑟带着他的人马离开后,科斯塔斯·卡帕廉尼斯(Costas Kaplanis)又成功重建了这个部门。但巨额的亏损让桑迪·韦尔(Sandy Weill)又把这个部门砍掉了。所罗门兄弟银行的平仓使得流动性紧缺进一步加剧。

随着危机进一步恶化,交易商和投资公司开始加快速度,卖掉手上的头寸。这样一来,长期资本管理公司的损失更加严重,要想找到下家接手头寸更加困难。1998年八九月间,市场上有关长期资本管理公司的传闻让大家更加疯狂地抛售。大家都想赶在长期资本管理公司出手之前把剩下的头寸清理掉。一些风格激进的交易商据称想趁火打劫,迫使长期资本管理公司违约,从而以低价收购头寸。

头寸的价值受到这些外部因素的影响,市价也受到巨额的流动性溢价的影响。当市场价格无法获得时,人们通常采用很保守的价格,因此出现了更大的市值损失。

长期资本管理公司要求投资者的投资至少要满3年,这样就不必担心有人在这期间赎回。现在公司遇到了另一个问题,基金得借钱才能利用杠杆作用和衍生工具。按照保证金制度,长期资本管理公司需要拿出现金来弥补损失。

长期资本管理公司曾经以非常优惠的条件借钱从事衍生品交易。交易商给其特殊待遇。长期资本管理公司的交易量巨大,能给交易商带来不小的收入,而且对市场价格起到了决定性作用。交易商非常想了解公司的买卖,以便自己也能复制交易模式。但当损失扩大时,交易商开始要账。银行也坐不住了。最后,长期资本管理公司的资金链终于断裂了。

这些聪明的管理人员犯了错误,他们看错了天气预报。希腊字母通常表示风险的大小,长期资本管理公司的管理层是解读这些希腊字母的专家。评论家说管理层也许应该把精力放在Hubris这个希腊词上面,它的意思是过分自信或傲慢无礼。