前言

本书的出发点

随着我国资本市场，尤其是股票市场的发展，财务报表信息在投资决策中的作用越来越重要。如何通过财务报表分析评估企业的价值，并进而把价值评估作为投资决策的基础，成为会计学、投资学科研、教学和实践的重要问题。

本书的目的是在这一方向上做出一定的努力和贡献。具体来讲，虽然会计信息的使用者类型有很多，但是本书的出发点是以其中的股权投资者作为服务对象。我们把财务报表分析统一在股权投资的分析框架之内，从理解、分析财务报表出发，到预测企业未来盈利水平，到利用未来盈利预测进行股票定价，最终做出投资决策。

基于财务报表分析的投资决策研究、教学和实践对提高我国证券投资行业的专业水平，对投资者降低投资风险、提高投资回报，对促进我国证券市场的效率都具有重要的意义。在证券市场上，和企业价值相关的信息来源多样、形式多样，但是，所有的价值相关信息最终要经过财务报表，通过会计盈余和现金流的信息表现出来。因此，财务报表信息是价值判断和投资决策的基础。

但是，财务报表体系是一套复杂的汇报系统。这个系统汇报信息的方法和效果不仅取决于一个国家的会计准则，还取决于一个国家的经济特征和会计从业人员的能力、习惯和判断方法。所以，没有系统的训练和实践，一个投资者正确、充分理解财务报表中揭示的价值信息是比较困难的。因此，证券分析师（securities analyst）成为证券市场发展的一个重要组成部分。证券分析师对财务报表分析具有良好的把握，对企业、行业和宏观经济有充分的了解，因此他们对企业价值的判断更加准确。他们的分析报告成为投资者进行投资决策的重要参考依据。在发达的证券市场上，证券分析师对于一个企业股票的意见可以左右这个股票价格的涨跌，可以决定一只新股发行的成败。这样的影响力就来源于他们分析企业财务会计信息、判断企业价值的卓越能力。正是由于证券分析师的工作，投资者才可以在缺乏财务分析专业能力的情况下做出比较正确的投资决策，从而降低错误判断企业价值的可能，整个证券市场的效率也因此得到提高。

我国的证券市场，尤其是股票市场，发展的历史还比较短。各种证券交易、市场监管机制还在逐步完善之中。投资者群体的信息分析能力、理性投资能力都还有大幅提高的必要。这些不完善的特点表现在市场上就是价值投资理念的缺乏，股票市场波动幅度巨大，投资活动的系统性风险过高。这种情况呼唤证券分析师行业的大发展。但是，我国的证券分析师行业和我国的证券市场一样，还处于起步发展阶段。打造一个成熟、理性、具有专业精神和专业能力的投资分析师群体是一项十分紧迫的任务。

本书的第一个特色即是它紧密围绕证券分析师分析股票投资价值的工作，把读者置身于证券分析师的角色之中。把三大报表分析、行业和经济形势分析、企业盈利能力分析、风险分析、盈利预测和基于盈利预测的价值评估统一在价值判断和投资决策的框架之内。使读者在学习完本书之后掌握一套逻辑严密、结构合理、方法科学的证券投资分析方法，并可以比较容易地应用到实际的投资工作中去。

这套分析方法不仅对希望从事证券分析师工作和证券投资工作的专业人士有帮助，对自己进行投资活动的投资者同样是适用的。同时，这套分析方法不仅适用于分析上市公司，它同样适用于分析非上市公司。

本书的内容、结构和特色

在确定了本书的出发点，即基于财务报表分析的股票价值评估与投资决策，把读者置身于证券分析师的角色以后，本书的内容即围绕这个出发点展开。

在这个出发点的框架下，财务报表分析的第一个核心问题是对企业未来盈利能力的预测。预测未来给本来“死板”的财务报表分析注入了新鲜的生命力。针对这个核心问题，本书特别重视财务报表分析中两个比较重要的任务。第一，盈余操纵。准确的未来盈利预测必定是建立在准确的历史会计数据上的，而盈余操纵则导致作为预测基础的历史会计信息的可靠性下降，即历史信息没有真实反映企业过去的盈利能力。根据可靠性低的历史数据来预测未来必然造成较大的预测偏差。第二，会计数据特性。会计学研究已经发现会计数据有一些基本的时间序列特征。例如，企业的盈利能力（资产回报率、股东权益回报率等）具有均值回归的特征，即企业很难长期保持很高的盈利水平，竞争会导致高盈利企业向行业平均水平靠拢；同样，企业也不会长期处于很低的盈利水平，管理层更换、行业竞争减弱会提高这些企业的盈利水平。这些特征，如果没有在未来盈利预测中加以注意，也会影响预测的准确性。因此，本书将以重大篇幅探讨盈余操纵和会计数据特性对盈余预测的影响，以及如何调整它们对历史会计数据的影响，以使未来盈利水平预测更准确。

财务报表分析的第二个核心问题是如何将对未来盈余的预测转换为对企业价值的评估。价值评估的模型很多，本书将对这些模型加以介绍。更重要的，本书将分析、比较这些模型之间的优点和缺点，并进而分析、讨论如何根据被分析企业的具体情况选择合适的定价模型。

所以，本书的章节都是围绕企业未来盈余预测和根据预测进行价值评估展开的。在第一章中，本书介绍证券市场的背景和财务会计的基本特点及其在证券市场中的作用。这一章的目的是增加读者对证券市场及会计信息的了解，提高读者对财务报表分析的兴趣，尤其是给财务报表分析赋予一个目的，即证券投资。

本书第二章到第四章分别介绍会计三大报表：资产负债表、损益表和现金流量表。学习本书的读者应该对财务会计的基本知识有一定的掌握，因此，本书对三大报表的介绍着重强调如何挖掘三大报表中汇报及隐藏的价值信息，以及这些信息对未来盈利预测的影响。第五章介绍宏观经济信息、行业信息和企业非财务信息对企业价值的影响。理解企业财务报表信息一定要放到宏观经济和行业态势的大环境中去看，否则我们在未来盈利预测中可能只见树木、不见森林。第六章是企业盈利能力分析。盈利能力分析是对企业过去经营业绩的分析，其目的是在分析过去的基础上更好地预测未来。第七章是风险分析。价值评估的一个决定因素是未来盈利能力，另一个因素是通过折现把未来盈利预测转化成价值评估。风险分析介绍了如何确定折现率。第八章介绍一些会计数据的基本特征。这些特征对我们预测未来有很大的影响。第九章是盈余操纵分析。如上所述，企业面临着各种各样的动机操纵会计数据，汇报的信息不一定是符合经济现实的信息。在分析企业价值的过程中，如果我们不能够发现这些操纵问题，我们对企业未来盈余的预测和价值的判断就会发生误差。第十章是本书的目的地之一，通过前面章节的学习，本章介绍我们如何在前面章节的基础上预测未来盈利。第十一章是本书的目的地之二，如果通过价值评估模型把未来盈余预测转化成价值评估，并比较评估价值和市场价格的关系，做出买入、卖出或继续持有的投资决策。

因此，本书的第二个特色是在内容安排和结构上目标明确、章节间逻辑性强以及整本书具有鲜活的生命力。

本书的第三个特色是实用性比较强。每一个读者都可以把自己想象成一个投资银行或投资基金的证券分析师。你的工作是分析一家企业的投资价值，写出投资报告供投资银行推荐企业上市、供投资基金选择投资对象使用。这样，学习完本书后，读者可以有两个产品在手里。

第一个产品是一个针对分析对象公司的基于Excel的证券价值评估产品。这个产品由多个Spreadsheet组成。不同的Spreadsheet包含了三大会计报表信息作为评估的原始数据，以后的Spreadsheet分析盈利能力、风险水平、会计数据特性、盈余质量、盈余操纵等问题，然后是基于这些分析的盈利预测和价值评估的Spreadsheet。设计良好的证券价值评估Excel产品可以保证我们只要更换三大会计报表数据和做一些微小的调整，就可以评估另外一家企业的价值。

第二个产品是关于对象公司的分析师投资分析报告。在学习本书的过程中，读者自始至终都分析同一家公司，每一个章节结束后，本书都布置了作业，读者需要针对该章内容就分析对象公司写一个章节报告。全书学习结束后，作者需要写一个总的分析师报告。分析师报告的内容包括公司背景介绍、经营分析、战略分析等内容，但是核心内容是对企业未来盈利的预测和价值评估，Excel产品则提供了这两部分内容。这个报告是分析师报告的核心内容和投资者进行投资决策的基础。

这两件产品是证券分析行业的核心产品和核心竞争力所在。本书在最后收录了上海申银万国证券研究所有限公司提供的对宇通客车公司的分析师报告，供读者参考和借鉴。

本书的读者对象和读者服务

本书适合MBA、MPAcc和管理学院、经济学院的普通硕士生或高年级本科生的财务报表分析课程使用，也适合投资、证券及其他金融方面的从业人员自我学习使用。当然，任何对证券投资有兴趣或进行投资活动的读者都可以从中学习财务报表分析和证券投资知识。

在很长的历史时期内，会计工作被社会认为是一项烦琐、枯燥、单调、无聊、机械的低层次工作，虽然任何单位都离不开会计。在英文中，会计是accounting，即account（账户）加counting（数数）。也就是说，大家认为会计工作就是设立账户，然后往里面1、2、3、4、5地数数。现代经济活动的国际化、市场化和复杂化使会计工作和会计信息的作用有了空前的提高。会计信息汇报和分析成了现代企业管理和证券投资决策的重要基础。本书的内容正是因应这种经济形式的变化，充分发挥会计信息在投资决策中作用而发展起来的。

需要强调的是，本书的目的不仅仅是传授知识，更重要的是在提供一套分析方法的基础上协助读者提高分析和决策能力。所以，只有读者真正地在学习本书过程中边学边做，通过分析真正的上市公司的投资价值，才能锻炼自身的分析和决策能力。就像练武功一样，大部分人练武功都是老师教方法、自己练武功。像《天龙八部》里面虚竹那样由师傅直接把武功注入体内的机会太少了。

为了读者更好地学习本书，也为了教师更好地使用本书从事课堂教学，作者为本书制作了读者服务的网站（gjiang.gsm.pku.edu.cn）。网站上除了提供各个章节的教学讲义外，还提供了配合各个章节的阅读资料。这些阅读资料从财务会计、证券投资、证券市场、经济与行业等方面提供了出现在主要财经报刊的财经报道，从这些方面丰富读者对本书内容的理解、扩大读者的知识面。同时，本书还将就布置的作业提供一套答案范例，供读者参考，尤其是一些投资银行或投资基金提供的真实的研究报告，可以进一步帮助读者掌握证券分析行业的最新发展。

姜国华 　　　

北京大学光华管理学院