第三节 中国股票市场介绍

我国最早的股票市场可以追溯到19世纪70年代。[6]1867年,清末著名学者容闳最早向两江总督提出了创建股份制公司的建议。1872年,洋务派人士盛宣怀创办了第一个现代意义上的股份制公司:轮船招商局。随后,其他一些股份制公司也建立起来。这些公司的股票在19世纪80年代开始交易,交易价格在当地报纸上披露。最多的时候有29家公司的股份在市场上交易。

1882年,我国刚刚建立不久的股票市场出现了历史上第一次泡沫。

很有意思的是,我国股票市场的雏形迅速产生出一个泡沫,并在1882年达到高峰。到19世纪80年代中期,股票价格下跌到账面价值的一半。1891年,我国第一个证券交易所,上海股票交易协会(Shanghai Share Broker's Association),在上海建立;1904年,上海证券交易所建立;1918年,中国人创办的第一家证券交易所——北京证券交易所开业;到1935年,上海证券交易所共有190家上市公司交易,上海成为世界重要的新兴证券市场之一。

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新中国建立以后,随着国有化和计划经济的建立和深入,股份制和证券市场逐渐退出了我国的经济体系。在这个时期内,政府成为了企业的唯一出资人。企业经营,包括资金来源和运用,成为政府计划的一部分。

1978年我国实行改革开放政策以后,股份制形式又逐渐在我国经济体系中萌芽和发展。20世纪80年代初,城市一些小型国有企业和集体企业开始进行多种多样的股份制尝试,改革开放后最初的股票开始出现。1984—1986年间,北京、上海、广州等城市选择了少数企业进行股份制试点,1986年以后股份制试点扩大到了一些大型国有企业。股票的一级市场开始出现。[7]

这些早期的股份发行并不是十分规范,比如,有的公司的股票像债券一样,规定了利率和到期日。确定谁是改革开放后第一家股份制企业很有争议,不过广东省宝安县联合投资公司、北京天桥百货公司、上海飞乐音响股份有限公司等具有争取这一荣誉的资格。1986年11月14日,邓小平同志向来访的美国纽约证券交易所董事长赠送了一张上海飞乐音响股份有限公司的股票。美国纽约证券交易所还一直珍藏着这张号称“新中国第一张股票”的礼物。当时之所以选择了上海飞乐的股票作为礼物,是因为这是当时发行的股票中比较规范的。

新中国的证券交易所——上海证券交易所和深圳证券交易所分别于1990年底和1991年初建立。上交所开市时有8只股票,深交所开市时有6只股票。在此之前,全国各地已经有一些地区性的股票和国债交易场所,但是因为不规范,问题比较多。上海证券交易所和深圳证券交易所建立以后,这些交易场所逐渐消失了。

1990年底,上海证券交易所建立,有8只股票上市交易。1991年初,深圳证券交易所建立,有6只股票上市交易。

1992年10月,国务院证券管理委员会和中国证券监督管理委员会成立,作为我国政府对证券市场的管理机构。1998年4月,证券管理委员会撤销,其功能并入了证监会。

股份制企业的出现是深化改革开放政策的必然结果,是发展我国市场经济的需要。上海证券交易所和深圳证券交易所的建立,一方面促进了股份制的发展,另一方面也在当时的国际国内政治环境下彰显了我国政府坚持改革开放政策的决心。事实证明,虽然17年来我国证券市场历经波折,但是它对我国经济的发展起了巨大的作用。

今天,已经有超过1500家企业在我国境内上市,为企业融集了大规模的资金,为我国投资者提供了分享改革开放和经济发展成果的渠道。我国的证券市场又一次成为世界重要的新兴资本市场之一。以下的一系列图表反映了我国股票市场从1992年到2006年的发展状况。

表1.1汇报了从1992年到2006年上海和深圳证券交易所上市公司数目和发行股数。在上海和深圳证券交易所上市的股票习惯上称为A股,允许国内投资者购买。同时,为了使外国投资者也可以购买我国上市公司股票,一些上市公司还发行了B股,2001年以前只允许外国投资者购买,之后国内投资者也可以购买。我国还有一些企业到海外上市,以香港为主,称为H股。到2006年年底,共有109家上市公司发行了B股,143家发行了H股。一家上市公司可能同时发行A股、B股和H股。

表1.1 上市公司数量和发行股数

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从表1.1可以看出,过去17年间我国上市公司发行数目增长很快,从1992年年底的53家增加到2006年年底的1434家。新股发行在90年代比较多,进入2000年以后发行速度放缓。

在证券交易所创建之初,我国就规定各级政府部门、国有企业和单位以及其他法人机构持有的股份不能交易,称为非流通股。可以交易的基本是新股发行产生的新增股份。平均来看,非流通股占总股数的比例基本是65%,流通股占35%。2005年到2006年中,我国政府实施了股权分置改革,改革完成后,非流通股概念理论上已经消失,所有股份在限售期后都可以流通交易。

图1.2汇报了上市公司流通股市场价值和交易量。在2006年之前,20世纪90年代是一个发展迅速的时期,进入2000年以后,虽然上市公司数目还在增加,但是市场价值却在不断降低,交易量也不断萎缩。这个阶段是我国证券市场的一个熊市。

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图1.2 上市公司流通股市值和交易量(单位:亿元)

图1.3描绘了我国投资者开户数的变化,到2006年底,我国已有投资者近8000万户,反映了证券市场对我国社会影响的深度和广度。

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图1.3 我国投资者开户数(单位:万户)

表1.2汇报了我国上市公司的平均市盈率、股东权益回报率和资产回报率。从1993年到2006年,上海证券交易所上市公司平均市盈率是33.29,深圳证券交易所上市公司平均市盈率为32.24。[8]2000年市盈率达到最高点,即55倍以上,之后随着熊市的到来而下降。令人吃惊的是,我国上市公司的平均盈利能力一直处于下滑之中。股东权益回报率从1993年的19.60%下降到2004年的2.70%;资产回报率从1993年的10.50%下降到2004年的2.60%,而且下降趋势基本是直线的。

表1.2 我国上市公司平均市盈率、股东权益回报率和资产回报率

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图1.4是上海证券交易所综合指数1990年12月19日到2008年4月2日变化图。从大趋势上看,这17年中市场投资回报是相当不错的,但是我们也应该看到,我国证券市场作为一个新兴市场波动性相当大。

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图1.4 上海证券交易所综合指数在过去17年中的变化

总体来讲,我国的证券市场从无到有,在过去17年中取得了重大的成绩。20世纪90年代发展尤其迅速。但是进入2000年以后,虽然上市公司数目在不断增加,但是市场规模在缩小、交易量在收缩、市场的融资功能在降低,2005年甚至暂停了新股上市。在2006年股市转向好转之前,上证指数已经下跌了50%。熊市的一个很重要原因是我国上市公司的质量不佳,盈利能力一直处于下滑状态。

2005年,我国政府开展了股权分置改革,解决了非流通股不能流通的问题。同时,国务院强制上市公司解决了困扰我国市场的大股东占款问题[9],随后,股票市场进入了一个迅猛上升的过程。虽然2008年中股票市场有了调整,但是整体上市场指数还是高于这一拨行情启动前的水平。