第十二章 看清大方向才有好未来

一、以趋势为本

这个题目肯定会招致那些“纯价值投资者”的反对，各位看官切莫急躁，容我细细分析。

作为投资大师的巴菲特，其理论让世界上很多投资者顶礼膜拜，是因为他用自己的“价值投资”理论，打造了熠熠生辉的人生。巴菲特的投资理念是其自我秉性的体现，很多失败的效仿者，虽然树立了最好的榜样，但没有彻底完善“秉性”习惯，也就是说没有在性格上脱胎换骨，因此在价值投资之路上还是难以获取最大的成功，总会觉得困难重重，而最终业绩也并不尽人意。

我们要明白，价值投资的成功根本就是对顺势而为的深刻理解运用。这里的趋势并不是股价的走势，也不是经济、政策的走势，而是人类发展的大趋势。因为地球上的众多优秀企业只有在不断满足人们日益增长的物质文化需求的基础上，自身才能够得以长期稳定发展，这就是一种大趋势。

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所以不管是做投资还是在其他行业的创业、就业、成长，想要有所成就，就要成为最优秀的，不然就必须学会跟上最优秀的企业、跟对最优秀的人，因为只有这样才是符合大趋势的做法，才最有可能领先于他人获得竞争优势。比如随着好企业的不断成长，其估值会不断提升，虽然股票价格受市场因素影响短期内可能不断上下波动，但这种市场价格短期波动的趋势是小趋势，只要大趋势没变化，受短期因素打压的小趋势早晚会回到大趋势的“光明大道”上来。价值理论的重要论点是价格围绕价值上下波动，因此，我们选股要跟好大趋势，挖掘具有符合大趋势发展的深度价值的企业进行价值投资。

成长也是如此，研究成长股本质上只是在探索：如何让人类拥有一种更好的、更便捷的、更科学的、更有品位的生存发展方式？投资起着重新配置资本的作用。

但并不是每一场大的资本迁移都是符合人类发展趋势的，这些迁移有的是前景渺茫的，有的是超前的，有的干脆是荒唐的。价值投资者便是在大的人类发展趋势的指引下发现市场的错误，并从中取利。

作为投资者，以社会发展大趋势为本有着重要意义。首先，社会发展趋势不会被短期的经济波动、政策走向左右，而是人类发展的必由之路。只要我们掌握了社会进步的必由之路，再据此进行选股或持股，我们的信心就会更足，分析也会更客观。其次，价值、成长判断只是在认识大趋势前提下的一种投资手段，在充满信心地估算未来现金流的时候，投资者的前提假设是企业能够永续经营，而企业能否健康地持续经营，取决于企业如何适应社会发展的大趋势。为此，在投资伊始，我们首先应当清醒地认识到自己身处的世界未来有可能的发展趋势，这种趋势一定是人类进步的推动力。这样贴近大趋势选择投资方向，选择好的主攻标的，投资就基本上做对一半了，接下来需要我们耐心地跟踪这些选出的标的，寻找一个比较有深度的介入价格。

二、掌握大价值周期方易留住利润

我们都知道，某只股票能涨多少和你能真正留存多少利润之间并不能直接画等号，因为我们很难找到哪怕是一个大阶段的最低点和最高点。你要完全躲过下跌部分，而只留下上涨阶段的收益，这也是痴心妄想。那么，我们如何能尽可能多地留存住上涨收益，同时也尽可能多地规避掉下跌的损失呢？

短期涨幅越是猛烈的牛市，越不易留住更多利润。比如2005年到2007年间波澜壮阔的6倍涨幅，在短短的2～3年内就完成了，这种价值恢复速度产生的泡沫比较大，很难把握利润收获的点。但如果同样的6倍涨幅在6～10年间分几个价值周期完成，那样正统的价值投资者把握起来就不是很难了。一些热点概念在炒作下，短期来看涨幅惊人，传统的估值衡量似乎都已经失效，但暴涨极易冲昏人的头脑，而且来无影去无踪，所以不见得能让参与者留存多少收益。在没有基本面支撑的情况下，账面利润回吐的速度也一定是很快的！

所以我们必须清楚地研究价值周期的运行规律，不打没有把握的仗。

翻看历史，从整体市场来看，历史估值低点和指数低点是相重合的，在1994—2013年的20年间，无非就是两大段和一小段上升，其中1994—2001年，上证A股从458点上升到2245点，然后是几年熊市。接下来，2005—2007年上证A股从998点上升到6124点，到2008年的上证A股跌到1664点的历史低点。虽然经过2014—2015年的杠杆牛市，但这并非市场的整体爆发，很多大蓝筹或白马股并未出现泡沫集聚的现象，因此真正的大牛市还需要耐心等待。虽然从2008年到我写这本书的2018年已有十年了，而过去每一场“鲤鱼跳龙门”的牛熊转换间隔七年或八年，这中间偶有出现周期缩短或拉长的情况也实属正常。

根据历史经验，从1996年开始，我真正遇到过的整体市场估值泡沫顶部其实只有两个：2001年和2007年，真正遇到的整体估值底部也只有两个：2005年和2008年，所以价格向上或向下的“过激”都不是那么容易获得的，需要毅力，要耐心等待。好在这么多年里，大约每2～3年就能遇到个股偶然出现深度价值的情况，可以供我们部分布局仓位。

如果你有深度价值投资理念，以价值的长周期为操作依据，不用预测未来走势就可以在不知不觉中契合指数的大周期涨跌运行过程。按照“深度价值，持股守息；等待过激，三步取利”的基本原则，你会与过去为数不多的高红利行业龙头股相伴，市场不过激，我们可以安静守息，市场一旦出现向上过激，就是我们分批减仓的开始。

这么看，市场的短期涨幅并不重要，重要的是什么样的涨幅易于把握，对此本书后面我们会谈到“可获得性和持续性”。利用价值之尺衡量，在清楚大的价值周期后再做投资计划，能真正留住利润的策略才是真正的复利累积手段。奇怪的是，从来没有持股习惯的短期投资者却紧紧盯住十倍的牛股，艳羡数倍收益的人却承受不了一点点波折。

三、价值趋势与价格趋势的取舍

价值投资是投资的光明大道，但它并不能保证投资者在任何情况下都不会遭遇浮亏。我们所讲的“保住本金”，是指本金不会遭受永久性损失，资产能在一定复利下实现常年不断的增值。

即便经过认真研究，支持股价长期上涨的逻辑清晰，股价也有可能因为市场萎靡而导致价格在短期遭受打压。所以，我们可以看到在漫漫熊市中，忍受煎熬的价值投资好手多得是，这不足为奇。因为价值投资者并不是顺应市场价格趋势做投资的那一波人，价值投资者一定是领先于价格趋势进行交易的人，而且价值投资者认定价格趋势只能后知后觉。由于市场弥漫的恐慌和经济的下滑使得股价不断下跌，才让我们发现一些可贵的价值机会，但大众习惯性的悲观不会在短期内消除，市场还有可能因风吹草动而进一步低落下去，因此我们在这种市场环境下即便选中了价值点，价格大概率也不会你一旦买入就立马反转向上，其下跌到何时何地也是我们无法预测的。

总有人问：“为什么买入时不把趋势投资和价值投资统一呢？”经过多年思索研究，我发现这样的想法是不现实的。价值投资者会买入价格严重低于内在价值的企业股票，从第一笔买入开始就认定了企业价格到达了内在价值线以下。在这样的前提下，价格越跌就越有价值。而趋势投资者必须看到股价有所回升，并判断趋势条件形成再行买入，这就意味着他们并不认为买入低于企业内在价值的安全边际价格是最靠谱的投资手段。趋势投资者认为只有形成了上升趋势才是最安全的买入时机。因此，两者会在何时买入的问题上出现巨大矛盾。一旦趋势形成，安全边际减弱，价值投资者会停止买入并寻求逐步减仓的可能性，而趋势投资者却认为此时是最好的买入时机。

为什么很多价值投资者只认企业基本面的价值而不问市场趋势呢？因为首先价格趋势的认定很难，市场均线趋势并不包含企业的复杂信息和价值变化，经常有趋势走得比较完美时，遭遇突发消息或系统原因，使价格崩溃下滑，导致投资者无法在短时间内弄清价格变动到底与基本面有何关联。另外，有的时候完美的趋势根本不能反映出基本面或估值上的巨大风险，而这种风险一旦爆发，毁坏趋势的能量会令你猝不及防。但我们通过基本面分析、定性选股，总能找到企业未来巨大隐患的一些蛛丝马迹。

所以，我们只能看到股价的短期趋势，而未来企业的经营风险却无法回避，对于几年内的经济走向就更难把握了：一旦你看到经济趋势向好，市场价格多已做出了反应，有时甚至是过度反应了；而一旦经济形势反反复复，投资者在失去价值标尺的情况下，很容易陷入泥沼，影响若干年的复利收益水平。

因此按照客观规律认真研究企业的内在价值，才是最客观有效的投资策略。“价值为本，保守为魂”，可以抵御大部分长期投资风险。只有危机中，在大众失去理性的恐慌中，我们才能得到与现实价值极为不符的低价格。这样，我们才能获得很安全的买入价格，同时期待经济周期的向好。

四、价值投资者如何看待“波段”

所谓的“波段”其实根本不是投资策略的原动力，更不是一种事先拟定好的决策方法。波段只是一种事后回看的交易结果，因此它并不构成交易的重要逻辑依据。

价值投资的主要驱动力是价值吸引力的强弱，价值投资就是投资价值。选好最优质的企业加以跟踪，在安全边际较高的深度价值区域买入，然后持股等待，直到标的被高估出现严重泡沫的情况下卖出。从买入到卖出的时间长短取决于企业性价比的高低，整个过程所需的时间很难确定。买卖相距几个月，还是半年甚至几年？算不算是波段？这根本不重要！

有些人会说：“我的确做了一次基本面的波段操作。”但波段只是表象，实质上主导交易的还是基本面研究下的估值变化。假设基本面永续成长，股价永远上涨但速度始终和成长配合，始终不出现被过分高估的情况，那么这只股票就可以一直持有。我提出的“不买之买，不卖之卖”的理念，主要想让投资者记住交易不是一件很容易的事情。投资者一旦心中存在着毫无理由的“波段交易”思想，就会想去利用一切信息捕捉短期的高低点，从而干扰了自己的长期投资理念。所以，毫无理由的波段拿捏，最后都有可能被情绪占据主导。反过来说，其实我们并不愿意企业成长中断，也不愿意股价被过分高估，但是没办法，性价比明显不配合时，根据价值规律，价值投资者就要选择卖出交易，除非基本面和股价二者永远同步起落。

不光是波段论，干扰价值投资的似是而非的想法还有很多。很多时候我们需要拨开迷雾，紧紧同时仅仅把握好最简单的价值投资原理即可。我们学习思考的整个过程就是如何去繁就简地坚持最有效的投资手段和投资策略。

在严格意义上，价值标尺衡量下的投资，结果可能都是做波段，这并不奇怪。经常有朋友问我做价值投资是高抛低吸还是长期持有的问题。以下是我的思考。

（1）投资的关键是价值，而不是先入为主地考虑持有时间长短。 时间长短只是附着在价值变化上的一个因素，也就是说，没有价值深度，无从谈起高和低、长持还是短持。所以既然谈到价值深度，就要有安全边际。

（2）如果你的思维根基离开太远，出现很多莫名其妙的问题时，请及时回归安全边际。 没有安全边际的“价值投资者”被卡拉曼称为“价值伪装者”，他们违背了价值投资的保守规定，使用夸张的企业评估，为证券支付过高的价格，没有给买入提供安全边际，因此并不是真正的价值投资者。

拿着价值之尺，做大价值周期的过激交易，似乎就是一个大波段，但波段从来不是交易的本源，只是交易最后呈现的一种现象。我认为，交易的实质是为了获得稳定的、不断增加的现金流，其本质来源是企业经营，市场只是你以什么样的价格获得或放弃股份权利的一个渠道。因此，选好能不断扩大现金流的最优秀的公司，然后等待市场“错杀”后获取部分股份权利，在我看来应该是最佳选择。

五、大机会总是那么显而易见

如果你的投资历史足够长，而且经常做总结回顾的话，就会得出很多有价值的操作经验。比如你若总抱着一颗忐忑不安的心去制订操作计划，事后会发现自己的很多操作其实都是在画蛇添足。如果更干净利索一些，减少大部分操作交易，只等待市场估值“上下过激”的最好时机，收益大概率地会有大幅度的提升。当你认真梳理自己的过往交易后就会逐渐发现，其实市场中根本没有那么多值得担心的时刻和值得频繁交易的时机。

如果价值投资者有耐心等待深度价值的“大气魄”，且坚定不移地去践行，则完全可以不用动不动就满仓。常态情况下就像格雷厄姆在《聪明的投资者》里所讲的防御型投资者一样，半仓股票对半仓现金等价物（该书主要指货币基金），这样既可以耐心等待向上过激时减仓清仓，又有大把现金等待向下过激时出现的意想不到的深度价值机会。

但是，我和格雷厄姆所强调的动态平衡还不一样，我主张“价值为本”，管理自己的仓位时不过于强调均衡性，而是要简洁而重点突出地布局。20多年的投资经验总结告诉我：大机会一定是显而易见的，关键是你需要有足够的耐心去等待它到来！投资者千万不要试图抓住所有机会，不要过分纠缠于小波动中的小机会。要保持足够的现金流动性，要有充分的准备和足够的信心一击即中。

另外，困扰大家在市场逆境中心态的是对优质企业的跟踪和把握、对国家经济发展的信心以及对人类进步的信心。其实如果经历得多了，看过的市场悲喜转换多了，就能够明白风险是与价格匹配的：往往在看不清楚时候，只要遭遇了一定幅度的暴跌，认准简单的价值衡量标准，在巨大价值体现的时候拥有足够的自信仔细分析，往往否极泰来的信息就隐藏在危机中。因为历史无数次证明，长期来看，大危机后其实有巨大的收益！

十多年前，我一位不怎么懂基本面分析的朋友的A股买入法则使他很早就从几十万元家产进阶千万富豪，他选择买入的法则有以下五个：

（1）企业从不业绩亏损。

（2）企业有不错股息。

（3）国企大盘。

（4）行业绝对龙头股。

（5）大盘由上一个牛市顶点下跌至少50%之后分批买入。

他说了一句经典的话，至今我记忆犹新：“大机会总是显而易见的，熊市，我一向是笑着迎来的。”请读者好好体会吧，这并不深奥的一句话，却包含了投资最精髓的道理！